神火股份(000933)：业绩基本符合预期 电解铝盈利有望改善

事件
公司发布2024 年年度报告，2024 年公司实现营业收入383.73 亿元，同比增长1.99%；归母净利润43.07 亿元，同比下降27.07%；扣非归母净利润41.14 亿元，同比下降29.31%。2024Q4 公司实现营业收入100.59 亿元，同比增长11.82%，环比下降0.34%；归母净利润7.68 亿元，同比下降57.38%，环比下降38.74%；扣非归母净利润7.01 亿元，同比下降60.44%，环比下降44.20%。
电解铝吨毛利增加，煤炭板块盈利下滑
2024 年，公司铝产品销售量为162.89 万吨，同比增长6.65%；铝产品吨毛利为4007 元/吨，同比增加54 元/吨；煤炭销售量为670.13 万吨，同比下降7.54%；煤炭吨毛利为170 元/吨，同比减少299 元/吨。煤炭吨毛利下滑较多主要由于煤炭产品销售价格下降与产量下降带来的单位成本抬升。2025 年公司计划生产铝产品170 万吨，商品煤720 万吨，炭素产品66 万吨，铝箔13.50 万吨，冷轧产品21.50 万吨，自供电量98 亿度。
Q4 氧化铝价格大幅上涨，毛利率同环比降幅较大2024 年，公司销售毛利率为21.23%，同比下降5.13pct；2024Q4 销售毛利率为11.91%，同比下降11.61pct，环比下降12.67pct。2024Q4 电解铝均价同比上涨8.3%、环比上涨5.0%；氧化铝均价同比上涨77.0%、环比上涨35.0%。公司电解铝产品的主要原材料氧化铝主要依靠外购，2024Q4 氧化铝价格大幅上涨，使得公司电解铝生产成本提高，对公司2024Q4 业绩造成一定拖累。2025 年以来，氧化铝价格持续走弱，公司电解铝板块盈利有望回升。
分红率提升，拟回购彰显发展信心
2024 年公司拟派发现金分红总额为17.99 亿元（含2024 年中期现金分红6.75 亿元），占公司2024 年归母净利润的41.78%，分红率同比提高11.3pct。2024 年12月31 日公司发布关于回购股份的公告，基于对公司未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，并进一步完善公司长效激励机制，充分调动核心人员积极性，公司拟使用自有资金回购部分股份用于股权激励计划，回购总金额为不低于2.50 亿元（含）且不超过4.50 亿元（含），回购价格不超过20 元/股（含）。
盈利预测、估值与评级
考虑到公司主要产品煤炭价格同比下降，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为51.94/66.62/73.03 亿元，分别同比增长20.60%/28.27%/9.61%；EPS 分别为2.31/2.96/3.25 元，当前股价对应PE 分别为8.4/6.6/6.0 倍，维持“买入”评级。
风险提示：安全风险；环保风险；产品价格大幅波动风险；电价调整及限电风险。
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