银行周期属性再讨论：从“顺周期”到“弱周期”？

　　核心要点：1、银行和财政的关联度进一步加强，大行与中央财政关系，地方银行与地方财政关系增强。2、国家信用支撑的客群在银行客群中占比高；近年来不良率对公降、零售升，但零售不良额占比仅三成，占比较低。零售中经营贷风险上升最快，测算24 年已暴露不良占偏高风险资产的1/5，预计下阶段风险可控。3、中小银行加快兼并重组&改制，没有“爆雷”的风险。4、结论：银行底层资产风险有兜底，资产质量稳健，基本面从“顺周期”转为“弱周期”。板块业绩和股息率稳定性强，资本补充渠道增加，投资面亦从“顺周期”转为“弱周期”。“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，继续看好银行的稳健性和持续性。
　　银行和财政的关联度进一步加强，大行与中央财政关系，地方银行与地方财政关系增强。防风险背景下银行资本补充进程在加快，四家大行资本补充方案已落地，测算本轮大行资本补充可至少支撑未来五年增长。未来中小银行资本补充进程可能加快。
　　国家信用支撑的客群在银行客群中占比高；近年来不良率对公降、零售升，零售不良额占比三成，占比较低。（1）国家信用支撑的客群在银行客群中占比高，化债支持融资平台，国有企业安全边际稳健。从2024 年上市银行贷款结构来看，占比较高的包括政府相关（32%）、房地产（B 端5%+C 端20%）、实体（制造业&批零15%+经营贷8%）、消费相关（信用卡5%+消费贷4%），其中，有国家信用支撑的客群占比高，安全边际稳健。政策呵护下，银行风险会稳健释放，风险集中暴雷的概率较低。（2）近年来不良率对公降、零售升，零售不良额占比三成，占比较低。截至2024 年对公、零售不良率分别为1.35%和1.15%，不良额占比分别为65.5%、34.5%。
　　零售资产中经营贷风险上升最快，2024 年经营贷新增不良额占零售整体新增不良额的46.3%，测算24 年已暴露不良占偏高风险资产的1/5，预计下阶段风险可控。（1）测算上市银行高风险经营贷规模占25E 总贷款规模的0.6%。测算全国二手房房价在21年下半年达高点， 21 年及以后经营贷与楼市、股市挂钩度更大，假设三年还本，21年经营贷需在24 年还本，测算21 年全市场“高风险”经营贷规模约2.2 万亿，其中上市银行占1.1 万亿，占上市银行2025E 总贷款规模的0.6%。（2）测算2024 年高风险经营贷已暴露规模：2230 亿，占21 年高风险资产的1/5。21-23 年经营贷不良率稳定，24 年不良率上升显著，有理由认为部分高风险自粘在24 年已暴露，通过不良率及核销规模测算24 年上市银行经营贷不良暴露总额约2230 亿，占21 年高风险资产约1/5。（3）压力测试：假设21 年高风险经营贷在20%-50%违约率下，考虑违约后10%的资产处置回收，对25E 经营贷不良率影响在-0.4 至1.3 个点，对25E 上市银行整体贷款不良率的影响在0-15bp，极端情况一次性确认不良对利润影响在+1.1 到-10.5pcts 左右，拨贷比仍能维持在2.7%以上。
　　兼并重组&改制，加速中小银行风险防范与化解。（1）城商行风险化解：地方政府牵头城商行合并重组，防范金融风险。（2）农商行风险化解：十余省份改制省级农商行，资本实力显著增强。
　　投资建议：1、“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，继续看好银行的稳健性和持续性。2、银行股两条投资主线：一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等，重点推荐江苏银行、杭州银行、渝农商、南京、成都、沪农、齐鲁等区域银行。二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行：六大行（如农行、建行和工行）；以及股份行中招商、兴业和中信等。
　　风险提示：经济下滑超预期；金融监管超预期；研报信息更新不及时；政策落地不及预期
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