河北钢铁遭遇可转债难题

2012年02月13日12:53 来源:证券市场周刊 作者:孔驰 周莉
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  河北钢铁(000709,股吧)遭遇可转债难题

  在转股价深度折价、大市持续低迷的大背景下,30亿元可转债让河北钢铁陷入两难境地。唐钢转债(125709行情,资料)躲过了回售,但年底偿付日才是真正的考验。

  本刊记者 孔驰 周莉/文

  2月6日,河北钢铁(000709.SZ)公告,由于连续30个交易日的收盘价低于当期转股价的70%,旗下唐钢转债(125709.SZ)已触发回售条款。这是30亿元唐钢转债自2010年来连续第三次触发回售条款,也是其存续期内最后一次发生回售。得益于唐钢转债特定的条款设计,本次唐钢转债有效回售的金额仍将极小。但2012年12月14日到期偿付越来越近,唐钢转债躲得过回售,但最终采用什么方式解决转债仍是一个谜题。

  形同虚设的回售

  可转债的回售条款是出于对持债人的保护设计。在转债存续期中,如果正股二级市场价格持续远远高于当期转股价格一定比例,回售条款既可触发。债券持有人可以按照规定价格将转债卖回给发行人。最近较大的回售案例发生于2011年9月,双良转债(110009.SH)累计有效回售648万张,涉及金额6.68亿元。超过九成的转债被投资人回售。

  30亿元唐钢转债发行于2007年12月14日,初始转股价高达20.80元/股。尽管历经股本转增和公开增发对转股价的修正,最新转股价为7.57元/股,仍远远高于其二级市场3元左右的价格。

  唐钢转债发行正逢行业周期顶峰,初始转股价处于历史最高股价附近,之后钢铁行业股价踏上漫漫“熊”途。此后每年二级市场股价较转股价深度折价,导致唐钢转债年年发生回售案例。但实际上,过去每年的回售公告后,投资人实际有效回售极小。这是因为唐钢转债的条款设计令其债性价值较高,而募集说明书中规定的回售价格较低。具体而言,唐钢转债到期偿付面值的110%加上最末一年利息。集团担保加之本身信用资质较好,令二级市场对唐钢转债的债性定价较高。而募集说明书规定的回售价则是面值加上当期应计利息。这就导致唐钢转债二级市场交易价格远远高于公司规定的回售价格,实际回售寥寥。

  2010年3月唐钢转债启动回售,回售价101.4元/张,申报期内实际回售零张;2011年2月再次以101.7元/张回售,申报期内实际回售2张。以本次唐钢转债公告的回售案例为例,本次回售价格仅102元/张。而唐钢转债二级市场价格稳定于107元。可以预见的是,本次唐钢转债的实际回售仍将极少。

  但业内机构持有人向记者表示,尽管唐钢转债每年都能安然度过回售,但近30亿元的转债将在2012年12月14日到期。按照募集书面书规定,该转债到期将按每张112元(含税)偿付。目前二级市场价格仅107元,二级市场上正股河北钢铁相对转股价深度折价,且大幅跌破净资产价格。对于唐钢转债,到期偿付日才是真正的考验。

  利好难出拉股价

  2011年底,为确保公开增发顺利进行,河北钢铁曾承诺在邯宝钢铁注入上市公司后一年内,启动矿山资产的注入。同时不少投资者以及分析师推测公司30亿可转债2012年年底到期,为保证顺利转股,公司有拉升股价的动力,而注入矿山几乎是唯一可能有效的手段。

  但时移世易,从目前资本市场的表现来看,河北钢铁大股东目前的选择似乎陷入两难,通过矿山注入拉升股价保证顺利转股的希望在变得日渐渺茫。

  “从公开信息来看,目前河北钢铁的矿山注入无任何动静,在当前的行情之下,大股东实际上注矿的动机非常弱,因为这个时候矿山资产显然卖不了好价钱。”一位不愿具名钢铁研究员表示。

  河北钢铁集团矿业公司目前掌握铁矿石资源总计52.06亿吨,到“十二五”末规划国内资源掌控72亿吨,国外资源量8亿吨。目前具备铁精粉产能740万吨,计划在建715万吨,预计2015年铁精粉产能可达到3500万吨。2009年与2010年生产铁精粉522万吨与566.5万吨,分别实现利润总额2.7亿元和15.8亿元。

  此外,不同于鞍钢、武钢等开发多年的铁矿资源,目前河北钢铁集团旗下仍有大量尚未开发的铁矿石资源。河北钢铁集团矿业现有大型全资铁矿4个,参股铁矿3个,正在开发建设铁矿3个。

  不止一位河北钢铁集团内部人士曾告诉记者,近几年来矿业公司一直是河北钢铁集团的利润“奶牛”。在钢铁业低迷的市况下,铁矿石业务利润高企,矿业公司的利润几乎占到集团利润的1/3。对于这样一块优质资产,河北钢铁集团一直将其视为可以影响公司股价的筹码。

  2011年11月,为了给公开增发护盘,公司曾发布公告称,在公开增发收购邯宝钢铁有限公司完成后立即启动注入程序,首批力争在2012年12月31日之前将权属清晰、有利于提升上市公司盈利能力的铁矿石业务资产注入本公司,预计资源储量不低于10亿吨、铁精粉产能不低于700万吨/年。其后将随着条件成熟继续注入,直至铁矿资产全部进入上市公司。

  “这一公开承诺主要是为了提升二级市场价格,为公开增发造势。如今增发已经完成,而河北钢铁的股价却仍然没有任何起色。”上述研究员表示。

  截至记者发稿时为止,河北钢铁的最新收盘价2.98元/股,河北钢铁的每股净资产价格为4.33元。以定向增发的方式注入矿山资产的前提条件是注入价格不低于每股净资产,否则对于国企来说便是贱卖国资。而目前这两个价格之间相差31%。

  即便乐观估计后市钢铁板块大涨,河北钢铁股价涨至4.33元以上,大股东启动注入矿山资产,那么其对河北钢铁股价的支撑作用能让它站到4.77元以上吗?

  按照债转股计算,如公司要实现转股,则意味着正股价格至少要在1.10倍PB,即4.77元以上(因到期回售的转债价预计至少为110元/张)。

  国金证券(600109,股吧)钢铁分析师王招华经过测算后表示,目前典型的钢铁公司如宝钢股份(600019,股吧)对应2012年PE为10倍,典型的铁矿石公司如攀钢钒钛(000629,股吧)对应2012年PE为14倍,以类似估值计算,注入矿山资产后,河北钢铁合理的股价应为3.68元,达到4.77元仍需要上涨29.62%。“除非后市大盘能突然向好,否则即便是注入矿产了,顺利实现转股的难度也较大。”王招华强调。

  如果不注入铁矿资产,要保证年底可转债转股成功,难度自然更大。河北钢铁的股价要在未来10个月上涨58.47%(从3.01元涨至4.77元),2012年预计河北钢铁的EPS为0.185元,需要25.78倍的PE才能支撑起4.77元/股的价格。

  “大股东陷入两难,不注矿山资产,可预见的股价走势,债转股的概率非常低,而注入矿山资产,结合当前的钢铁板块行情来看,对股价的拉升作用有限,要想实现转股也不容易。”上述不具名研究员称。

  “市场充满不确定性,我们只能根据未来股价变化再决定下一步动作。现在下任何结论都还为时过早。”河北钢铁投资者关系部门一位工作人员表示。

  不转股后的选择

  如果不能转股成功,根据可转债募集说明书规定,30亿元唐钢转债到期偿付资金为33亿元,再加上6000万元的应付利息,河北钢铁一共要拿出33.6亿元用于还债。

  翻开河北钢铁的财报可以发现,公司的偿债能力下滑严重。自2008年底至2011年三季报,河北钢铁速动比率从0.65下跌到0.36,流动比率也从0.99跌至0.72。偿债指标逐季持续下降,三季报的负债率为69.74%,远高出其他大型钢企60%的负债率。公司近三年来的财务费用也在持续攀升。根据财报显示,2009年财务费用11.8亿元,2010年上升至17.6亿元。至2011年三季度这一数据攀升至16.8亿元。同时,2010年底公司经营性现金流仅17.49亿元。

  “钢厂生产线被称为印钞机的年代已一去不复返。过去丰厚的现金流难现。”一位业内人士告诉记者,“而从目前的钢价走势以及下游需求来看,钢铁企业的盈利能力没有任何好转的迹象。铁矿石的高价仍然在吞噬钢厂的利润。”

  中钢协统计数据显示,2011年,中国进口铁矿石平均到岸价163.84美元/吨,同比增长28.13%。同期,国产铁精矿平均价格上涨了15.06%。

  而河北钢铁大股东河钢集团的财务状况似乎也不尽如人意。从河北钢铁集团披露的2011年三季度财务报表来看,截至2011年9月,集团资产负债率高达73%,经营活动现金流-15亿元,前三季度实现的总净利润10亿元。集团公司一直在不停的发债中。2011年2月份发行第一期中期票据融资50亿元,3月份发行第一期短融融资30亿元,11月份发行第二期中期票据融资80亿元。

  尽管河北钢铁2011年度财报尚未公布,但从钢企龙头——鞍钢股份(000898.SZ)预亏22亿元来看,河北钢铁业绩不容乐观。经历吸收合并、公开增发等一系列令投资人眼花缭乱的资产重组之后,截至2011年三季报,河北钢铁货币资金仅57亿元,若转债到期前无法转股,上市公司是否短期内能一次性支付30多亿元的偿付资金(每张按112元偿付)?

  

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