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三全食品千亿市值争议

2013-11-04 11:18:51 证券市场周刊 

  本刊记者 杜鹏/文

  三全食品(002216,股吧)(002216.SZ)10月29日披露的三季报显示,公司前三季度实现收入24.48亿元,同比增长26.54%;净利润1亿元,同比增长9.65%,而一季报、中报的同比增速分别为34.65%、29.54%。

  就单季度来看,公司第三季度收入6.01亿元,同比增长26.56%;净利润为亏损982.54万元,为上市以来首次单季亏损。

  同时,公司预计全年净利润在1.12亿-1.54亿元,增幅为-20%-10%,对应四季度净利润增幅为-76%-11%。

  龙凤并表之痛

  三全食品4月25日发布公告称,公司拟以2亿元收购各龙凤实体企业的全部股权,并已于2月22日、28日就收购事宜与“亨氏各方”签订《框架协议》及《框架协议二》。收购完成后,三全食品将直接持有上海龙凤100%股权,并直接或通过上海龙凤间接持有各龙凤实体的100%权益。

  对于市场一直较为关注的龙凤并表事项,三全食品10月29日披露的三季报惜字如金,未给出任何的说明。

  对于这一问题,华创证券10月30日发布研报称,三全食品三季报仅合并了龙凤食品的资产负债表,利润表在四季度合并。

  根据公司4月25日发布的龙凤股权收购进展公告,三全食品以上海龙凤办理股权转让的工商变更日为本次股权转让的交易交割日。

  公司6月27日公告称,三全食品已与“亨氏各方”及上海龙凤共同完成上海龙凤股权转让的商务审批和工商变更登记程序,且已于2013年6月26日向“亨氏各方”支付了1.59亿元价款。

  宏源证券(000562,股吧)10月9日发布研报称,这表明三全食品三季度就实现了对龙凤食品的控制和管理。

  有会计人士称,三全食品在已经完成股权交割,支付完收购款项,且已实现对龙凤控制的情况下,应该于三季度便将龙凤食品纳入合并报表范围。

  据此来看,三全食品存在故意推迟龙凤食品并表、美化利润之嫌。

  以鹏博士(600804,股吧)(600804.SH)收购长城宽带为例,根据其10月9日发布的公告,尽管未完全支付股权转让款且尚未办理工商变更登记手续,但由于已全面掌管长城宽带的日常经营和管理,长城宽带2013年1月1日起便纳入鹏博士的会计报表合并范围。

  为什么三全食品不愿在三季报中将龙凤食品全部并表呢?

  《证券市场周刊》记者注意到,龙凤食品一直处于亏损状态,如果并表,会对三全食品的当期利润造成较大压力。

  三全食品4月25日发布的《关于收购“各龙凤实体”的股权进展公告》显示,龙凤2012年亏损2.67亿元,扣非净利润为亏损1.27亿元;2013年1-2月,龙凤净利润、扣非净利润均亏损3900万元。

  按照2013年前两个月亏损额简单平均粗略估算,龙凤食品一个季度亏损额达5850万元。若三季度并表龙凤食品,三全食品三季度单季亏损额将从目前的982.54万元扩大至6832.54万元。

  此外,长城证券认为,三全食品收购龙凤之后将面临生产改造以及市场开拓等问题,经营协调和渠道的调整将导致费用增加,公司短期处于业务整合的阵痛期。

  招商证券(600999,股吧)预计,四季度龙凤仍将亏损2000万元左右;长江证券(000783,股吧)预计,龙凤四季度亏损3000万元左右,而三全食品前三季度净利润仅为1亿元。

  根据宏源证券10月9日发布的报告,三全食品对龙凤的整改主要集中在生产方面,销售和管理方面变动不大。对此,招商证券分析师龙隽表示,销售和营销体系不整合将导致整合效果大打折扣。

  此外,宏源证券分析师苏青青称,龙凤毛利率较三全食品低10个百分点左右,预计在三个业务年度内才能恢复至正常的盈利水平。

  递延所得税之困

  三全食品前三季度增收不增利,净利润同比增速大幅放缓至9.65%,最重要的原因是公司前三季度所得税同比大幅增加110.93%至3623.49万元,占当期净利润的比例高达36.04%。

  公司对此解释称,主要是本期末合并抵消未实现毛利减少,导致递延所得税资产转回及利润总额增加,所得税费用相应增加所致。财报显示,公司三季度末递延所得税资产较期初减少1354.67万元,占当期净利润的13.47%。

  有会计人士称,企业在确认递延所得税资产时主观性较强,存在操纵空间;在可抵扣暂时性差异产生当期,如果确认相关的递延所得税资产,会冲减当期所得税费用,增加本期利润。但是,一旦在以后某个期间可抵扣暂时性差异消失,企业应该转回相应的递延所得税资产,会增加当期所得税费用,冲减当期利润。

  《证券市场周刊》记者注意到,公司于业绩低点的2012年确认了较多的递延所得税资产,期间增加额为2533.63万元,此前的2009-2011年增加额分别为774.69万元、161.21万元、619.47万元。这无疑会对三全食品2013年以及未来年份业绩形成较大压力。事实上,这种压力在三季报中已经开始体现;截至三季度末,公司账面上递延所得税资产仍有3355.43万元。

  除了递延所得税转回压力外,三全食品前三季度销售费用增加较多也对当期利润形成了较大压力。财报显示,公司前三季度销售费用同比增加29.24%至6.66亿元,销售费用率增加0.57个百分点至27.20%。

  国泰君安发布的报告称,2013年三季度公司对高端水饺子品牌“私厨”加大了营销投入,其中单三季度销售费用同比就增加3442万元,导致公司三季度业绩低于预期。

  此外,公司三季度亏损982.54万元,主要原因是三季度公司毛利率同比下降1.54个百分点至32.69%。

  招商证券分析师龙隽称,毛利下降主要是三季度原材料面粉价格同比涨幅在10%以上,此外部分促销直接在价格中扣除也导致毛利率降低。龙隽认为,尽管公司在推动品牌形象高端化升级,但高端水饺子品牌“私厨”系列的收入占比仍然较小,对毛利提升有限。

  千亿市值之争

  有卖方分析师10月9日发表《三全食品:从30亿到300亿的跨越》,引起资本市场的广泛争议,该分析师被指放卫星、博眼球。

  该分析师认为,三全食品将复制伊利股份(600887,股吧)(600887.SH),成为下一只10倍股。

  报告分析称,目前中国速冻食品人均消费量仅3公斤左右,至少有5倍的增长空间,未来随着产品结构升级和直接提价,行业收入增长空间更大。

  报告预计,三全食品若干年后销售收入将达到300亿-400亿元,净利率达到8%-10%,市盈率20-30倍,总市值达到1000亿元将是大概率。

  值得注意的是,公司2012年收入仅有26.81亿元,净利润1.4亿元,净利率5.09%。2013年10月30日,三全食品股价报收21.29元,总市值仅85.59亿元,市盈率61.14倍。

  对于上述观点,资本市场中的质疑声不绝于耳。

  一名注册信息为上海见龙资产管理公司投资总监的网友在雪球网上称,速冻食品并非快消品,三全食品和伊利、双汇不具有可比性。

  上述人士补充称,目前国内A股上千亿的公司共有27家,只有长城汽车(601633.SH)和双汇发展(000895,股吧)(000895.SZ)两家民营企业,成长到千亿需要行业、宏观环境、管理层、竞争对手等各方面因素的配合,确属小概率事件。而且,速冻食品行业的单品很难做大,需要不断出新产品,但每个产品量又不大,毛利率也有天花板,所以业绩很难爆发性成长。

  此外,《证券市场周刊》记者注意到,该研究报告是以速冻食品的行业空间来推断三全食品的成长性,而三全食品招股说明书称,公司所在行业为速冻米面食品行业,后者的行业空间要远小于前者。

  研报显示,日本人均速冻食品消费量从5kg增长到20kg花了30-40年。照此推断,三全食品的收入从目前的30亿增长到300亿至少也需要30-40年,这样的时间成本投资者恐怕很难接受,此间还存在各种风险;此外,随着规模的增加,公司的成长性会大大降低。

  三全食品2012年净利率为5.09%,2013年前三季度下滑为4.11%。市场普遍预计,通过高端化和份额抢夺战略,未来几年是三全食品净利率提升的较好阶段,但在龙隽看来,三全食品净利率很难达到预计的8%-10%,其净利率应在区域型乳企之上,但较难企及全国性乳企的水平,而伊利股份2013年前三季度的净利率为6.91%。

(责任编辑:王钠 HN025)
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