老凤祥(600612)：金价高位拖累3Q24经营表现

　　3Q24 业绩低于我们预期
　　公司公布3Q24 业绩：收入同比下滑42%至126 亿元，归母净利润同比下滑46%至3.7 亿元，扣非后归母净利润同比下滑65%至2.4 亿元，业绩低于我们预期，主要因金价高位影响金饰销售。
　　金价高位上涨影响金饰终端销售。3Q24 金价高位并逐步上涨，截至9月末上海黄金交易所AU9999 价格达595 元/g，较6 月末上涨8%，同比上涨33%。金价高位上涨背景下，消费者购买黄金珠宝首饰的观望情绪较明显，根据国家统计局，7 月至9 月金银珠宝行业社零分别同比下滑10.4%、12.0%、7.8%。我们认为老凤祥终端珠宝产品销售同样受金价影响，也影响经销商拿货情绪，3Q24 销售额同比下滑42%至126 亿元。
　　3Q24 毛利率同比下滑、经营去杠杆拖累利润。3Q24 毛利率同比下滑1.1ppt 至6.1%，收入降幅较大情况下，经营去杠杆导致3Q24 销售和管理费用率同比提升0.9ppt。季内其他收益1.9 亿元增厚利润（vs.3Q23 250 万元），主要因子公司上海老凤祥有限公司本期收到的财政补贴增加。因子公司上海老凤祥银楼有限公司计提信用减值损失增加，季内公司计提信用减值损失0.7 亿元（vs. 3Q23 拨回50 万元）。
　　3Q24 公司净利润同比下滑46%至3.7 亿元。
　　存货规模良好，现金流逆势实现同比改善。虽然收入有所下滑，但公司保持了良好的存货管理，9 月末账面存货同比下降8%、较6 月末下降7%。3Q24 公司经营性现金流同比转正至净流入14.3 亿元（vs.3Q23 净流出20.2 亿元）。
　　发展趋势
　　10 月以来金价继续高位上涨，截至10 月29 日，上海黄金交易所AU9999收盘价较9 月末上涨6%，同比上涨32%。我们预计金饰销售仍将面临一定压力。
　　盈利预测与估值
　　考虑终端销售承压，我们下调公司2024/25 年EPS 预测14%/13%至3.80/4.14 元，当前A 股对应15/14 倍2024/25 年市盈率，B 股对应7.0/6.2倍，维持A/B 股跑赢行业评级。考虑近期行业估值有所提升，仅下调A 股目标价6%至60.51 元，维持B 股目标价3.83 美元，对应A/B 股16/7 倍2024 年市盈率，分别有8%/2%的上行空间。
　　风险
　　金价大幅波动，门店扩张不及预期，市场竞争激烈。
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