云图控股(002539)：磷化工产品涨价与复合肥销量提升推动业绩增长

事件：云图控股公布2019 年中报，报告期内公司实现营收43.10 亿元（同比+16.17%）、归母净利润1.23 亿元（同比+34.90%）、扣非归母净利润0.74 亿元（同比+7.39%）；其中19Q2 实现营收22.95 亿元（同比+11.01%、环比+13.85%）、归母净利润0.83 亿元（同比+107.21%、环比+110.13%）、扣非归母净利润0.43 亿元（同比+77.09%、环比+39.23%）。同时公司预测19Q1-Q3将实现归母净利润1.69~2.11 亿元（同比+20~50%）。
点评：云图19Q2 业绩同环比均大幅增长，我们分析主要系磷化工产品涨价、复合肥销量提升与政府补贴所致。
（1）政府补助：19H1 公司税后扣少股后非经常性收益0.48 亿元（同比+123%），其中政府补助贡献0.57 亿元（税前少股前），主要为各子公司收到的财政补贴款（贡献0.46 亿元）；而其项目建设补贴等项目期末合计递延收益仍有0.91亿元（本期摊销0.11 亿元），从这一角度看政府补贴有一定的可持续性。
（2）磷化工涨价：19H1 公司磷化工产品贡献毛利润0.82 亿元（占比12.4%）、同比+0.67 亿元（占毛利润增量101.2%）。公司有6 万吨黄磷产能，保持满负荷运转；19 年1-4 月黄磷均价同比低于去年，主要系产量增长与下游开工受限（如某重要会议与“321”事故期间）所致，5-6 月价格同比高，开工大幅下滑系主因。相应地，19H1 受黄磷涨价影响公司磷酸一铵（43 万吨产能）毛利润下滑0.07 亿元。
19Q1、Q2 华东黄磷均价分别为15900、16100 元/吨，随焦点访谈报道后7-8月贵州、四川、云南黄磷开工率大幅下降，带来19Q3 黄磷价格继续大幅上涨（截止目前均价19300 元/吨，环比+20%），磷化工涨价有望持续带来业绩增厚。
（3）复合肥销量提升：19H1 公司复合肥贡献毛利润4.10 亿元（占比61.9%）、同比+0.79 亿元（占毛利润增量119.7%）。报告期内公司从复肥产品、品牌、渠道、活动、团队等方面入手，持续搅动市场，在行业不景气的情况下实现逆势增长，销量突破120 万吨，同比增加31%。
多业务协同并进。公司围绕复合肥产业链进行深度开发，向上游盐、磷资源拓展（拥有牛牛寨北矿区磷矿探矿权，西段勘探中，东段办理手续中），确保高品质原料供应和低成本生产；向下游产业纵深发展，构建矿业、化工、化肥上下游完整的产业链体系，并聚焦高效种植努力提供现代农业综合优质服务。此外，公司川菜调味品业务的渠道能力与电竞业务的综合管理水平也不断提升。
投资建议：首次给予增持-A 的投资评级3 个月目标价为5.5 元，相当于2019-2021 年的21.2、16.7、12.8 倍市盈率。
风险提示：黄磷等产品价格下跌风险；环保政策放松风险；复合肥销量不及预期风险；其他业务推进受阻风险；政府补贴不及预期风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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