投资要点
基本事件
公司2024Q1-Q3 营业收入309.75 亿元(同比+6.07%),归母净利润24.59 亿元(同比+15.08%),扣非归母净利润25.91 亿元(同比+24.26%)。单24Q3 营收104.51 亿元(同比+5.99%),归母净利润7.01 亿元(同比-20.84%),扣非归母净利润7.74 亿元(同比-10.74%),Q3 非经损失7327 万元,主要系计提南宁固定资产清理。
Q3 成本环比抬升,盈利略有承压
(1)文化用纸:据卓创,Q3 铜版纸市场均价5545 元/吨(环比-3.40%)、双胶纸均价5442 元/吨(环比-5.90%),三季度为文化用纸传统淡季,价格及盈利环比略降;Q4 来看,10 月秋季招标开启以来、入围竞争激烈,文化用纸市场均价走弱,且实际入库用浆成本走高,预计Q4 盈利环比有一定压力。
(2)箱板瓦楞纸:据卓创,Q3 箱板纸市场均价3620 元/吨(环比-0.98%)、瓦楞纸市场均价2609 元/吨(环比-1.38%),需求旺季不旺、价格及盈利弱震荡;10月以来大厂发函促涨、Q4 或有望略好转。
(3)溶解浆:8-9 月进口供应偏紧,溶解浆订单景气度及盈利能力稳中略好;10月进口物流恢复,溶解浆价格略有回落,预计Q4 综合盈利稳中略降。
利润率同比,费用率控制良好、负债率降低
(1)利润率: 24Q3 销售毛利率13.96%(同比-2.77pct、环比 -3.19pct);归母净利率6.71%(同比-2.27pct、环比-1.05pct),盈利能力有所下降,主要系纸价下滑且原材料成本提升。
(2)期间费用率:24Q3 期间费用率为5.59%(同比-1.31pct),其中销售费用率为 0.43%(同比+0.05pct),管理+研发费用率为 4.00%(同比-0.82pct),财务费用率为 1.16%(同比-0.54pct)。
(3)营运效率与资产质量:24Q3 公司应收账款32.52 亿元(同比+3.05 亿元),应收账款周转天数 22.69 天(同比-1.26 天),应付票据及账款合计 38.99 亿元(同比-19.30 亿元)。现金流方面,24Q3 经营现金流净额为27.81 亿元(同比+12.05 亿元),存货43.16 亿元(同比+5.76 亿元),存货周转天数 46.32 天(同比-3.32 天)。24Q3 末资产负债率为 46.37%(同比-4.03pct)。
优化浆纸产业链布局,林浆纸一体化熨平周期波动2023 年末公司浆、纸合计产能已突破1200 万吨,南宁一期生活用纸于2024 年三季度投产,南宁二期包装用纸(PM11/PM12)预计2025Q4 试产,南宁二期万吨特种纸配套35 万吨化学浆及15 万吨机械浆持续建设中;兖州颜店3.7 万吨特种纸项目预计2025 年上半年试产,后续规划建设14 万吨特种纸二期项目。随着公司多元化、浆纸一体化产品布局更加完善,综合灵活调配能力更优,周期波动中盈利确定性更强。
盈利预测与估值
公司为多元化纸种、林浆纸一体化领先的造纸龙头,老挝基地木片资源壁垒深厚。 预计24-26 年分别营收418.76/436.14/494.83 亿元,同比分别+5.90%/+4.15%/+13.46%;归母净利润31.34/36.76/43.07 亿元,同比+1.58%/+17.29%/+17.17%,对应PE 分别为12X/10X/9X,维持 “买入”评级。
风险提示
下游景气度波动,原材料价格大幅波动,主要产品价格大幅下降。
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(责任编辑:王治强 HF013)
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