银行行业：银行新周期、新格局系列之“险资还能买多少”：长钱长投 险资配置银行既是短期必行 也是长期正确

　　核心结论：我们认为，在加快构建“长钱长投”政策体系的大势下，作为中长期资金入市的“先锋”代表，保险资金有望持续配置高股息、较优ROE 的银行股，为银行板块“长牛”奠定坚实、持续的资金基础。本篇报告基于“为何要买”、“买了多少”、“能买多少”三大视角充分论述险资配置银行的初衷与空间，可为投资者把握银行板块行情提供些许参考。
　　保险为何要配置高股息资产？这是低利率时代、资产荒环境下的必然。常态化低利率环境是现阶段保险机构资产配置的客观约束，而传统高息非标持续收缩、负债成本依然高企，加剧了资产荒困境。基于“长期、绝对、低波”的资产配置思路，在新会计准则（IFRS9&IFRS17）下，险企增配可预期、收益稳定的高股息资产是必然趋势。
　　高股息资产为何更青睐银行股？这是同时满足“红利”、“低波”两大条件的稀缺资产。
　　其一，银行板块历年业绩稳定，没有大起大落，在此基础上近年来分红率也稳中有升（1Q15-1Q25 期间上市银行平均ROE 约12%，高于全A 剔除金融后上市公司约4pct；2019-2024 年板块平均分红率27%，分红率标准差仅1%、各行业最低）；更重要的一点是，过往市场担忧银行的地产、地方平台两大重点领域风险都有了实质性、系统性化解，这对于维护金融体系稳定有着重要意义，银行的盈利是更为真实、可持续的，低波优势进一步凸显。
　　险资配置银行的“仓位”如何？存量规模超5000 亿，但还是“欠配”。1Q25 险资权益配置规模超7 万亿，若假设OCI 占比20%、其中约40%配置银行，则险资持有银行股市值超5700 亿。从配置比例看，截至2024 年末，5 家A股上市险企OCI 占权益类资产（包含股权型金融资产、长期股权投资）比例为16.9%，若假设其中40%配置银行，则板块占比约6.8%，仅略高于主动公募重仓比例（2Q25 为4.9%），远低于上证50、沪深300 等主流指数配置比例。
　　银行股息率是否还有吸引力？基于两大视角比价，银行股仍是高股息策略“最优解”。
　　1）动态看待保险净投资收益率，随着负债成本下降，股息率底线也将同步回落。结合保险各类生息资产配置比例（保险资管协会披露）及收益率（险资资产久期较长，续期资产对总体收益率摊薄有限），在3.7%/3.6%/3.5%的净投资收益率目标下（2024 年A 股5 家上市险企平均净投资收益率为3.63%），对应OCI 股息率底线分别为7.97%/4.85%/1.73%。但需注意，现阶段5%股息率标的“凤毛麟角”、无法满足险资集中配置需求，“比价”角度出发银行股仍是险资优配方向。
　　2）从保险各类新增资产预期收益率来看，目前银行股息率依然遥遥领先（目前A 股银行板块股息率约4%），仅略低于非标资产（2024 年约4.39%），远高于存款、债券、投资性房地产等。
　　3）从各二级行业对比看，银行内部四大子板块股息率均位于前十，业绩稳定性同样有保障（财政、央行均需银行业绩稳定；中期层面，在杠杆倍数及信用成本相对平稳，息差触底企稳的背景下，预计上市银行将迈入新一轮稳ROE 周期）。
　　未来保险还能买多少银行股？后续潜在配置资金或超3300 亿。基于用足险资权益配置上限考虑（估算为9.3 万亿，较1Q25 已配置规模有超2 万亿空间），假设增量资金40%配置OCI、其中40%配置银行，对应潜在流入空间约3335 亿。此外，如果险资对单家银行持股比例进一步提升至5%（遵循实质大于形式原则），获得银行董事会席位，那么即可依照权益法确认长期股权投资，每年获取银行高而稳定的ROE。
　　投资分析意见：长线资金“牵手”银行股是“必做题”，也是长期正确，继续看好银行。
　　我们维持资金面有力驱动、基本面筑底企稳、政策面持续催化的核心判断，银行股迎来低利率周期下的重估长牛。进一步地，倘若经济渐趋企稳复苏，那么银行股也会逐步从逆周期到顺周期转换，这本质上利好银行报表改善，银行板块会从β向α切换。当前我们依旧重申“优质城商行的价值挖掘”和“低估股份行的底部反转”两大主线：1）强区域β、利润增长稳定的优质城商行，有望稳步修复至1 倍PB 以上，推荐重庆银行、苏州银行、杭州银行；2）股价修复滞后，基本面筑底改善的权重股份行，推荐兴业银行、中信银行、招商银行；3）同时关注国有大行在业绩边际改善逻辑下的总体轮动机会，推荐农业银行（A+H）。
　　风险提示：1）刺激政策低于成效，宏观经济持续承压；2）实体需求不振，息差企稳进程不及预期；3）地产、零售、小微等尾部风险持续暴露。
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