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外资来A股买什么?

2014-10-13 13:23:57 证券市场周刊 

  本刊特约作者 张忆东/文

  沪港通将给A股市场带来的两个重要影响:

  首先,沪港通开渠引水,恰逢资金流向新兴市场。中国经济企稳叠加沪港通,全球资金配置A股的意愿提升,A股市场成为了“落后补涨”的资金洼地。

  其次,“沪港通”将逐步改变A股市场的投资者结构。若“沪港通”和QFII(含RQFII)全部利用于A股,海外投资者投资规模理论上最大可达到9000亿元,相当于目前所有基金投资A股市值的77%!中长期来看外国资本会在部分股票上获得定价权。

  随着沪港通进入倒计时,摆在投资者面前的一个短期现实问题是,当沪港通在10月份启动后,海外投资者来A 股买什么?

  在资本项目管制下,海外投资者如果要投资分享中国经济增长,或者通过审批制下的 QFII 和RQFII 额度,或者通过香港离岸资本市场投资内资企业股。港股市场中资股贡献的成交量占比始终高于市值占比,说明投资者对于“中国故事”更感兴趣,而在目前A股市场仍然相对封闭的情况下,港股成为海外投资者间接投资中国的替代途径。

  沪港通启动后,将开启两地互通时代,全球资金有了直接投资A股的便利途径。初始开放额度,叠加现有的QFII、RQFII额度,使可直接参与A股投资的海外资金规模有望达到9500 亿元。

  维度之一:换仓升级

  基于海外主动型中国基金的现有持仓和A股的可替换性,结合A/H股估值对比,我们认为,A股汽车、保险、乳制品、建筑等行业具备换仓升级效应。

  我们选取了25家海外最具代表性的大中华区基金(China region fund)为样本,包括了富达中国地区基金、马修斯中国基金、怡富中国基金等,总投资金额为59.3亿美元(截至2014年二季度),目前以投资港股为主,辅以部分台股和一些美国挂牌的中概ADR。以沪港通为起点,在开放直接投资A股的便利渠道后,如果在沪港通开放标的中有更便宜或更优质的公司,海外资金有望在A股市场寻找可替换标的。

  从他们的持仓情况来看,前25大重仓股的平均比例达到了75%,其中配置金额排名前三的行业为金融、信息技术和可选消费

  以港股市场的权重分布做对比(持仓以港股居多),海外中国基金超配信息技术、可选消费和医药,低配金融、电信服务和材料。若细拆二级行业分类来看,软件与服务(+10.8%)、汽车(+3.2%)、硬件与设备(+2.9%)、医疗保健设备与服务(+1.4%)、公用事业(+1.4%)、消费者服务(+1.3%)均有一定幅度的超配。

  我们认为,在各行业上的配置比例差异体现了海外投资者的投资偏好和对中国不同行业的认可度。在投资风格不发生明显变化的情况下,这种偏向性也将延续到A 股投资中来。

  另外,从重仓股的市值和估值分布来看,良好的流动性是一个重要考量因素。海外中国基金选择的投资标的中超过70%都在20亿美元以上,其中20亿-50亿美元的股票为最多。同时,崇尚价值投资的海外中国基金对于低估值股票更青睐,PE超过30倍的比例仅为15%。

  我们认为,以沪港通为起点,未来A股和港股作为“中国故事”的代表,将不再割裂,而成为全球资金投资中国的“一体化配置”。

  因此,A股中具备更便宜或更优质龙头企业的行业有望受益于投资组合换仓升级效应。从海外主动型中国基金的重仓股来看,A股在保险、汽车、乳制品等行业上存在着潜在的替换可能性。

  维度之二:分享中国转型,捕捉成长的机会

  基于中国经济转型和国家战略发展的方向,结合A股稀缺价值,我们认为,A股医药、环保、新能源、电子、消费服务(传媒、旅游)行业龙头有配置价值。

  未来中国的增长点在于旧经济的转型升级和新经济的星星燎原。股市作为先行指标,A股行业市值变迁已经开始反映这一点。体现在:市值结构调整自动做加法和减法——新经济行业市值占比提升,老经济行业市值占比下降。

  其中,金融、能源、材料、日常消费行业是输家,工业、可选消费、医疗保健、信息技术是大赢家。

  海外机构投资中国,旨在分享中国成长,更愿意投资于景气高又符合国家战略投入的领域。尤其是,由于A股相比离岸市场具备一些富于中国特色且稀缺性的标的,因此,我们预计全球投资者有望在“中国配置”中加入一些可分享中国成长的新兴行业龙头。

  从A股和港股的行业市值分布来看,A股行业分布更加多元化:在工业、可选消费、日常消费、材料、医疗保健等行业,A股市场的股票选择要多于H股市场。港股行业分布相对集中:金融、能源和电信,三大行业占比高。

  与A股相比,医药股不在恒指成份股中,在全部港股中也仅占1.6%;港股没有白酒公司标的;港股军工标的只有一只中航科工(2357.HK);港股的旅行社/自然景点标的较为匮乏;大型稀缺资源股(比如稀土集团)在A股更多。

  我们认为,受益于“新常态”下经济结构转型、行业增速快、行业空间大。

  沪港通启动后,全球投资者能够更有效率地在A股中捕捉中国的成长机会。选股可围绕着景气度高且受益于“新常态”下经济结构转型的新兴产业来布局。

  营收增速是判断成长性行业景气的核心因素。行业增速决定板块估值中枢,尤其对于成长行业来说更是如此。决定成长股中线走势的根本因素是成长的延续性。

  因此,成长股投资需要密切关注成长股的成长轨迹。在全部非周期行业中,2014年中报收入增速较快(≥20%)且相较2013年呈现加速趋势的行业基本都分布在TMT、医药和环保行业,包括了:互联网(+108.5%)、移动互联网(+42.2%)、电子组装(+34.7%)、LED(+30.2%)、软件(+28.8%)、医疗服务(+28.7%)、电子零部件(+27.0%)、医疗器械(+25.5%)、环保工程(+22.2%)、平面媒体(+21.3%)和营销服务(+21.1%)。

  而2014年投资者所热衷的主题投资中也有许多板块表现出了高成长性,包括了触摸屏、智能交通、环保(大气污染&污水处理)、物流(冷链&智能)、在线教育、网络安全、文化传媒等。

  维度之三:分享改革红利,重估国企蓝筹的价值

  改革制度红利将带来国企蓝筹股的价值重估,尤其是军工、高铁、稀土、电力设备等将受益于体制改革的行业。

  改革是未来中国的战略性方向,改革红利的释放将成为未来A股行情的重要驱动力。从A股市场独特的市值结构分布来看,只有总市值高达15万亿、占A股比重三分之二的传统国有企业的重生,资本市场才能迎来全面性、系统性、趋势性的机会。

  一方面,经过过去几年行情的剧烈分化,国企集中的周期性行业以及大市值股票的表现持续落后于整体,不少已经处于股价低于净资产的状态。当前的不合理定价,使国企改革的推进也有障碍。随着资本市场开放,以沪港通为契机,海外投资者从全球配置的角度进行定价,有助于扭转当前A股市场对于国企蓝筹股的偏低估值。公用事业、日常消费、金融、交运等行业的龙头有望迎来估值修复的机会。

  另一方面,体制改革,特别是受益于国企改革的军工、高铁、电力设备、金属新材料等。从改造空间来看,首推军工。一方面,军工行业是A股国企占比最高的行业之一,仅次于钢铁、银行和交运,且离岸市场缺乏相关标的;另一方面,改革预期强,体外资产倍数大。研究所改制、资产重组上市是各个军工集团借助资本市场谋发展的主要手段之一。以上市公司为平台,灵活运用资本运作手段,不断将集团业务由非上市资产转为证券化资产。未来3-5年的体制改革将是包括航空、航天、兵器、电子在内的军工企业改革的重要内容,尤其是以航天系为代表的军工上市公司的资本运作有望提速。

  军工板块的高估值一直是影响着投资者选择军工股的一个重要原因。但由于中国军工的盈利模式问题,拥有国家稀有战略性资产的军工企业,不能用简单的市盈率进行估值,应综合评估公司的市值空间和重置成本来衡量。以市净率来看,国际大型军工企业的平均PB为3.5,目前中国军工企业的平均PB约为5.1倍,与国际水平相差不远,而且资产证券化率相对较低,有望在新一轮军工改革中受益。

  组合推荐——稳健型&激进型

  在沪股通568只股票中,综合考虑基本面因素(包括AH折价、稀缺价值、估值差异、未来成长性和股息率等),叠加海外主动型中国基金的投资偏好及换仓可能性、QFII重仓股的分布,我们看好表2投资组合。

  针对风险偏好较高的激进型投资者,我们筛选了沪股通标的中一些业绩弹性大、市值有成长空间的公司。这些公司当前估值普遍偏贵,提防短期“挤泡沫”的风险,但由于成长前景好,加上政策利多等因素,有望以业绩高增长消化估值压力。

  作者为兴业证券(601377,股吧)首席策略分析师

(责任编辑:王钠 HN025)
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