食品饮料行业策略会反馈暨最新观点：白酒布局强势龙头 关注餐饮链结构性机会

　　本周茅台业绩会表示6-8 月主动适度减少茅台酒投放，8 月后成效逐步显现，渠道存销比处于良性水平，同时，公司披露2025 年中期利润分配方案与新一轮股份回购计划，显示龙头担当。当渠道库存开始下降、价格触底回升、业绩二阶导转正，板块有望见底回升，建议布局强势龙头+早出清改善标的。大众品板块，餐饮供应链板块近期市场关注度抬升，股价表现相对强势。一方面在于三季度业绩普遍比预期更好，另一方面随着行业新趋势，个股成长性价值更加凸显，建议加大板块整体重视度。
　　重点公司更新与策略会反馈：茅台中期利润分配与新一轮回购彰显信心，新乳业Q4 低温延续增长态势。
　　贵州茅台：前三季度基本盘稳定，中期利润分配与新一轮股份回购彰显信心。公司在6-8 月主动适度减少茅台酒市场投放，8 月后策略显现成效，终端动销环比向好，当下飞天渠道存销比处于良性水位，9-10 月茅台1935 终端动销同环比显著增长，其他系列酒渠道存销比呈现下降态势。
　　同时，公司披露2025 年中期利润分配方案与新一轮股份回购计划，以300 亿元分红与最高30 亿元回购彰显公司发展信心。
　　舍得酒业：8-9 月开瓶数据回暖，省内库存持续去化。8-9 月公司开瓶数据回暖，整体动销环比好转。报表与实际动销不匹配主要系渠道库存持续出清、经销商出货较慢、但实际差距已在缩小、预计26H2 动销与报表匹配度较高。当前经销商库存水位在3-4 个月，省内（成都、遂宁）市场库存下滑幅度较大，省外库存相对不高。品味舍得占比已不足4 成、舍之道占比20%+、T68 占比10%+。
　　重庆啤酒：Q3 高端产品销量稳步增长，嘉士伯、风花雪月实现双位数增长。25Q3 公司高端产品销量稳步增长、嘉士伯、风花雪月实现双位数增长，乐堡微增、乌苏与1664 罐装产品同样实现双位数增长，主流产品重啤个位数下滑。产品ASP 下降主要系现饮渠道疲软，费用主要投到非现饮所致。25Q4 由于去年基数较低、收入匹配相对容易，费用侧预计略微加大投入，成本端由于年初锁价Q4 仍有一定红利，明年趋势将会减弱。
　　华润啤酒：Q3 销量趋势与25H1 相近，喜力表现较好。25Q3 公司销量趋势与上半年接近、价格侧略弱。产品高端化方面，喜力表现较好（同比+20%），在浙江、福建、广东三省销量占60%，今年仍保持较好发展态势。公司9 月通过啤酒渠道开展销售金沙回沙酒，在渠道模式上进行更多尝试。减值仍待评估，今年派息率争取60%，如减值或有特别分红。
　　海天味业：积极挖掘新渠道新场景，海外市场本土化运营。Q4 经营节奏稳健，预计全年高个位数增长，利润增速更快。公司积极应对市场环境变化，重心转向挖掘新渠道、新场景，并强化客户需求导向的研发与服务能力，定制业务规模数亿元。海外市场体量尚小但增速显著，稳步推进东南亚、美洲布局。
　　新乳业：Q4 低温延续增长态势，常温重点扶持期望改善。奶价9 月价格回升，供给去化还有空间，拐点具体要看明年。前三季度公司山姆渠道收入超4 亿元，其中芭乐酸奶月销2,000 万元（受季节因素影响公司主动下　　架）、夏进月销超1,000 万元。未来利润率提升逻辑仍来自结构优化，品牌营销预计持续投放。
　　民生健康：新品潜力可期，回购提振信心。公司新品伐尼克兰即将上市，主打线上药房+线下药店渠道。目前国内仅4 家持有批文，且短期很难有新批文。产品毛利率较高，未来希望做成21 金维他级别大单品，是公司新看点+增长引擎。老品稳步扩张，21 金维他全年预计双位数增长。此外，公司发布回购公告，回购金额不超过5,055 万，占总股本的0.59%-0.67%，回购价格上限21.06 元。
　　源飞宠物：10 月国内环比改善，出口侧预计Q4 增速与Q3 相仿。公司10 月国内销售环比改善，自主品牌月销超1 千万元，全年达成1 亿元可期。出口侧预计25Q4 增速与Q3 相仿，出口关税方面，目前柬埔寨关税19%，公司9 月开始部分产品承担5%左右，未来预计略有收窄至3%。
　　订单目前需求稳定，增长主要来自美线，KA 等客户在市场份额上升，带动订单增长，26H1 预计出口增速延续。
　　投资建议：白酒布局强势龙头，关注餐饮链结构性机遇。白酒板块，布局强势龙头山西汾酒、贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒。同时关注先于行业进行调整/渠道与模式侧创新有望25H2 贡献增量的迎驾贡酒、洋河股份、珍酒李渡。大众品板块，1）继续首推零食&饮料等景气赛道，建议关注零食板块的西麦食品、卫龙美味、盐津铺子，饮料龙头的农夫山泉、百润股份、东鹏饮料，乳品细分龙头新乳业，2）加大推荐餐饮供应链触底改善海天味业、安井食品，定制餐调日辰股份、宝立食品业绩成长性加速；3）宠物板块回调后建议关注中宠股份、乖宝股份、源飞宠物；4）关注股息有支撑，奶价拐点有望受益的乳业龙头伊利股份。
　　风险提示：经济环境扰动，需求不及预期，成本上涨，竞争加剧等。
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