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谁在笑傲美股

2013-08-19 11:39:02 证券市场周刊 

证券市场周刊2013年第29期
证券市场周刊2013年第29期

    谁在美股赚钱

  美股的上涨已经持续了相当长一段时间。但绝大多数的名牌对冲基金再次表现不佳,相比标准普尔500指数,其非常低的收益率已经惹恼了许多投资者。在这些名牌对冲基金中,保尔森成了表现最差的基金经理之一,他也是连续第三年跑输大盘。人们不禁要问,对冲基金对美国人不再必要了吗?

  相比精明的基金经理,谁赚了钱?是那些使用白痴交易法的普通人,以及那些养老金和长期投资基金。伯南克让金融服务行业走出困境,而对冲基金显然是伯南克政策剥削的对象。

  典型的对冲基金从2013年年初截至5月10日产生回报率约为5.4%,而互助基金已跑赢对冲基金平均近三倍!

  如标准普尔500指数的平均大盘核心共同基金收益率则为15%。在2013年第一季度,对冲基金的平均回报率为3.5%,落后于标准普尔500指数700个基点。2012年对冲基金的平均回报8%,而标准普尔500指数为16%。

  2013年初至今的表现表明,13%的对冲基金产生了绝对损失。2013年对冲基金回报的标准差为6个百分点,几乎有一半的资金回报率在3%和8%之间,不到5%的基金跑赢了标准普尔500指数。

  对冲基金的回报高度依赖于几只关键股票的表现,典型的对冲基金与典型的大市值共同基金相比,后者的十大重仓股中做多股票的比例占37%,而对冲基金平均为63%,而小共同基金为16%,标准普尔500指数为18%,而罗素2000指数只有3%。

  主流对冲基金2013年初至今,其收益率已经是连续第5年跑输标普500指数。具体收益率如下:猫头鹰资本10.02%;潘兴广场9.35%;逆势资本8.97%;保尔森复苏8.90%;约克资本8.79%;REIF B 8.37%;绿光资本6.62%;第三点峡谷6.22%;银点资本5.85%;钴蓝资本5.42%;佩里伙伴5.53%;维京全球5.09%;保尔森信贷4.93%;景街资本4.40%;蓝山信贷4.18%;摩尔全球3.06%;卡克斯顿全球2.84%;布勒旺霍华德全球2.18%;SABA-0.92%;旅游资本2.60%;2.95%摩尔全球2.88%,千禧资本2.66%;卡普拉基金-0.96%;保尔森优势-1.02%;温顿期货-1.62%;保尔森优势增强-2.84%。

  股市与实体经济

  美国股市上半年再创新纪录,道琼斯工业指数和标准普尔500指数都创出新高。每个人心中最关心的是市场的走向。当然,投机是有风险的,但这些都是短期的问题,实体经济的发展才是最主要的。事实上,在美国股市的表现,至少在过去的50年,显然与实体经济的表现,包括GDP增长、企业利润、利率和通货膨胀相关。即使在一些链接中断的情况下,市场应该继续上涨。概括地说,在过去的50年如果GDP成长率达到每年2%至3%的实质增长,投资者应该能够预期每年5%至7%的股市回报。

  在过去一个世纪中,美国股市年收益率约为9%至10%。经通胀调整,这意味着投资者获得的实际年度收益约为6%。

  而这一数字是一个自然的结果。公司和行业的长期表现与经济增长之间的关系,企业的利润和回报资本如何转换成股东回报率(TRS )。一旦这些关系明确,股市和实体经济之间的联系就会变得明显。比如在历史上,现金收益率3%相当于现金分红比例除以市盈率。当然也涉及分红和股票回购。历史上的股东真实回报率为6%,具体娄字取决于精确测量的周期。

  从1962年到2012年,股价真实上涨幅度为年均2.7%,基本与利润增长和真实GDP增长符合。股价和真实利润之所以是以同样的速度增长,是因为市盈率总是趋于恢复到正常水平的“约15倍”,只要经济、通货膨胀和利率环境都不变。事实上,无论是理论和数据显示,美股的历史平均市盈率为15倍,而平均股本回报率则为13%,真实资金成本约7%,还有2%的通胀率和2.5%的长期利润增长率。

  现金收益率。在过去的50年期间,投资者每年通过股息及股份购回年均获利3.1%,公司则支付其净利润的55%至65%给股东。派息率60%,加上15倍的市盈率,产生的股票现金收益率每年在3%和4%之间。分红比例在短期内可能会出现波动,但在较长期来看,股息和股票回购都取决于公司的现金流量,一家公司如果利润率偏低,它就必须再投资带动增长。任何剩余的部分最终必须支付给股东。

  比如一个公司利润增长率为4.5%,资本回报率为13%,所以就需要35%的利润再投资以刺激增长。所以派息率约为65%,只有在增长率或者资本回报率显著变化的情况下,派息率才会有所改变。

  当真正的总回报率为每年5.8%,略低于100年的平均水平—在20世纪70年代的经济衰退和高通胀水平环境下。股市平衡会被破坏。激进的投资者风险偏好出现变化,例如,可以永久长期的市盈率从15变作其他。特别是在“新常态”下,股市会出现明显变化。

  但这样的事情迄今没有发生,只要不发生改变,股东回报率从6%的实质长期回报是不可能偏离太多。事实上,即使是长期盈利增长较为极端的假设,也很难看到真正的长期股东回报少于5%。

  股市时代—1962年至2012年

  短期的走势不能解释股票市场的轨迹。市场观察家喜欢专注于低谷到高峰的投资周期,如从1983年11%的实际回报率到2000年市场的高峰。我们把过去50年分为5个时代:

  1962年至1968年的时代是一个强大的时期,一个快速增长的经济、低通胀率和利率的时期。不出意外的话,真正的股东回报率为9.4%,高于长期平均水平。

  1968年到1996年,实际回报率低于长期平均水平,下跌至约5%。在1968年至1981年的第一个时代,高通胀减缓了实体经济的增长,并导致市盈率降低。由于企业无法增加他们的资本回报率,这将导致高投资和低现金流,因此,市盈率也较低。通货膨胀也拉下市盈率水平,因为投资者预期更高的资金成本下,现金流会减少。事实上,高通胀和高利率把平均市盈率从1968年的17倍拉低到1981年的9倍,通货膨胀率为9.4%,以及高达近14%的利率。下降的市盈率,再加上对经济增长的负面影响,导致真正的年均股东回报率为-1.3%。

  1996年—2004年,无论是长期还是短期,股东回报率都在6%左右。标普 500指数从1997年初的741点上涨至2000年年中的峰值1527点,之后在2004年底前回落至1212点。

  这是由非常大的行业泡沫导致的,其市盈率在1999年-2000年增加了两倍,但市盈率范围仍然相当窄, 2000年泡沫破灭导致市盈率在未来四年恢复正常。

  类似的情况下,从2004年到2012年,这一次,有着异常高的企业利润,而不是一个高市盈率将标准普尔500指数在2007年10月推到新高的1565点。然而,这些利润主要集中在能源领域,随着油价达到每桶145美元,在银行部门,贷款和不可持续的投机活动让大家过于乐观。当信贷危机的恐慌发生后,标准普尔500指数一度低至676 点(2009年3月),这仅仅持续了一两个月。随着投资者意识到那样糟糕的经济衰退是暂时的,长期前景可能不会如此惨淡。对于其余的时期(2010年至2012年),企业利润和市盈率开始恢复到正常。在2012年年底,企业利润和GDP尚未恢复到长期趋势水平,导致真正的股东回报率约2%。

  到了2013年8月上旬,标准普尔500指数再次接近创纪录的高水平,长期市盈率倍数维持在17左右。

(责任编辑:王钠 HN025)
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