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来伊份现出平凡本色

2017-02-20 13:41:23 证券市场周刊 

  对于进入门槛相对较低的休闲食品行业来说,来伊份的上市无疑激起了同行的万丈雄心,竞争还在加剧,红海化即将来临。护城河的构建是来伊份必须面对的问题。

  本刊特约作者 文迪/文

  “零食第一股”来伊份(603777.SH)业绩快报显示,公司经营继续保持稳步增长的态势,各项经营工作有序进行,2016年实现营业收入32.37亿元,较上年同期增长3.51%。实现的营业利润、利润总额、归属于上市公司股东的净利润比上年同期分别增长 4.61%、7.18%、1.90%。

  公司刚上市时,受到热捧,在于零食市场空间巨大。但是,我浏览了招股说明书后,却发现公司的生意模式非常平常——开实体店(主要销售渠道)销售干果零食。

  业务模式一般般,竞争者太多,而且在电商日益凸显的今天,开实体店的成本意味着边际成本不可能得到缩减,这与比尔•盖茨坐卖windows系统是两个极端(这也是农林牧副渔等行业不能投资的根本原因,话说广州30%的养殖经营点面临禽流感的威胁也是出其不意,根本没办法预测)。另外,人工租金等等费用,还有升高的趋势。

  与好想你(002582,股吧)(002582.SZ)相比,来伊份的强项在于产品品类较多,研发能力较强,但仅此即可以出类拔萃,建立护城河吗?

  好想你已经有了先例,在其对接百草味后,品类问题得以解决,应该成为两栖类渠道企业,盈利能力岂不更强?但现实却很严峻,说明这类公司的总根源是护城河问题。

  我们来考察来伊份的关键指标:长期三率。

  首先,利润攫取能力,也就是滚雪球的雪道的湿润程度,即笔者所谓的长期净利率。

  从2010年至2015年,来伊份的销售净利率分别为5.77%、4.91%、1.12%、3.56%、4.75%、4.21%,平均水平只有4.05%,最新的2016年三季度,销售净利率再次下降到3.43%,可能是融资后的扩张和竞争加剧所导致。这样的净利率水平需要精确化的管理,稍有不慎,成本就会上升,淹没利润,使得总利润水平出现波动,很难吸引大资金驻守进入。按照笔者的标准,低于5%且有下降趋势,就应该谨慎介入。

  再来考察第二个重要指标,长期毛利率,平均在46%左右,较高且较为稳定,是行业最大的利润限度。不过,这同时也是吸引竞争者加入的原因。2016年最新三季度的毛利率其实略有下降。三项费用比重一直呈现上升态势,可能再次说明,投入增加或者竞争加剧。

  第三,企业的天花板以及增长空间有多大,能否占据大的份额,即雪道的长度和坡度,衡量指标是长期销售额增长率。如果增长率一直较高,说明企业找到了蓝海,雪道的坡度较为理想,并且销售增长率的加速意味着企业快速成长,雪球滚动速度会越来越快。但如果销售额增长率徘徊跳跃和低下,意味着雪道有问题,雪球变大堪忧。

  从2010年到2015年,来伊份主营业务收入增长率分别为65.65%、40.22%、9.51%、-0.29%、3.93%和9.43%。数据显示,六年来,销售额增长率迅速变得缓慢。2016年的销售额增长率是建立在上市成功的背景下,却仅仅有3.51%的增长,说明除了大环境的变化,公司本身的增长也有问题。

  总体来看,长期三率显示,来伊份在上市之初,就是一个非常平庸的标的。而且,这些关键的指标其实有非常明显的下降趋势。

  1.34亿元的归属净利润对应101亿元的体量,在长期三率不景气的背景下,无论是业绩,还是股价,来伊份都难有好的表现。

  对于进入门槛相对较低的休闲食品行业来说,来伊份的上市无疑激起了同行的万丈雄心,如今,盐津铺子食品股份有限公司亦步亦趋也开启了其上市之路,百草味、三只松鼠(也在IPO的路上)的力量也在加强,竞争还在加剧,尽管零食市场是一个千亿元体量的大市场,但红海化即将来临,来伊份仍然高估很多,且未来并不乐观。

  因此,护城河的构建是来伊份必须面对的问题,除了管道封闭,还需要非常出色的研发能力和品牌塑造。

  声明:本文仅代表作者个人观点;作者声明:本人不持有来伊份

(责任编辑:李治华 HN026)
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