大狗有病

2011年03月11日22:10 来源:经济观察报 作者:原木
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  原木

  “快公司”已是全民追逐的“明星动物”。然而,深圳证交所中小板推出6年,已经有4家公司戴上了ST的帽子(即由于连续亏损被特别处理);创业板推出一年,已经有公司出现实际控制人被抓、公司业绩大幅下降、出现巨额亏损的情况。虽然这些公司在上市撞线那个瞬间,也许确实是快公司,然而人无百日好,花无百样红,它们还是在IPO对公司的剧烈改变力面前,偏离了投资者对其的美好期望?

  对于投资者来说,每一分钱的投入,就应当有一分的回报;或者至少有一分说法。我们必须要追问的是什么,让这些投资者的投入和追捧打了水漂?

  向死而生的“基因工程”

  寻找这些大公司小时候发生的基因变异,是比给那些已经长成大的公司戴上桂冠更为重要、更为关键、更有价值的工作,即使它更为艰难。因此,我们决定要对已经上市的所有中小板上市公司和创业板上市公司,再来一次全面“体检”。

  我们集合起近20人的专业采编团队,并与创始于1982年的专业咨询机构中华财务咨询有限公司合作,与其10余人的团队并肩战斗,自2010年11月起,近两个月的时间里,遍查所有中小板和创业板的上市公司,试图寻找哪些是成长速度最不符合投资者和市场期望的上市公司,哪些公司正在毁灭价值,而它们是如何走到今天这一步的。

  常识VS.“皇帝的新装”

  在此之前,曾有人专门针对成功的中小企业主做过一项调查,结果表明大多数人认同的成功之道,不外乎以下五个方面:远见力(虽然被冠以快公司之名,中小型企业的生存指数其实并不像想象中那么高,在走向大公司之路上,到处是夭折的快公司的白骨,所以对趋势、对未来、对变化的远见,几乎是快公司战略的全部)、创新力(作为中小型企业,不创新,毋宁死,没有创新就是没有未来)、专注力(大公司可以多元化,可以三心二意,家底厚实;中小型企业要是不专注,如何可以获取超常的增长)、管理力(资本商数即企业赢得资本青睐并选择最合适的资本的能力、适应能力即在企业各个发展阶段能适应环境的能力、逆境商数即企业遭遇不顺的时候的应对能力)、团队力(管理团队的凝聚力、对公司愿景的认同和对经营、商业模式及商业环境的领导能力等)。

  因此,我们调低了我们对这个真实商业世界的期望值,重新制作了观察维度。我们用最基础的评判标准——业绩增长、行业空间、内控体系和商业模式、管理团队,来判断一个公司是否快公司,来设置较为关键的指标。

  我们相信,不需要更复杂和更高的标准、苛求,只需要这些简单的标准,就能识破那些皇帝的新装。

  专测“三聚氰胺”的五大试剂

  本次测试设定的五大指标,专门测试那些混杂进快公司队伍内部的假快公司、掺了三聚氰胺的假快公司。

  此次评选,我们与经叔平老先生与许毅、杨纪琬先生等人推敲设定出五条指标:

  财务指标:分别从上市公司的成长性、安全性和盈利性三个维度进行财务状况总体评价,并分别赋予相应权重,专门测试增长。一家公司的主营业务收入、净利润等关键财务指标近年复合增长率,应收账款、存货周转率,以及现金流量,这些指标经过一定权重的复合计算,可以暴露这家公司的真实财务状况,让那些虚构订单、实际收入和利润均出现下降甚至亏损的假快公司无隐身之地。

  行业风险度分析指标:主要用层次分析法和打分法,专门测试各家上市公司所属行业的吸引力及其对公司业绩表现的支撑程度。根据中国证监会对公司行业的分类,一级行业有13个,二级行业有90个,首先考察国家对行业的鼓励或限制、行业发展空间、行业风险等因素,以《国家鼓励投资产业目录》、《上市公司环保核查行业分类管理目录》、创业板重点支持的行业、“十二五”规划现代产业体系确定国家在各行业的政策等作为参考背景,对重点因素进行分档并赋值。

  内控体系指标:采用COSO框架结合财政部等五部委联合发布的《内部控制指引》,建立5个一级指标、15个二级指标,对上市公司内控进行评价。主要从内部环境、风险评估、控制活动、信息沟通、内部监督等方面进行考察。

  商业模式指标:考察上市公司商业模式是否相比同行业公司有创见、有独特的利益分配结构,从而为公司赢得更大发展空间;相反,我们也重点考察这些公司里,是否存在供应商或销售商由某一两家垄断型企业或者机构占据较大市场份额的情况;是否存在商业贿赂;是价值创造型商业模式,还是价值转移型商业模式。

  高管团队指标:主要考察该上市公司高管团队的稳定性、对公司的信心以及个人行为可能对公司发展未来、控制权发生的或有影响。

  在两个团队分别完成各自负责指标的评价体系之后,现对各自的结果进行统一换算,赋之以一定权重。根据这一评价体系,如下10家公司,在已经上市的578家企业中排名最后10位(样本数:中小板公司465家,创业板公司113家,采样日期截至2010年8月31日,样本排除了已经被ST处理的中小板公司)。

  一、评价体系

  财务数据

  什么因素能最有力、最直接、最可比地说明公司以往的营利业绩,众所周知当然是财务报表数据

  我们分析的是创业板和中小板企业。有别于主板企业,公众对创业板和中小板公司的关注点可以用 “快”、“优”、“稳”加以概括。所谓“快”,指的是公司高速发展的能力,即成长性;所谓“优”,指的是公司获取效益的能力,即营利性;所谓“稳”,指的是公司持续经营的可靠程度,即安全性。因此,我们利用上述企业的公开财务信息,建立指标模型从成长性、营利性和安全性三方面予以分析、评价。

  行业分析

  我们看到了许多伪创新和后劲不足的创新,往往这些创新在行业形成的初期产生不小的冲击力,爆发出前所未有的活力,但是有的在经过短暂且剧烈的发展期后就迅速走向衰亡,这样的创新,可以称作是一种“创新陷阱”,而基于此的行业也就存在着相当大的风险。

  本次分析,我们以证监会所做的行业划分为依据,对每一行业从行业政策支持度、行业发展空间和行业发展风险三方面进行评价。最后按照上述企业在上市披露时所做的行业划分将各行业评价结果与各待评价企业进行对应。意在用量化的方法,在一定程度上帮助投资者或企业主鉴定识别风险,对企业所处行业有所判断。

  内控评价

  “最坏的时代”还体现在竞争的激烈程度方面,要素的自由流动给小企业提供了大机会,一方面创新降低了行业的准入门槛,尤其是技术创新的推广及其他要素的 “趋利性”自由流动,打破了原有的行业壁垒,无论从技术创新、模式创新、管理创新,还是政策支持都给更多的企业带来了平等竞争的机会。在这种状况下,企业想在公共资源和条件对等的情况下,从芸芸众生中脱颖而出,就需要付出更多的努力。企业选定了产业,仅仅是选择了跑道,但跑得好不好,起决定作用的归根结底还是内因。在内因上的额外努力,往往需要企业加强自身的管理和内部控制建设,这样才能在相同的行业、相等的竞争条件和机遇下,胜人一筹。

  我们从众多企业内控评价要素中选择了相对重要的、且能获取资料的15个要素来建立本次评价模型。由于我们无法深入企业进行跟踪调查,只能依据企业披露信息来进行判断。同时,为了保证评价口径的相对一致性和公平性,我们所依据的披露信息来自于企业的年报、内部控制自我评价报告和企业社会责任报告三方面。我们并不讳言,上述条件的限制可能会对我们评价结果的准确性产生一定影响。

  二、排名就是体检

  为慎重起见,我们将本次排名靠后的企业拿出来梳理了一遍。结果发现这些公司在评价中排名靠后居然都是事出有因,这些企业,或是受困于某一强势股东的管理,成也萧何,败也萧何;或是依赖单一客户,经营风险较大;或是管理团队出现问题,高层管理团队架构不稳;或是踏入伪创新陷阱,核心技术很容易被复制和模仿……本次评价结果只不过是将这些企业所面临的困境显性地暴露出来。

  “幸福的家庭都是相似的,不幸的家庭却各有不幸”,这些企业所面临的困境表面上看虽各不相同,但细细探察,却发现不同之中有共性,那就是这些企业的问题不论暴露在什么环节,问题的根源却在于价值链安排的纰漏。这也充分地说明了企业营利模式的构造是高于一切管理手段和技巧的本源问题。构造合理的企业营利模式,不仅要追求优势突出,更要强调均衡稳健。

  (以上标准由中华财务咨询有限公司董事、副总经理 谢昆仑制定)

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(点击头像看看他们在说什么)

丁圣元

银河证券衍生品部总经理

曹卫东

联讯证券首席策略分析师

石劲涌

大同证券研究所所长

石天方

信达证券策略分析师

王万银

联讯证券上海营业部策略分

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