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刘枫:期权是权利和义务分开的金融产品

2014-03-28 15:22:11 和讯股票  白金坤

  和讯网消息 中国量化投资研究学会期权分会的会长刘枫在接受中和讯网《中国宽客》访谈时表示,期权是把权利和义务分开的这样一个产品,买入期权收益无限,风险有限;卖出期权收益有限,风险无限。期权合约的卖出方往往是大的机构,他们具有强大的研究能力,可以利用期权对冲风险。

  刘枫认为,期权具有三大作用,分别为资产保险放心保)、增加收入、引导趋势。

  以下为访谈实录:

  和讯网:各位和讯网友大家好!欢迎收看中国宽客访谈,今天我们请到的嘉宾是中国量化投资研究学会期权分会的会长刘枫先生。

  刘枫:和讯网友大家好!

  和讯网:刘总您好。今天我们聊的话题是期权和量化投资。首先请您给我们介绍一下什么是期权?

  刘枫:期权是未来可以买卖的一种权利,它是指买方通过支付一定的权利金,在未来某一段时期或者某一个特定的日期,向卖方买入或者出售一定的特定的标的物。

  期权是把权利和义务分开的这样一个产品,在国外期权属于一个衍生品,相当流行。

  和讯网:我们知道期权有这样一个非常有趣的现象,也就是期权合约的买入方承担的风险是有限的,但它的收益从理论上来说可能是无限的。但期权合约的卖出方的风险可能是无限的,它的收益是有限的。

  按照咱们投资学原理,风险和收益应该是对等的,现在来看它其实是极不对等的合约,但为什么期权仍能获得这么多投资者的追捧呢?

  刘枫:主持人说得很对,买入期权收益无限,风险有限;卖出期权收益有限,风险无限。从表面上看的确是这样的,根据期权的收益率曲线都是这样的。但我们要考虑一点,为什么大资金要卖出,而投机资金买入的这样一个行为呢?我们要站在大资金的角度看这样一个问题。大资金首先要求的第一条是收益率不高,不像我们小散户或小资金,一年有个50%,它觉得还不够多。大资金一年有10%这样的收益率就觉得很满意了。期权是收益有限,只要能够满足它的要求,它就可以做出卖出的动作。

  第二,像大资金包括有些券商、包括国外的投行和资产管理公司,他们的研究水平相当高,分析工具是花成百上千万来建立的系统,他们能够控制风险,通过研究、分析,包括宏观和微观的一些信息能够控制风险,即使期权的收益有限,风险无限,他们对风险只要能够控制的话就没有问题。

  第三,大资金操作时不光是卖出期权,他们是一种对冲的操作,包括套保和套利,有些时候他们甚至达到无风险的收益。

  第四,市场的需求。市场中既然有投机的资金要买入,作为大资金来讲,它其实持有一些股票,这些股票几年都不会卖掉,或者是债券卖掉,既然有这个需求,它可以收取保证金,它只要把这个行情能够看得很明白的话,它就可以赚取这个权利金,所以,它有卖出的动力。大资金要卖出,像投机资金要买进,大概就是这样一个情况。

  和讯网:其实我们看到可能期权对于合约的卖出方风险是极大的,但由于他们具有多种对冲手段,他们可以把风险控制在一定的范围内?

  刘枫:对。

  和讯网:期权合约作为一种风险转移的工具,在经典教科书上是这样对期权的工具作用进行定义的。我们想知道期权除了这个作用之外,还有什么样的作用呢?

  刘枫:期权对不同的人有不同的作用。大概来讲,首先是资产保险作用。如果稍微看过期权的书和了解过期权的资料,第一章最先肯定是介绍期权保险的作用。比如说,你持有股票,如果对于股票看涨,但又怕它下跌,那么你可以买入看跌期权。这样的情况下,你的下行风险就等于是锁定了,只要它上涨那你可以赚钱,如果下行,因为你买入了,看跌期权,你的股票风险已经对冲掉了。

  还有就是增加收入,因为你可以通过卖出期权获得权力金,可以获得额外的收益。其实,市场的信息不管是利好还是利空,都有一个能量发泄的渠道。期权必须对应一个相应的标的物,如果它这个发泄渠道只是标的物的话,标的物的波动性会相当大,比如像股票、像期货股指期货这些波动性都会很大。人们如果从趋利避害角度想,看到一个利空消息或者利多消息,它首先选的是一个杠杆性最大的产品,就是期权。所以,如果这些能量都发泄到期权上面的话,那么在标的物的波动性,分担的一些能量是期权,所以,波动性的波动会变小,其实就是说期权把这个风险承担掉之后,标的物的波动性就小了,风险就小了。

  还有一个提示市场的趋势,这个功能跟股指期货的功能类似。因为我们前几年,如果要看大盘的话,你看看期货,可能有人总结要快五分钟,期货提前反映大盘就是沪深300走势5分钟,现在的连动性可能强一些,但是也还是会提前。如果你是研究期权的话,期权的价格,我们叫做权利金,其实是价格,它会提前反映这个市场的趋势,当你看到期权的价格变动的话,你也会感觉到这可能是市场标的物价格也会变动,包括我在现实中,2008年的时候,当然大家都知道了,因为美国次贷危机,2008年商品期货是狂跌,当时我记得很清楚棉花期货包括美糖期货的期权价格很高。当时美糖包括美棉花上下价格变动幅度很小,但就是那一两周的时间,看涨期权的价格相当高,就在提示你,可能市场里的大玩家已经知道了这可能是市场的拐点了。

  和讯网:我们知道A股市场之前还有一种金融衍生品——权证,我们想知道期权和权证有什么样的区别呢?

  刘枫:在中国市场大概有好几年没有发行权证了,但之前投机性相当强,给大家的印象相当深,散户都没有赚到钱,都被大型的一些投机资金把钱赚走了。

  从定义来讲,权证是由证券持有者或者是第三方发行的,数量确定、代表一种权力的凭证;而期货合约是由交易所挂牌,交易双方通过交易来共同形成持仓量。所以,期权是可以无限扩仓的,如果投机资金把权证跟上的话,它只要把所有市场上流通的权证大部分搜集齐的话,它可以控制盘面,但期权是无限扩仓的,只要市场有分歧在这个位置就可以扩仓,通过持仓量来控盘是不可能的。所以,这两个,一个是数量可以确定的,一个是可以无限扩仓的,这就是期权和权证的区别。

  而且根据我的判断,在中国未来几年不会推出权证的,因为前几年权证散户亏损相当严重,基本上被投机资金全部把散户的钱都给卷掉了,因为期权是数量确定的,而且也是可以“T+0”交易,包括认沽和认购的权证都是这样。所以,我觉得期权和权证的两个区别,其实就是说是它的要点吧,就在数量方面。

  和讯网:据我了解,期权定价十分复杂,期权定价原理的发现者曾经获得过诺贝尔经济学奖。我想知道,作为我们普通投资者需要掌握期权定价原理吗?

  刘枫:作为普通投资者可以了解一下,但如果交易期权的话,对期权的定价原理没有必要了解太深,因为这是涉及到一些金融数学包括计算数学的相关情况,但我可以在这里简要介绍一下。

  期权大概有三种定价模式,一种是二差数的期权定价模型,这个是离散型的。比如你的标的物现在20元,涨一元钱大概期权多少钱,跌一元钱期权大概多少钱,可以这么算出来,但它是离散型的。当然随着计算机技术的提高,用这种的人相当少了。

  另外两种模型,一种是BS模型,也就是刚才您提到的1994年获得诺贝尔经济学奖的这样一个定价模型。还有一个是二项式模型,这主要是针对美式期权的。

  我现在主要把BS定价模型大概讲一下。这是Black还有斯克尔斯(音)这两个人在七十年代提出来的。1973年4月26号是芝加哥期权交易所(著名的CBOE)开张,在这段时间市场对期权的呼声相当高,当时CBOE也把那个标准化的合约推出以后,大概是16个股票,效果相当好,就开创了期权在交易所场内交易的历史。

  当时BS公司是基于这样一个理论,基于对冲证券组合的思想,投资者可以通过建立股票和期权这样一个头寸,通过组合来保证确定的报酬。期权的这一定价思想,根据无套利定价的思想来的,从BS公式我们可以看到,期权定价的本质就是无套利定价,人们不可能获得超过它承受风险的超额回报,大概就是这样一个思想。BS公司的假设是这样的,它有一系列的假设,首先收益率是服从对数正态分布的,而且市场里面没有风险,风险利率是恒定的,市场也是没有摩擦,没有佣金包括税收这块,如果是针对股票期权的话,它的倒期权也是股票没有分红的,BS公司主要是针对欧式期权来的。

  作为散户来讲只要了解期权的价格分两部分。一部分是内在价值,一部分是时间价值。像BS公司的定价,如果是理工科应该学过一些相应的工具软件,像我就知道MatNo.(音),一个函数就可以把期权的BS工具的公式包括美式期权二项式公式的这样一系列期权价格定义下来。

  和讯网:我们再回到量化策略本身。我们想知道期权的策略分为几种,您可以给普通投资者介绍一两个易于掌握的策略吗?

  刘枫:期权策略跟我们常识理解是一样的,首先它有看多的策略,如果你对这个市场标的物走势看多的话,有哪些策略可以选;如果看空的话,哪些策略可以选;如果你是比较中性的话,这个市场可能在一个窄幅范围内波动,或者是向上向下有一个大幅波动,但我不清楚的话,它以比较中立的策略。

  简单讲,它最直接的,如果你对市场看涨就买入看涨期权或者卖出看跌期权,如果是看跌的话,你就卖出看涨期权,买入看跌期权。或者你可以根据你持有的标的物,包括跟期权结合起来做这样一个策略,我待会儿会讲一下。还有垂直的套利,日内套利,包括垂直套利和日内套利结合起来的对角套利。

  其实期权的策略就是执行价、到期日、数量和其他的一些参数进行排列组合,可以组合出100个以上的策略。如果国外的策略进入中国之后,根据我们中国的具体实践,它还会有更多更新的策略供我们发掘,如果我们散户朋友比较实用的策略,我这里举两个比较简单的例子。

  一个是背对看涨期权,这主要是说,比如说持有一定的股票,比如一百万市值的股票,简单讲工商银行,比如你3.5元买的工商银行,现在大概涨到4元了,但你可能觉得大盘要调整了,但你觉得工商银行这个股票还不错,我想长期持有,但我如果能够以比4元更高的价格抛出的话,我就觉得太好了,我的收益率也高了,我就可以在更高的点位把它抛掉,这样的话你就可以卖出看涨期权、持有股票,做这样一个操作。比如你可以有权力金的收入,也可以有更高的执行价,比如4.1元的执行价,你的权力金再收1毛钱,等于标的物工商银行的价格涨到4.2元,这个位置等于把这个股票抛掉了,到时候把这个合约履约就可以了,到时候你就等于4.2元抛出的工商银行。

  和讯网:可否这样理解,您刚才讲的这种策略比平常我们没有期权配合的单一卖出股票,如果真的股票按照预期,涨到目标价格,尽管他卖出了,但赚得的仅仅是股票上涨的这种权益。但通过卖出看涨期权,他可以得到权力金的收益,又多了一笔收益。

  刘枫:又多了一笔收益,这是很好的。因为大家都知道工商银行分红还比较高,一年有将近5%的分红,每年投资者如果能够这么轮作的话,收益率在10%以上,也相当可观了。这是比较保守的一种策略。

  还有一种是稍微比较激进一点的策略,也就是大盘在某个点上,你判断出这个大盘也可能暴跌、也可能暴涨,但不知道往哪个方向跑,你就可以用买入跨市期权的方式,买入看涨期权,卖出看跌期权,但这两个期权的执行价都是相同的。它在盈亏图上表示的就是一个胜利V字,也就是说只要它暴涨或者暴跌,你都可以赚钱。但如果你判断错了,它的标的物价格在一个范围窄幅波动的话,那你就亏钱,你亏的钱就是你买入看涨期权和卖出看涨期权权力金的和,这是你最大的亏损。

  和讯网:在刚才你讲的这个策略当中,大盘或者个股的波动幅度一定要覆盖到两个权力金?

  刘枫:对,最大亏损是权力金。我给散户朋友们讲一下,这是我前段时间操作过的,你怎么判断大盘暴涨、暴跌,我们技术指标里有一个布林线,布林线如果口收得比较窄的时候,就是大盘要选方向的时候了,一般是这种情况,那你就可以考虑使用跨市期权,因为我觉得投资是一个发散性的东西,触类旁通,你可能技术研究的多一点,或者你基本面研究得多一点,你都可以把它用到期权上来,只要这些影响技术面或者基本面的因素对你的标的物是有影响的就可以了。

  和讯网:我看到媒体报道的消息,今年4月份中国会推出股指期权,随后会推出ETF期权、商品期权、股票期权,你觉得明年期权的推出对我们以往的交易模式和大盘会产生什么样的影响?

  刘枫:期权的推出在国内明年、后年肯定会铺开的,只要政策方面没有重大变化的时候。而且我个人认为,期权在中国的推行,完全是革命性的,怎么讲呢?据我所知,现在上海期货交易所推出的主要是黄金期权、还有铜的期权,这块的仿真已经开始了。上海证券交易所推出的是上证50ETF期权,还有20或者25个股票的个股期权。郑商所推出的是白糖期权,仿真也开始了。中金所推出的是股指期权,它是针对沪深300指数的期权,仿真也开始了。还有大商所推出的豆粕期权。这五个交易所已经推出了。

  深圳证券交易所也在准备期权这件事情,国内六大交易所都准备在推出期权,我们知道股指期货到现在运行大概三年多一点的时间,但股指期货作为一个新品种,我们的商品期货运行大概将近20多年,我们所有商品期货成交量加起来和运行三年的股指期货的交易量、交易额能划等号,也就是说股指期货的交易量占到了整个中国期货市场50%的份额。

  期权,我认为它的受众、基础投资者更加广,你想一想,六大交易所都在准备期权,包括券商、基金都对期权很关注,到那时候的交易额,第一,会要把股指期货的占用一些,交易量会让人达到瞠目结舌的地步。首先从交易额上讲,期权这块加起来在中国会有很大的表现。

  第二,期权推出以后,套利、套保资金的手段更加复杂。通俗点说就是玩法更多了,我们的股票、商品、股指、ETF、融资融券,当这些产品多品种的套利套保交织在一起的时候,我们会看到这个市场会发生一些变化,影响因素包括人为操纵会减少,包括股票人为操纵、商品人为操纵都会减少,因为它会让市场更有效。更重要一点,推出期权以后,基本上中国衍生品市场已经建立起来和国外对接起来了,我们和国际接轨这一条,中国的金融和国际接轨慢慢就已经达到更加深层次的程度。

  和讯网:我们知道今年中国已经推出了国债期货这样一个金融品种,还有之前推出的像股指期货和融资融券,随着这么多金融工具逐步的推出,可能令普通的投资者会感到眼花缭乱,我们想知道面对这么多的金融投资工具和产品,投资者如何取得好的收益率呢?

  刘枫:包括专业的投资人其实也有这样的迷惑,怎样把各种不同的产品结合在一起,或者能够比较专一的、很精深的把某几个产品做好。专业的我就不多说了,对于广大的散户朋友来讲,第一条,大道至,越简单越好,你这个方法,别人眼花缭乱的一种方法,我只是用最简单的方式,我能理解的方式把这个事情来进行投资就可以了。

  第二,在投资的时候注意标的物的流动性,如果流动性不好,可能就要多个心眼,流动性好的话进出也方便。

  第三,散户朋友要注意个人积累,多学习,多研究,多总结,有句话讲找到自己最舒服的投资方式。我们要注意自己,你的专业、你的工作和你的职业的投资方向,更要结合起来,你所处在这个行业,不要一定投资那个行业的东西,比如说你从业是纺织行业的,那你就看一些棉花期货、PPA、棉花期权,你对基本面也很了解,你是占优势的,你不要搞相关性不大的一些股票或者投资的标的,因为大家都知道,前几年有个人在市场里面做棉花做得相当好,他就是专业研究棉花的,最近也是听说他到其他的市场里做了,但做得不是很成功了。

  和讯网:也就是说面对这么多眼花缭乱的工具,我们投资者内心中还是要有一份坚守,守住自己的老本行,自己最熟悉的这块领域,自己的一亩三分地,抵抗住外界的很多诱惑,这样才能取得持续稳定的盈利。

  刘枫:不熟不做。

  和讯网:非常感谢刘总接受中国宽客的访谈,在短短的几十分钟时间刘总给我们讲了关于期权方面的知识,我们期待下次刘总做客和讯,给我们介绍更多期权方面的知识。谢谢。

(责任编辑:朱昶伟 HF024)
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