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深高速重估

2015-12-14 15:03:42 证券市场周刊 

  本刊特约作者 碎片哥/文

  11月30日,深高速(600548,股吧)(600548.SH)公告,深圳市政府将回购其名下的南光高速、盐排高速和盐坝高速。三条高速公路总价96.88亿元或76.52亿元(不同后续方案)。

  A股市场有不少高速公路上市公司,而且普遍给予的P/E都是相对稳定且偏低的。根据中国现状,高速公路收费都有时间限制,一般为25-30年。那么给予的P/E估值必须低于收费时效且每年递减,所以高速公路估值多在10-20倍P/E之间。比如深高速的南广高速2008年开始通车,目前已经收费7年,收费截止日期是2033年。那么估值给予的P/E必须低于剩余的17年收费期限。当然高速公路的收费每年会变动,一般和GDP同步或略多,因为费用接近固定,所以其利润增长会相对比较多,这样虽然P/E倍率下降,但因利润增加,所以股价还是能相对稳定在一个区间内。

  普遍高速公路无法使用P/B的估值方法,高速公路收费权在资产负债表中都体现在无形资产上,每年递减至最后收费结束移交价值归零。比如全国第一条收费高速公路,上海沪嘉高速经历23年收费之后于2012年1月1日停止收费,转变成城市快速路。所以在回购发生之前对深高速用P/E的方法估值是合理的。

  但深高速此次回购等于是一次资产出售过程,更合理的估值应该按P/B估值,即出售资产价格在企业价值中起决定作用,而非P/E所关注的未来现金流折现。出售资产本身就是现金流不用折现。

  深高速最有价值的是两块资产。其一是深圳本地剩余高速公路。此次回购之后,深高速在深圳本地仅持有水官高速50%权益和机荷高速100%权益,这两条高速公路中任何一条的质量(收费+流量)都明显超过之前被收购几条高速公路之和。从时间表看,2014年1月回购梅观高速时补偿27亿元,2015年12月回购龙大、盐坝、盐排、南光四条高速公路补偿130亿元,那么剩余的高速公司如果再回购呢?

  参考上海市回购的时间表,从2000年5月取消了五桥二隧的过江费,到2002年5月取消了延安路高架虹桥机场收费,最后2002年9月取消了浦东机场的配套公路收费,即上海市区的所有收费公路在两年内全部取消。回购的逻辑也清晰,因为市内道路的收费影响交通效率。那么深圳是否也会延续上海的路径,通过回购高速公路,提高城市通行效率,提升沿路土地价值?让我们拭目以待。

  深高速另一块重要资产是梅林关土地的49%权益。自梅观高速部分路段免费通行后,地方政府逐步开展沿线的城市更新工作。公司及母公司深圳国际作为沿线土地原业主,有机会参与,实现公司资源的商业价值。

  公司与深圳国际(通过其全资子公司新通产公司)已共同出资成立了深国际置地有限公司(法人代表为深高速董事长胡伟),作为梅林关更新项目的申报主体和实施主体,双方分别持有该公司49%和51%的股权。根据土地出让合同,梅林关地块的土地面积约为9.6万平方米,土地用途为居住用地及商业用地。梅林关土地附近住宅价格2015年涨幅不小,其中梅林关地块隔壁的星河单堤目前均价每平方米5万-5.5万元。

  同时根据公告显示,深圳国际和深高速将各自25%梅林关项目公司(深国际置地有限公司)的股权共50%,通过产权交易中心转让给具备一级开发资质的房地产品牌企业。

  那么,梅林关地块深高速股权价值70亿-100亿元属于合理预期。

  以上两块资产的价值都和深圳房价密切相关,所以,投资深高速本质上是在投资日新月异的深圳房价。

  深高速在收到回购款后如何提高股东价值?最简单的办法就是回购港股或者私有化深高速H股,这样可以快速提高A股股东价值,同时深圳国际也可以收到现金。甚至可以进一步私有化深圳国际。假设政府再回购水官和机荷,深高速可以用这笔现金收购母公司资产,把私有化的深圳国际注入A股市场。如果这三步曲达成,深高速市值或将达千亿。

  声明:本文仅代表作者个人观点

(责任编辑:李治华 HN026)
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