4、日本股指期货的产生与发展

　　日本股指期货的发展经历了较为明显的三个阶段：
　　第一阶段：80年代初期到1987年，股指期货在外界因素的推动下从无到有的初步试验阶段。日本于80年代初期即已开放了其证券市场，允许境外投资者投资境内股市。但是，其股指期货合约却首先出现在海外，1986年9月3日，日经225指数期货在新加坡金融期货交易所（SIMEX）交易。按照日本当时的证券交易法规定，证券投资者从事期货交易被禁止。所以，当时的日本证券市场并不具备推出股指期货交易的法律条件。而且，按照当时的证券交易法，日本国内的基金是被禁止投资SIMEX的日经225指数的，只有美国和欧洲的机构投资者利用SIMEX的日经225股指期货合约对其投资于日本的股票进行套期保值。本国的机构投资者明显处于不利位置。基于这样的原因，1987年6月9日，日本推出了第一支股票指数期货合约---50种股票期货合约，受当时证券交易法禁止现金交割的限制，50种股票期货合约采取现货交割方式，以股票指数所代表的一揽子股票作为交割标的。
　　第二阶段：1988年到1992年逐步完善的过渡阶段。这一阶段，通过修改和制订法律，国内股指期货市场逐步走上正轨。50种股指期货刚刚推出的前几个月，交易发展缓慢，直到1987年股市暴跌后交易量迅速发展起来。1987年10月20日上午，日本证券市场无法开始交易，卖盘远大于买盘，由于涨跌停板的限制，交易刚开始即达到跌停板。由于当时50种股票期货合约实行现货交割，所以，境内投资者也无法实施股指期货交易。而在SIMEX交易的境外投资者却能够继续交易期货合约。受此事件影响，1988年日本金融市场管理当局批准了大阪证券交易所关于进行日经指数期货交易的申请。1988年5月，日本修改证券交易法，允许股票指数和期权进行现金交割，当年9月大阪证券交易所开始了日经225指数期货交易。1992年3月，大阪证券交易所50种股票期货停止了交易。
　　第三阶段：对股票指数进行修改，股指期货市场走向成熟。由于日经225指数采用第一批上市的225种股票，以股价简单平均的形式进行指数化。针对这样的情况，大阪证券交易所根据大藏省指示，开发出了新的对现货市场影响小的日经300指数期货以取代日经225，并于1994年2月14日起开始交易。此后，日本股指期货市场便正式走向成熟。
　　新加坡国际金融交易所（SIMEX）首开先河，于1986年推出了日本的日经225指数期货交易，并获得成功。而日本国内在两年以后才由大贩证券交易所（OSE）推出日经225股指期货交易。1990年，美国的芝加哥商业交易所（CME）也推出日经225指数期货交易，形成三家共同交易日经225指数的局面。而在竞争中，由于新加坡推出较早已形成一定优势，因此一直保持领先地位。直到1995年初英国皇家巴林银行期货交易员尼克里森因在投机日经225指数中的违规操作而导致巴林银行倒闭事件发生后，市场对SIMEX的日经225指数产生了信心危机，资金才又开始回流日本市场，OSE才趁机夺回了主导权。从某种意义上说，巴林事件的发生也是OSE与SIMEX市场竞争的结果。为了争夺OSE的市场份额，SIMEX不惜放松对市场的监控，在巴林银行持仓已明显偏高的情况下，不做及时的处理，直接导致了巴林银行的巨额亏损。如果SIMEX采取有效办法展开市场竞争，并充分利用自己的优势，那幺新加坡完全有可能在日经225指数期货市场一直占据主导地位。但是总的来说，日本在本土推进日经225股指期货交易时长期还是处于尴尬地位。从2005年的数据来看，全球日经225指数期货市场中，日本本土只占有55.05%的份额。2005年新加坡的日经225指数期货价格严重影响着日本本土的日经225指数价格，新加坡的日经225拥有了很大程度的定价权。
　
　　 附：日经225指数期货合约

5、韩国股指衍生品市场经验探索

　　（1）、韩国股指衍生品交易概况
　　韩国证券期货交易所期货市场分部主要交易五类产品：利率产品、指数产品、股票产品、外汇产品和商品产品。指数产品有三个品种：Kospi200期货、Kospi200期权和Kostaq50指数期货、Kostaq50指数期权。其中，成交量最大的是Kospi200期权。2005年，Kospi200期权的成交量比上年增长0.54％，达到年交易量25亿3520万张合约（Kospi200期权合约在2003年曾达到28亿张合约的历史高点），是全球成交量最大的期货/期权合约。而且，其成交量远远超过成交量第二大的合约（CME欧元期货合约），是后者成交量的5倍还多。Kospi200期权的成交量也因此占到韩国证券期货交易所去年总成交量的97.77％，而其他交易品种的成交量加总仅占该交易所的2.23％。
　　根据美国期货业协会的数据，从全球期货和期权交易所的成交量来看，韩国证券期货交易所去年成交量达到2593088445张合约，而欧洲最大的交易所Eurex的全年成交量不过1248748152张，不到韩国证券期货交易所期货/期权成交量的一半。这很大程度上要归功于Kospi200期权合约的成功。以下笔者从韩国股指衍生品的产生和发展、合约设计、市场投资者结构以及市场投资氛围等多角度发掘该品种取得巨大成功的原因。

　　（2）、韩国股指衍生品的发展路径
　　Kospi200指数是韩国综合股票价格指数（Korean Composite Stock Price Index）的缩写。　　Kospi200指数包含韩国股票交易所上市交易的最大且最具流动性的前200只股票。该指数以市值为权重，因此，市值相对大的股票对市场Kospi指数的影响也较大。Kospi200指数的推出，是作为股价指数期货和期权的交易对象而开发的股价指数，1994年6月15日开始运行，以1990年1月3日为基期计算。
　　为了进行期货交易，规范市场发展，1995年12月，韩国政府开始着手制订《期货交易法》(FTA)，并于1996年6月正式颁布。1996年5月3日，韩国证券交易所正式开始KOSPI200指数期货交易，1997年6月又推出了KOSPI200指数期权交易。按照《期货交易法》，期货交易应该在期货交易所进行，但是由于牵涉利益重新分配，直到2004年，在韩国证券交易所进行的KOSPI200指数期货、期权交易才被移至KOFEX（韩国期货交易所）。在2005年韩国交易所又进行了一个规模空前的整合运动，将韩国证券交易所、创业板市场（Kosdaq）以及期货交易所合并成为一个韩国证券期货交易所。2005年1月19日，韩国证券期货交易所正式成立。该交易所由五大部门组成，分别是行政后台服务部、股票市场分部、Kosdaq市场分部、期货市场分部、市场监管分部。其中，期货市场分部主管各种衍生品交易。
　　自1997年推出Kospi200期权合约之后，该合约的交易量年年以超常规的发展速度发展壮大。根据FIA的历年报告数据，Kospi200的期货/期权的合约交易量如下图所示。2003年之前Kospi200期权合约一直保持着高速的发展，这两年则是处于高位平衡阶段。期货合约相比期权合约交易量要小，但是2004年之前均处于世界期货合约交易量的前20名内，成绩斐然。

　　（3）、韩国股指期货期权的发展环境
　　2001--2005年间韩国股市走势情况如何，对证券公司、个人投资者的交易量存在如何的影响呢？从1997年开始，韩国指数波幅巨大，2003年KOSPI 200股指期货交易量达到历史高位（如下图所示），而现货股票市场中，恰恰是适逢股市下跌低迷时期，股市的动荡和低迷激发投资者运用股指期货对股票投资进行套期保值以及通过股指期货进行卖空投机以弥补现货市场不便卖空获利的缺点，对股指期货的繁荣和发展也起到了至关重要的推动作用。