医药行业月报：聚焦2025ESMO 国产创新药持续突破

　　2025ESMO 大会启幕，多款国产创新药亮相。2025 年10 月17 日，欧洲肿瘤内科学会（ESMO）大会在德国柏林举行。作为临床肿瘤学领域最重要的学术会议之一，每年众多创新药的关键临床数据及重磅研究进展都会在会议上公布。今年ESMO 大会由中国学者主导并入选的研究摘要达35 项，包括14项正式口头报告， 其中备受关注的最新突破摘要（ Late-Breaking Abstract，LBA）数量达23 项，覆盖瘤种广泛且涉及多项最新前沿技术。此次ESMO 大会众多国产重点品种披露核心临床数据，引发资本市场高度关注。
　　多款国产新药披露亮眼数据，肿瘤治疗领域迎来新突破。2025 年ESMO 会议国产创新药成果较多，我们认为以下管线值得关注：科伦博泰芦康沙妥珠单抗（TROP2 ADC）针对EGFR-TKI 经治的晚期NSCLC 展示出显著优于现有疗法的临床数据，有望成为EGFR 突变型NSCLC 耐药后的标准疗法；用于经治局部晚期或转移性HR+/HER2-乳腺癌的PFS 达到化疗的两倍，在OS 方面展示出有利趋势。康方生物依沃西单抗（PD-1/VEGF）联合化疗头对头替雷利珠单抗联合化疗针对一线晚期鳞状NSCLC 达到PFS 主要研究终点，上市申请已获得NMPA 受理。荣昌生物维迪西妥单抗（HER2 ADC）联合君实生物特瑞普利单抗一线治疗HER2 表达的晚期mUC 展示优异数据，疗效达传统化疗的两倍，有望为尿路上皮癌治疗领域带来重大变革。
　　医药行业表现弱于沪深300。截至2025 年10 月22 日，医药行业一年滚动市盈率为38.51 倍，沪深300 为14.40 倍。医药股市盈率相对于沪深300 溢价率当前值为167.46%，历史均值为168.11%，当前值较2005 年以来的平均值低0.65 个百分点。2023 年初至2025 年10 月22 日，SW 医药生物指数下跌4.40%，沪深300 上涨18.62%，医药板块相对沪深300 收益低23.02 个百分点。
　　投资建议：医药板块估值经历较长时间调整，近期已呈现显著结构性修复趋势，但公募基金重仓持仓水平仍低于历史均值，2025 年在支持引导商保发展的政策背景下， 支付端有望边际改善，创新药械有望获益。1） 持续看好医药创新：下半年创新药BD 仍将持续，全球主要央行利率降息趋势有望推动估值进一步提升。2）医药投融资有望复苏：二级市场行情回暖驱动一级市场投融资回升，CXO 及上游景气度持续向好。3）医疗器械触底回升：招投标数据已有好转，以旧换新积压需求逐步释放。
　　风险提示：政策推进不及预期的风险、医保控费及集采降价超预期的风险、创新药及创新器械企业融资困难的风险、医疗需求复苏不及预期的风险。
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