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险资入市是一种“杠杆错配”

2015-12-29 09:35:45 证券市场周刊 

  陈杰/文

  在大部分资产的收益率都在下降的环境下,股市真的能“独善其身”吗?

  公募基金切身感受到“资产荒”的理由是近期保本基金发行和银行委外投资的规模明显增加,而保险机构的反馈则是,最近保费收入增速较快,一个重要来源是发行的万能险、投连险等高收益保险产品,这些产品给客户的承诺预期收益一般都在6%以上。

  但是,现在各类资产的收益率普遍都在下降,要获得6%以上的收益难度非常大,如何实现这一目标?就此问题,保险机构一般给我们两种回答:

  回答一:虽然我也知道现在要实现6%以上的收益不容易,但目前保险市场竞争比较激烈,即使我不发这样的产品,一定也会有其他机构发,我们不能眼睁睁看着市场被蚕食,因此最终硬扛着也得发这种高收益产品。

  回答二:目前各家保险机构的保费收入都增长很快,这些钱肯定会有一部分流向股市——要么是在公开市场直接买卖股票赚取差价收益(对单只股票的控股比例在20%以下),要么就是通过举牌的形式实现长期股权投资以赚取分红收益(对单只股票的控股比例在20%以上)。不管以上哪一种形式,都有望推动股市上涨,这样大家要实现6%以上的收益也就不在话下了。

  不得不承认,保险机构的以上这两种想法,在近期的市场上确实得到了一定的验证。尤其是“宝能系”举牌万科的事件在A股市场持续发酵,使得越来越多的人相信保险资金还会大量进场。在这样的乐观预期影响下,市场整体的活跃度都明显提升。

  但是,在我们看来,目前的保险资金入市是一种“杠杆错配”,背后隐藏着较大的风险——

  对老百姓(603883,股吧)来说,在各类资产收益率普遍下降的环境下,既能保本保息还能带来“上不封顶”投资收益的“万能险”,是一种远好于储蓄和理财产品的“最优避险资产”。为什么老百姓现在要争相购买万能险?原因在于他们发现目前股市已经没有上半年那么好赚钱了,房价也高得不敢下手了,但又不甘于将钱投向收益率越来越低的银行储蓄或者理财产品。这时候万能险作为一种既能享受人生保险、又能保障本金和一定的利息、最后还可能获得额外投资收益的产品,对老百姓来说是一种绝佳的“避险资产”。

  但现在“避险资金”成了机构配置“风险资产”的主要杠杆资金来源,这属于一种“被动加杠杆”,有较大的“资产错配”风险。推升2015年上半年“疯牛”的资金有两大来源:一个是券商的“两融”余额大幅增加;另一个是各类场外配资最终通过券商提供的接口入市,可见主要的加杠杆主体是券商,并且杠杆资金普遍具有较高的风险偏好。而目前保险机构争相发行万能险等高收益保险产品,并最终投向股市,相当于是保险成为了新的加杠杆主体;而且购买保险的资金本身属于一种“避险资金”,用“避险资金”去配置股票这种“风险资产”,这明显存在错配。

  在大部分资产的收益率都在下降的环境下,股市真的能“独善其身”吗?——对此我们持怀疑态度。看了上文的分析,可能有人会说“错配”就“错配”,大不了再吹一个“泡沫”然后爆掉,这样至少短期市场存在“泡沫2.0”的博弈机会。但我们认为,2015年上半年的“泡沫1.0”,是在全市场资金的风险偏好整体提升的环境中出现的,因此杠杆资金入市后,其对手盘也是风险偏好型资金,大家一起推高了股价;但这一次场外资金的避险情绪已经很高,并造成了场内资金的“被动加杠杆”,待这些杠杆资金入市后,其对手盘的风险偏好可能已经明显下降,这时候要再推升一个“泡沫2.0”的难度会很大。

  未来更可能出现的情况是——股市收益率也会逐渐跟随其他资产一同下降,大家要做好过较长一段时间“苦日子”的准备,能持续赚钱的股市投资热点将越来越难把握。

  作者为广发证券

  首席策略分析师

(责任编辑:李治华 HN026)
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