中顺洁柔(002511)：加码多元化激励 开启多品牌战略

中顺洁柔公告：1）开展员工持股计划，该计划资金总额上限5000 万元，杠杆1：1，面向公司共计80 名员工，其中管理层9 人授予2800 万份，包括邓颖忠先生750 万份、邓冠彪300 万份、邓冠杰300 万份、刘金锋300 万份、周启超300 万份、董晔100 万份、戴振吉300 万份、岳勇300 万份、叶龙方150 万份；其他核心骨干员工共计71 人授予2200 万份。股份来源为公司回购股票，回购均价8.08 元/股，共计1171 万股，占比0.91%。2）投资竹浆纸一体化项目，公司拟以40.8 亿元在四川省投资建设30 万吨竹浆纸一体化项目，其中竹浆建设规模31.8 万吨/年，生活用纸建设规模30 万吨/年。预计工程总工期70 个月，其中纸浆产线三年内完成，造纸产线分三期，每期10 万吨产能。19 年底预计公司生活用纸产能83 万吨。
渠道持续拓展，收入稳步增长：根据激励计划业绩考核，19-21 年收入目标分别为65.7 亿元/77.5 亿元/90 亿元，18-21 年复合增速约在17%左右。增长驱动力一方面来自空白区域市场的开发：未来2-3 年将继续推进渠道下沉，目前公司地级市已经实现全覆盖，截止19 年一季度已开拓超1800 个县区，预计19-21 年以每年500 个县区的速度开拓，至21 年对县区完成全覆盖；另一方面来自新拓渠道的持续挖潜：过去三年公司新拓了很多的经销商（翻了2-3 倍），18 年新增经销商256 家，新经销商及新渠道的销量将稳步提升；此外，电商/商销等渠道贡献将越来越大。18 年电商收入占总收入比重约24%，17-18 年基本保持60%+增长，公司公开交流表示目标在电商渠道份额提升至国内第二位；商销渠道目前全国团队架构搭建完毕，独立运作，今年也新拓了几个重点大客户，未来有望保持快速增长。从区域上看，部分相对较弱的区域市场如华北，也通过调整大区总监、核心管理团队等方式，进一步优化组织力，实现快速增长。
盈利预测及投资建议：预计公司19-21 年净利润分别为5.6 亿元、6.9 亿元、8.3 亿元，分别增长37.6%、23.2%、20.3%，给予目标价13.78 元，维持“买入-A”评级。
激励政策多元化，员工积极性有望提升：此次员工持股计划主要面向公司中高层以及部分核心员工，核心高管获得份额较高，考虑目前股价相对前期回购价格溢价46%左右，激励方案诚意较大，有利于实现核心团队与公司利益的绑定，维持核心高管团队的稳定性和战斗力。公司自15 年引入职业经理人团队以来，通过股权激励以及员工持股方式绑定核心高管，激发团队战斗力，效果显著。在上一期的股权激励以及员工持股计划到期后，18 年底公司再次进行了股权激励，规模以及参与人数上均高于15年，首次授予对象3687 人，授予人数占公司总员工数近70%，基本囊括了公司绝大部分员工，使得包括最一线的员工都能够分享公司的成长；授予共计3341 万份股票期权&限制性股票。目前公司已经形成包括股权激励、员工持股以及涨薪等多元化激励体系。19 年4 月，公司再次公告回购股份计划，总金额在2-4 亿元之间，预计可回购2922 万股，占比2.24%，此次回购股份也将用于公司员工持股计划，后续公司的激励方案有望持续进行，实现公司管理层及员工与公司的利益捆绑，让员工与公司一起成长，持续提升员工积极性。
启动多品牌战略，布局上游生产控制成本：竹浆纸一体化项目将支持公司旗下“太阳”品牌的发展。公司旗下洁柔产品定位中高端，已经在中高端生活用纸市场取得了优异的成绩。“太阳”品牌预计使用竹浆及木浆混合浆生产，定位中低端，是公司多品牌战略的重要一步，有利于公司实现对不同消费需求群体的覆盖，扩大成长空间。短期看，目前木浆价格处于低位，竹浆价格相对木浆价格优势不明显。长期看，竹浆产能的布局将有利于公司保证成本端稳定性，并可减少中间环节，提升公司相关业务盈利能力。
浆价持续下跌，盈利弹性大：木浆需求低迷，加上库存仍处高位，7 月份外盘针叶浆报价在570-630美元/吨之间，部分厂商报价较上月环比继续下滑约60 美元/吨；阔叶浆报价530-570 美元/吨，部分厂商环比上月份下跌70 美元/吨。虽然人民币5 月份以来有所贬值，当前美元兑人民币汇率约6.89，目前汇率基本稳定，考虑浆价跌幅，公司成本端整体仍处于下降通道，成本压力缓解。木浆是公司主要原材料，成本占比接近60%，生活用纸作为消费品，价格粘性较大，成本压力缓解给公司带来的盈利弹性较大。
新品类拓展值得期待：公司新品“朵蕾蜜”卫生巾于6 月6 日登陆京东，公司产品线向其他生活用品的拓展迈出重要一步。同时公司聘请马思纯作为洁柔&朵蕾蜜新代言人。卫生巾行业目前竞争较为激烈，公司有望依靠已有渠道有望快速打开市场，与生活用纸业务具备一定协同性。中长线看，公司有望逐步转型成为产品品类健全的生活用品企业。
风险提示：浆价反弹、市场开拓低于预期
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。