房地产行业2025年半年报业绩前瞻：房地产基本面仍显低迷 但好房子企业优势显现

本期投资提示：
考虑到板块结算下降及利润率低位，预计25H1 房企业绩仍承压、但有分化。基本面方面，2022-24 年房地产行业基本面大幅下行；随着宏观及行业政策持续加码，预计后续行业基本面有望呈现底部复苏迹象，但复苏态势仍然缓慢、且出现反复现象，预计改善路径将呈现“L”型曲折性弱复苏走势。展望2025H1 板块业绩，我们认为板块业绩仍将继续承压，主要源于：1）2021 年后销售连续下降导致结算下降；2）前期降价促销推动当期结算影响利润率低位。我们预计2025H1 房地产板块业绩仍将继续承压。但考虑到随着政府要求房地产行业“止跌回稳”以及企业利润率见底、减值出清，综合预计25-26 年板块业绩有望底部震荡中弱复苏，并且企业之间业绩分化也将进一步加剧。
加快构建房地产发展新模式，25H1 基本面整体仍较低迷、销售降幅边际扩大。政策面，国常会指出，要构建房地产发展新模式，要扎实有力推进“好房子”建设，更大力度推动房地产市场止跌回稳；央行5 年期LPR 下降至10BP 至3.50%；国务院副总理何立峰指出，积极扩大内需提振消费，加快构建房地产发展新模式。基本面仍然较弱：1）销售方面：根据克而瑞，2025H1，50 强房企累计销售面积同比-25%，其中4-6 月单月同比分别为-26%/-26%/-33%；销售降幅仍然明显，且Q2 降幅边际扩大。2）拿地方面：根据中指院，2025H1，300 城住宅类土地成交面积同比+4%，其中4-6 月单月同比分别为-2%/0%/+3%，投资端有所修复，源于核心城市推盘较多，但土拍溢价率仍回落，4-6 月溢价率分别11%、7%、6%。
根据结算节奏和毛利率预判，我们预计主流公司2025H1 归母净利润情况如下：
1） 增速>+20%的公司：滨江集团（已公告+40%~+70%）；2） 增速+10%~+20%的公司：华润万象生活、绿城服务、招商积余；3） 增速在0%~+10%的公司：建发国际、招商蛇口、保利物业、中海物业、华润置地；4） 增速在-10%~0%的公司：建发股份、新城控股、绿城中国、中国金茂；5） 增速在-30%~-10%的公司：越秀地产、中国海外发展；6） 增速在<-30%的公司：保利发展（已公告-63%）。
投资分析意见：看好产品力和库存管理能力强的优质房企，维持“看好”评级。我们认为我国一二手房总成交已稳、并已持续稳定近3 年，但量价并未如期进入正向循环，近期中央对房地产止跌回稳表态从“持续巩固”调整为“更大力度”，意味着“止跌回稳”仍是政策主基调，并修复居民资产负债表是关键，预计新一轮支持政策或将出台，可能包括：
房贷降息、加量好房子、优化收储、推进城改等，其中好房子政策将开辟新发展赛道，将助力优质房企率先进入底部拐点时刻，推动经营模式由金融业转向制造业，从而迎接PBROE的向上突破。我们维持房地产及物管“看好”评级，推荐：1）产品力房企：建发国际、滨江集团、华润置地、建发股份，关注绿城中国、中国金茂；2）低估值修复房企：
新城控股、越秀地产、招商蛇口、保利发展、中海外发展、龙湖集团、华发股份，关注金地集团；3）二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家；4）物业管理：华润万象、绿城服务、招商积余、中海物业、保利物业。
风险提示：销售回款和融资资金趋紧，城中村改造和收储政策推进不及预期。
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