比亚迪(002594)：6月内销去库存 出口表现持续亮眼

　　事件：比亚迪发布产销公告，2025 年6 月共销售乘用车37.8 万辆、同比+11%、环比基本持平；其中纯电销售20.7 万台、同比+43%、环比+1%，插混销售17.1 万台、同比-12%、环比-1%。
　　6 月内销同比下滑预计主要受到去库存影响。剔除海外新能源销量，5 月国内销售约28.8 万台，同比下滑约8%、环比基本持平，根据周度零售数据估算，6 月公司终端零售约33.6 万台、故我们预计主要受到终端去库存影响。
　　王朝海洋网基本盘表现稳健：王朝网销售13.9 万台、同比-19%、环比-13%，海洋网销售19.7 万台、同比+25%、环比+7%；6 月7 日海豹06EV 正式上市，指导价10.98-12.98 万元，搭载e 平台3.0Evo、云辇-C 智能阻尼车身控制系统、天神之眼C 智能驾驶辅助等。
　　高端品牌增长亮眼：腾势销售1.6 万台、同比+29%、环比持平，其中D9、N9 分别贡献9848 台、4668 台；方程豹销售1.9 万、同比+605%、环比+50%，钛3 表现亮眼、销售1.2 万台，豹5 销售4875 台；仰望销售205 台。方程豹钛7 登陆6 月工信部目录，车长接近5 米、轴距超2.9m，预计搭载26.6/35.6kwh 两种电池、对应纯电续航100-130km，同时搭载1.5T 发动机，后驱版/四驱版分别搭载200kw/160kw+200kw 电机，后续上市有望为方程豹品牌进一步贡献增量。
　　出海持续创新高：6 月公司海外新能源销售9.0 万台、同比+234%、环比+1%，预计系新车型上市放量以及新增滚装船投入使用等。6 月以来，各区域市场均有进展：1）美洲市场：BYD SHARK 在秘鲁上市；2）欧洲市场：比亚迪进入塞浦路斯上市元PLUS、海豹、海狮07EV 及宋PLUS DM-i 四款车型、海豹05DM-i 在波兰与斯洛伐克上市、与欧洲知名钢铁制造商奥钢联集团达成合作为匈牙利工厂供应钢材；3）亚洲市场：首次跻身日本进口车销量前十、BYD SHARK 6 在不丹与斯里兰卡上市；4）非洲市场：元PLUS、海豚在加蓬上市；5）运力方面，西安号、长沙号运输船交付启航。
　　展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破1）基本盘再上台阶、智能化普及提升产品竞争力： 2025 年公司规模及成本优势有望持续凸显，智驾下放到10 万级车型上强化产品竞争力，有望驱动量利齐升；
　　2）高端化持续突破：汉L、唐L、腾势N9、腾势N8L、钛7 等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；3）出海布局加速：随着公司海外车型矩阵不断丰富、产能布局与渠道搭建完善、自有运力提升，我们预计2025 年出口有望延续高速增长，由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望贡献业绩增量。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为552.1、643.9、812.4 亿元，由于比亚迪H 股分红方案实施后A 股分红方案尚未实施，因　　此我们还原至H 股送转股前股本，对应EPS 分别为18.17/21.19/26.73 元。
　　维持6 个月目标价454.25 元/股，对应还原股本后2025 年25xPE，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。
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