粤高速A(000429)：业绩符合预告 拟启动广惠改扩建

　　粤高速A 公布2024 年报：收入同比下滑6.3%至45.7 亿元，归母净利同比下滑4.4%至15.6 亿元，均符合1/23 发布的业绩快报。公司2024 年度分红比例达到70%（股息率3.6%），符合2024-2026 年分红承诺。据年报披露的经营计划，公司力争25 年实现营业收入44.47 亿元，较24 年下滑2.7%，或主因深中通道对广珠东高速的分流影响。公司拟启动广惠高速改扩建，并首次披露项目估算总投资约305 亿元、预期资本金IRR 5.08%。公司进入资本开支高峰，资产负债率或因此提高，但我们认为财务资源足以满足高分红承诺。考虑低利率环境下高分红股票具有吸引力，维持“买入”评级。
　　24 年主要路段受到分流影响，25 年H2 收入同比有望转正公司2024 年归母净利同比下滑4.4%，主要因为：1）广惠高速受到广汕高铁（23 年9 月底）、惠龙高速（23 年10 月底）、莞番高速三期（23 年12 月底）相继开通的分流影响，24 年通行费同比下滑9.7%，我们预计25 年同比持平；2）广珠东高速受到深中通道（2024 年6 月底）开通的分流影响，24 年通行费同比下滑6.7%，我们预计25 年上半年同比下滑约18%、下半年有望转正；3）佛开高速路网平稳，24 年通行费同比下滑1.7%，我们预计25 年同比基本持平。广乐高速25 年分红投资收益达到0.61 亿元，较24年的0.25 亿元大幅增加，或主因存量贷款归还以及市场利率下降。
　　广惠改扩建提上日程，投资额较大、收益率适中公司计划启动广惠高速改扩建。广惠高速是公司的重要盈利来源。2024 年广惠高速实现收入19.39 亿元、净利润9.06 亿元，ROE 高达21.5%。公司持股51%应占利润达到4.62 亿元，约占公司2024 年归母净利30%。公司披露项目估算总投资约305 亿元，其中资本金占35%、银行贷款占65%。
　　按51%的持股比例与35%的资本金比例，公司需投入资本金约54.48 亿元，按5 年工期（2025-2029 年）分批投入，预期资本金IRR 为5.08%。考虑目前10 年期AAA 企业债利率仅为2.2%，我们认为广惠改扩建收益率适中。
　　盈利预测与估值
　　考虑广佛高速继续代垫管养费用，我们将2025/2026 年归母净利预测下调4.1/7.3%至15.4/15.5 亿元（前值16.1/16.7 亿元）；首次引入2027 年预测14.1 亿元，同比下滑8.9%，主要考虑广珠东改扩建后折旧增加与惠肇高速分流影响。我们的目标价15.41 元（前值12.54 元）是取DCF 和PE 测算的均值。DCF 基于WACC 4.1%、股权IRR 6.0%（WACC 前值5.51%、股权IRR 前值7.65%）。PE 基于18x 2025E PE（在Wind 一致预期中枢14.4x上给予25%溢价率以反映高分红优势；前值16.5x 2024E PE）。
　　风险提示：出行意愿下降，路网变化超预期，资本开支超预期，费率下调。
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