中国巨石(600176)：股权激励彰显信心 玻纤景气持续向上

　　公司拟推股票激励计划，彰显长期增长信心。公司公告2025 年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票总量不超过3452.82 万股（占股本总额0.86%），其中首次授予3107.54 万股（占股本总额0.78%），预留345.28 万股（占股本总额0.09%）。首次授予激励对象不超过618 人，价格为每股10.19 元。本次激励计划解除限售的业绩考核目标为，第1/2/3 个解除限售期，以2024 年扣非净利润为基数，2026/2027/2028年扣非归母净利润复合增长率不低于38.5%/27%/22%，且26-27 年扣非后加权净资产收益率分别不低于10.25%/10.28%/10.45%。股权激励彰显公司长期增长信心。
　　粗纱景气向上，波折前行。供给端，预计26 年供给增速为5.8%，较25 年增速进一步减缓；同时考虑到各家厂商或通过对新线延迟点火、老线提前冷修控制产能合理增加，因此不排除实际供给增速低于测算值。需求端，考虑到2025 年风电招标规模仍维持在高位，预计风电纱需求仍保持较强韧性，预计26 年粗纱需求增速4.1%。价格端，25 年9 月玻纤工业协会联合中国巨石等骨干企业共同发布《关于玻纤及制品行业反对"内卷式"竞争、共同建立和维护公平有序竞争环境的倡议书》，随后多家企业陆续上调直接纱、采光板专用纱、短切毡专用纱等产品报价幅度5%-10%。我们认为在玻纤供需保持相对平衡、"反内卷"推进及复价逐步落地的背景下，价格望进一步修复。
　　普通电子布供需偏紧，价格具备弹性。截至2025 年12 月，7628 电子布报价4.2-4.65元/米不等，均价月环比+6.6%。我们预计2026 年仍有提价空间；供给端，预计26年电子纱产量增速6.1%，较25 年增速放缓；需求端，受CCL 稼动率提升拉动，预计电子纱需求望保持6.6%增速，整体供需相对偏紧。另外，从行业整体盈利水平来看，目前中小厂商仅处于微利状态，价格仍具备上行基础。此外，考虑到部分企业转产特种电子布，导致其他薄布供需望更为紧张，进一步强化涨价动能。
　　战略布局特种电子布，产业化进程稳步推进。终端算力需求提升推动PCB-CCL 材料整体升级，特种电子布在价值量和需求量上大幅增长。性能方面，Low Dk 一代、二代及石英Q 布在Dk 和Df 指标上持续优化，附加值提升；同时，下游M7、M8、M9覆铜板的放量加速了对特种电子布的需求。估算2026 年特种电子布市场空间约178亿，YOY+205%。公司加大高端电子级玻纤的研发与产线投入，已具备薄布与超薄布的研发及量产能力；同时，低介电、低膨胀产品的开发、验证与导入进程正稳步推进，技术壁垒持续强化。公司作为全球玻纤行业龙头，研发体系及成本管控优势显著，为后续产业化放量提供有力支撑。
　　重点产线技改落地，产能持续释放。产能方面，公司各基地扩建与技改项目稳步推进。
　　根据卓创资讯，公司桐乡4 线池窑生产线年设计产能18 万吨于2025 年12 月6 日前后放水冷修。桐乡3 线年产12 万吨池窑生产线冷修技改扩产为18 万吨/年，于11 月底12 月初点火。产品结构方面，公司持续推动“风电、热塑短切、电子纱”三驾马车，同时积极与下游客户合作开发光伏边框复合材料产品。研发方面，公司大研发体系优势逐步显现，通过玻璃配方、浸润剂配方及自制化工原料一体化协同，不断提升整体产品竞争力。
　　盈利预测与投资评级：结合近期行业复价表现以及公司后续项目投产节奏，我们调整公司2025-2027 年归母净利润至35.1、48.0、54.7 亿元（原2025-2027 年盈利预测为35.1、40.5 和47.1 亿元），调整后盈利对应当前股价PE 为20.2、14.8、13.0 倍，PB 为2.2、1.9、1.7 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期；行业产能大幅扩张；天然气、电力等能源成本大幅上涨等。
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