工业富联(601138)：GB200放量推动 Q2业绩加速增长

　　工业富联发布业绩预告，预计1H25实现归母净利润119.58~121.58 亿元（同比增长36.84%~39.12%）；预计2Q25 单季度实现归母净利润67.27~69.27亿元（同比增长47.72%~52.11%），扣非净利润66.94~68.94 亿元（同比增长57.10%~61.80%）。Q2 公司利润同比环比均实现显著成长，创历史同期新高，主要得益于大客户GB200 服务器出货加速推进以及800G 交换机放量。我们看好公司下半年延续快速成长趋势，上调2025 年归母净利润预期至303 亿，上调目标价至35.6 元，维持买入评级。
　　云计算业务：Q2 营收同比增长50%以上，AI 服务器量产加速爬坡2Q25 公司云计算业务营收成长显著，同比增加50%以上。其中，AI 服务器营收同比增长超过60%，云服务商服务器营收同比增长超过1.5 倍。我们认为增长驱动力来自于：1）大客户GB200 系列AI 芯片/服务器开始进入大规模出货阶段，云服务商对AI 机柜产品需求不断增加，Q2 以来公司单月GB200 出货量逐步攀升。2）凭借在全球多地完善的产能布局以及较为显著的产业链优势，公司在大客户核心产品的份额保持领先优势，在全球主要客户的市场份额持续提升。展望2H25，考虑到GB200出货持续推进，且GB300有望开始量产交付，我们认为公司云计算业务有望延续同比高增趋势。
　　通信及网络设备业务：手机中框稳健增长，800G 交换机加速放量通讯及移动网络设备业务方面，公司锚定智能制造与AI 融合的发展机遇，依托前沿技术研发实力，持续加码核心产品的技术研发投入，推动该业务实现稳健增长。精密机构件方面，得益于大客户高阶及平价AI 机种的热销，公司手机金属中框业务实现稳健增长。高速交换机方面，在AI 需求持续提升的驱动下，公司产品结构持续改善，Q2 公司800G 交换机营收达到2024全年营收的3 倍。展望2H25 及2026，我们认为随着全球AI 推理需求持续增加， 市场对网络带宽与传输速率的需求快速提升， 交换器过渡到400G/800G 的产品，并将迈向1.6T，看好公司高速交换机出货加速放量。
　　上调目标价至35.6 元，维持“买入”评级
　　我们上调公司25-27 年归母净利润（调整幅度7%/9%/8%）至303 亿元、376 亿元和451 亿元，同比增长30.3%/24.1%/20.1%，对应EPS 为1.52、1.89、2.27 元。上调主要是考虑到AI 服务器出货持续强劲，且GB200 良率逐步优化，高阶产品营收占比上升，公司利润率水平有望好于此前预期。
　　参考可比公司25 年PE 均值23.4x，鉴于公司是AI 算力建设核心受益者，给予25 年23.4x PE，给予目标价35.6 元（前值30.0 元，基于25 年21x PE），维持买入。
　　风险提示：宏观下行风险，创新产品渗透不及预期风险。
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