有色金属：中美制造业PMI回升 基本金属涨跌不一

　　【本周关键词】：制造业PMI 回升，国新增非农就业超预期，降息预期回落。
　　投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。
　　中美制造业PMI 均有回升，美国新增非农就业超预期，宏观环境整体缓和，基本金属价格跟随基本面波动。在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，寻找下一个介入机会，尤其是对于供应刚性品种铝和铜尤为如此。
　　行情回顾：工业金属价格涨跌不一，有色行业指数跑输市场。
　　1）工业金属价格涨跌不一：LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为-0.3%、0.1%、0.8%、-1.5%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为-0.2%、0.3%、1.0%、0.0%。
　　2）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于5147.33 点，环比上涨1.03%，跑输上证综指0.37 个百分点。工业金属、能源金属、贵金属、金属新材料和小金属的涨跌幅分别为1.46%、1.00%、0.96%、0.41%、-0.18%。
　　宏观“三因素”总结：6 月经济动能小幅回升。
　　1）中国6 月PMI 小幅回升，新订单恢复至荣枯线上。根据6 月30 日数据， 2025年6 月国内PMI 为49.7（前值为49.5），环比上升0.2，其中新订单PMI 为50.2（前值49.8））。
　　2）美国6 月制造业PMI 和非农就业回升。根据7 月1 日数据，美国6 月ISM 制造业PMI 为49（前值48.5），环比+0.5（前值+0.2）。7 月3 日，美国劳工部公布6 月非农就业数据，新增就业14.7 万人，远超预期的11 万人，失业率降至4.1%（预期4.3%），为2 月以来最低水平。
　　3）欧洲6 月制造业PMI 回升。根据6 月30 日数据，6 月欧元区制造业PMI 为49.5（前值49.4）。根据6 月3 日数据，6 月欧元区ZEW 经济景气指数为35.3（前值11.6）。
　　基本金属：中美制造业PMI 回升，基本金属涨跌不一
　　1、对于电解铝，宏观博弈与弱需求共振铝价高位承压1）供应方面，电解铝行业开工产能环比增加1 万吨。本周电解铝行业运行产能4395万吨，环比增加1 万吨。根据百川，本周电解铝产量84.29 万吨，环比增加0.04%。
　　2）盈利方面，行业即时吨盈利维持3000 元以上。长江现货铝价20750 元/吨，环比降0.91%；行业90 分位现金成本（含税）16991 元/吨，完全成本18200 元/吨，即时吨盈利3809 元。
　　3）需求方面，下游加工开工率环比小幅下降。截止2025 年7 月3 日，铝加工企业平均开工率为58.7%，环比下降0.1%。本周除铝型材开工率下降0.50%外，各板块均与上期持平。进入7 月份下游各版块淡季氛围浓厚，叠加铝价居高不下进一步抑制开工表现。
　　4）库存方面，全球库存转累。国内铝锭库存51.7 万吨，环比增1.2 万吨；国内铝棒库存25.61 万吨，环比增1.28 万吨；海外方面，LME 铝库存36.39 万吨，环比增1.87万吨。全球库存113.70 万吨，环比增加4.35 万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存25.27 万吨，环比减0.36 万吨；成品库存50.35 万吨，环比减0.63 万吨。
　　2、对于氧化铝，期货回升带动交仓需求增加，带动现货价格上涨
　　1）供给方面，生产企业复产增加。2025 年7 月4 日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能11292 万吨，环比不变；运行产能9355 万吨，环比增加40 万吨。据钢联统计，氧化铝周度产量174.8 万吨，环比上周增加1.9 万吨。
　　2）需求方面，供需边际趋宽松。氧化铝/电解铝产能运行比2.13，环比上周增加0.01。
　　3）库存方面，累库持续。库存从上周385.9 万吨上升至388.2 万吨，环比增加2.3万吨。
　　4）盈利方面，即时盈利维持微利。截至7 月4 日，氧化铝价格3119 元/吨，环比增加0.10%。铝土矿方面，国产矿543 元/吨，环比持平；几内亚进口矿74 美金，环比持平。按照国产矿价计算，氧化铝成本2847 元/吨，环比持平，吨毛利241 元/吨，环比增加6.66%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本2958 元/吨，吨毛利143 元/吨，环比增加7.38%。
　　3、对于电解铜，加工费持稳，全球库存上涨
　　1）供给方面，矿冶矛盾持续，冶炼利润亏损仍然严重。7 月4 日SMM 进口铜精矿指数（周）报-44.25 美元/吨，较上一期上升0.56 美元/吨。MMG 和Hudbay Minerals旗下的秘鲁矿山正遭受手工采矿者封锁道路，导致Las Bambas 和Constancia 矿山的铜精矿运输中断。另外，First Quantum Minerals 旗下Cobre Panama 铜矿山已有超过3.3 万公吨铜精矿从关闭的矿场运出。百川统计截止7 月4 日国内电解铜周产量23.95 万吨，环比上升2.14 万吨，同比增加2.03 万吨。本周理论冶炼利润为-2729元/吨，环比回升209 元/吨，主要是内外价差缩窄影响。
　　2）需求方面，初端加工开工率下降。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得63.74%，环比下降10.27%。铜线缆企业开工率为67.81%，环比下降2.37%。下游淡季氛围加重消费疲软，同时铜价突破八万，导致多家精铜杆企业减产停产主动降库，带动本周精铜杆周度开工率下滑。
　　3）库存方面，全球库存上涨。海外库存方面，LME 铜库存9.53 万吨，环比上升0.4万吨，较去年同期减少9.64 万吨。COMEX 库存22.10 万吨，环比上升1.17 万吨，较去年同期增加21.20 万吨。国内库存方面，国内现货库存20.47 万吨，环比增加0.62万吨，同比减少30.22 万吨。全球库存总计52.09 万吨，环比上升2.19 万吨，同比减少18.65 万吨。
　　4、对于精炼锌，初端开工率小幅回升，全球库存维持去库
　　1）供给方面，加工费持稳，港口库存回升。本周SMM Zn50 国产周度TC 均价持稳至3800 元/金属吨，而SMM 进口锌精矿指数则持稳至65.25 美元/干吨。本周SMM锌精矿在中国主要港口的库存总计33.4 万吨，环比上周增加2.1 万吨。Nexa 旗下秘鲁唯一的年产能34.4 万吨的Cajamarquilla 锌冶炼厂的工人联合会，因与公司谈判要求加薪无果后，6 月25 日宣布罢工，恢复时间待定。百川统计截止7 月4 日国内精炼锌周产量12.12 万吨，环比-770 吨，同比+2.01 万吨。
　　2）需求方面，初端加工开工率小幅回升。本周国内镀锌周度开工率录得56.48%，环比上升0.27%；压铸锌开工率为49.14%，环比上升2.6%；氧化锌开工率为56.14%，环比下降-2.58%。
　　3）库存方面，全球库存去化。本周国内SMM 七地锌锭库存总量为8.24 万吨，较上周+0.29 万吨，锌锭社会库存偏低；LME 库存为11.23 万吨，较上周-0.52 万吨。
　　风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。
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