高ROE才是投资王道

2024-07-05 14:43:00 证券市场周刊 
新闻摘要
不论是高景气策略,还是高分红策略,最终都要落实到高ROE。纵然利润分红率达到100%,考虑到多数个股的PB大于1倍,故要达到长期年度股息收益率高于3%-5%,ROE一般会高于3%-5%;而正常上市公司分红率就是30%-60%左右,所以ROE需要高达8%-10%以上。当然,长期高ROE出牛股,不等于说低ROE就绝对没有牛股,只是前者相对容易预期、容易判断

不论是高景气策略,还是高分红策略,最终都要落实到高ROE。从长线的角度看,高ROE才是价值投资的王道。

最近有券商策略总结:美股投资高景气、欧股投资高ROE(净资产收益率)、港股A股投资高分红。

众所周知,高分红离不开较高的ROE,否则哪来的钱分红。纵然利润分红率达到100%,考虑到多数个股的PB(市净率)大于1倍,故要达到长期年度股息收益率高于3%-5%,ROE一般会高于3%-5%;而正常上市公司分红率就是30%-60%左右,所以ROE需要高达8%-10%以上。显然,不论是高景气策略,还是高分红策略,最终都要落实到高ROE。从长线的角度看,高ROE才是价值投资的王道。

美股大公司里面目前最火的主要是“七姐妹”,扣除股价下跌最大、ROE也最低的特斯拉之后,余下的平均ROE高达28%,过去一年平均涨幅也超过68%。其中苹果、微软、英伟达的ROE最高,它们也是过去十年的大牛股。

当然,长期高ROE出牛股,不等于说低ROE就绝对没有牛股,只是前者相对容易预期、容易判断。在长线投资中,由于时间足够长,最开始买入的成本(股价)会变得相对不那么重要,而把最重要的位置让给ROE。高ROE本身有时也是一种经营惯性,因为它通常可以证明公司历史上优秀过,未来更有机会延续优秀,也更能支持分红、回购、扩大再生产。

由此,引出一个最关键的问题:为什么有些公司可以多年延续高ROE,有些公司则不行?笔者觉得有两个维度来分析一个公司:竞争力与竞争格局、所在细分市场的发展前景。

比如美股“七姐妹”股价涨得好,关键在于:它们依靠科技,对一个很大的市场领域形成垄断或半垄断,这意味着定价权,意味着有机会吃到最肥美的利润。苹果产品相对封闭,与安卓机实现差异化,纵然价格定得贵,照样很多人买单。微软先是垄断PC操作系统与办公软件,后来又在云服务市场排名第二,市占率超过20%,近年还因为投资OpenAI而被热捧。英伟达则是因为在GPU芯片领域的市占率在9成左右,高性能算力芯片目前供不应求。

A股中类似的龙头公司相对要少。很多公司面临着较为激烈的同业竞争,所以高ROE的持续性相对差一些,像光伏、电动车等行业就非常明显,主要原因是科技门槛不足以形成垄断,很容易吸引大量的竞争对手进入该行业,引发日益激烈的价格战,直到全行业出现亏损。此后,通过破产退出或兼并收购等手段,实现行业产能出清,龙头股方能重新回到高ROE的轨道。

A股中竞争格局较好、有类似垄断地位的龙头公司也有,比如长江电力(600900)、贵州茅台(600519)等,但多数不属于高科技行业,市场发展前景相对平稳,想象空间相对较小。

前几年大多数行业的景气度还是相当高,吸引了不少新进入者,但显然还没有走完一个完整的产业周期历程,所以行业内面临的竞争格局普遍不是太好。网上不时会有商人、企业家抱怨称,现在钱不好赚,竞争太激烈了,价格走低。换相反的角度来看,倘若情况真的非常糟糕,陆续退出一些竞争对手,剩下来的企业才能活得舒服。

目前房地产行业就是处于这样的出清过程中。假设一两年后价格见底、库存出清,届时年度销售面积、开发面积可能比峰值减少一多半,但主要从业企业数量也可能减少一多半,市场就会重归均衡,存活下来的房地产开发企业ROE就能慢慢回升。

垄断企业可遇不可求,非常稀缺。国内大多数上市公司都处于充分竞争行业,它们可以分为两种。第一种是产品产量与销量逐年不断增长,但行业内竞争激烈,毛利下滑、费用提高,企业盈利不一定会有什么增长。这些公司往往是更看重抢占市场份额,目的是避免因为价格战而被竞争对手抢走客户。过去国内经济增长速度高,各细分市场的需求增长快,以量补价的战略颇为流行。但遇到市场饱和,量补不了价,行业内竞争白热化,大多数企业的ROE就会受到负面影响,甚至出现经营亏损,只能等待部分企业退出牌桌。

第二种是,公司所在的行业已经卷过了,细分市场需求稳定或逐年减少,同行们达成默契,不敢随便挑起全面价格战。它们的产品产销量没什么增长,但产品毛利率稳中有升、三项费用有效控制。由于产销量没有增长,它们的利润不一定会有增长,但ROE比较可观,而且相对稳定。

传统观念通常认为第一种更好,毕竟营收有成长性,企业有进取心,还在扩大再生产,值得给予更高的估值水平。随着中国慢慢步入老年化社会,市场经济不断成熟、经济体量不断变大,第二种公司占比会越来越多。一些市场人士就觉得未来A股的估值水平会比较悲观。

其实不然。从股东的角度看,ROE才是关键,不是营收增长,甚至不是市场份额。第二种公司面临着更好的行业竞争格局,若能拥有较高的ROE,则同样值得投资,值得给予不错的股票估值。

例如,按照国家统计局的数据,国内啤酒的销量从2013年的高峰期4983吨,下降到了2023年的3555吨,降幅28.7%。但是,啤酒行业进行了一系列并购重组,厂商数量大幅减少,高毛利率的啤酒产品占比大增,主要啤酒企业利润反而大幅回升,青岛啤酒2013年营业收入282.91亿元,净利润19.73亿元,而2023年营业收入339.4亿元,净利润42.68亿元。十年来,它的市值从700亿元左右一度涨到1600多亿元,目前还有千亿元左右,而且十年间年年分红,累计分红百亿元。所以,行业需求减少不一定就是坏事,只要企业有足够强的竞争力活到最后,ROE就能反弹。

(作者为资深从业人士。本文不构成投资建议,据此投资风险自负)

(责任编辑:王治强 HF013)
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