工程机械行业系列报告：内外需V型复苏在即 重视工程机械布局机会

　　国内：挖机和“非挖”增速整体转正，底部向上趋势明朗。本轮下行周期的中大挖销量在3 年间下降幅度超过70%，接近上一轮周期5 年的下降幅度，并在2024-2025 年充分磨底。（1）挖机：2025 年挖机内销增速+18%，已实现较高增长，但由于房地产和矿山投资不及预期、基建投资弹性有限，导致挖机内销结构较差（小挖增速＞中挖＞大挖）。2026 年是国内挖机的更新替换大年，支撑长逻辑，内销向上趋势明朗。（2）非挖：2025 年下半年以来，“非挖”品类销量增速基本转正，装载机/汽车起重机/履带起重机/随车起重机基本实现20%+增长，其中履带起重机因下游风电装机需求旺盛，单月增速实现翻番。我们认为国内“挖机”+“非挖”整体进入复苏状态，2026 年内销结构明显优于2025 年。
　　海外：亚非拉双位数增长，欧美实现转正。国内房地产和基建投资较弱背景下，出海或成为国内主机厂的必争之地。2025 年挖机外销约11.7 万台，同比增速+16%，销量占比约50%（已占据半壁江山）；且外销增速大挖>中挖>小挖，具有更高盈利能力。2024 年中国市场在全球占比约11%，海外市场空间广阔；且根据KHL 数据，中国四大主机厂在海外Top50 主机厂营收占比仅14%，具有较大提升空间。随着2025 年亚非拉出口增速保持双位数增长、欧美接连转正，以及2026 年北美进入降息周期+制造业回流，海外需求预期向好。
　　投资建议：2026 年内外需有望共振，关注龙头标的。2025Q3 工程机械板块收入为644.4 亿元，同比+17%，归母净利润为49.2 亿元，同比+20%，主要系内需温和复苏与外需持续增长，板块的营收和盈利能力得到改善。2026 年国内外有望需求共振，建议关注挖掘机龙头【三一重工】、矿山设备先发优势【徐工机械】、非挖低基数高增长【中联重科】、推土机龙头【山推股份】、液压件龙头【恒立液压】、土方设备龙头【柳工】、塔机租赁龙头【建设机械】等。
　　风险提示：国内需求复苏不及预期，海外拓展不及预期，行业竞争加剧。
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