云南城投亏掉近十年盈利 卖资产降杠杆寻找新方向

　　2月18日晚，云南城投(600239,股吧)一连发布9则公告，称董事会已全票通过公司转让子公司昆明欣江合达城市建设有限公司60%股权、子公司云南城投置地有限公司为配合政府工作签署国有土地使用权收回协议的议案。

　　两项议案的背后相同点都是，云南城投集团在继去年向融创中国大手笔甩卖资产之后，今年开年依然延续着“去库存”的思路。2019年7月，云南省人民政府与保利集团签署了战略合作协议，后者拟参与云南城投的控股股东云南城投集团层面的混合所有制改革，此后云南城投的前途也已卷入这场混改之中，业绩预亏的云南城投近来不停“卖卖卖”或是为后续混改后的重新战略定位腾出空间。

　　云南城投卖卖卖 调整是“颠覆性”的

　　今年以来，云南城投已有4次较大的资产出售动作。

　　此前在1月2日，公司向保利湾区投资发展有限公司（保利集团下属公司）以非公开协议方式转让东莞云投置业有限公司90%的股权，交易价款初定为9.41亿元，为此保利关联方广州金地向云南城投支付共计22亿元作为一系列股权交易的诚意金。

　　此后，1月21日公司与控股股东云南城投集团签署了《合作意向协议》，就出售公司下属17家子公司的股权进行了约定，云南城投集团拟以支付现金对价的方式，收购这17家公司的股权，此次交易也构成重大资产重组及关联交易。目前此项交易的尽调工作还在进行之中，交易双方将根据尽职调查结果，就股权收购的具体事宜（包括但不限于：股权交易价款的确定、交易价款支付方式、各方权利义务、违约责任等）进行协商，并签订正式收购协议。据公告，此次关联交易的子公司总资产合计达到约433亿元。

数据来源：公司公告

　　加上此次公告的两项资产出售，其一为昆明官渡区政府决定协议收回云南城投下属全资子公司云南城投置地有限公司“拾萃城”项目A6、A8、A10号地块的国有土地使用权（合计110.82亩），补偿金共计7.04亿元，此前公司获得此三处土地使用权的成本合计为3.32亿元，预计此次回款10.36亿元；其二为拟以协议转让的方式，向云南保利实业有限公司转让所持有的欣江合达60%的股权，作价4.91亿元。欣江合达是昆明市“七彩云南?古滇旅游文化名城”项目南部的文化旅游城市服务区部分用地（面积合计约1331.28亩）的开发建设单位。

　　云南城投和集团的地产业务均在去年混改协议签署之后有所调整，其中，云南城投的调整是“颠覆性”的。据公司去年半年报显示，公司已取得不动产证的土地储备为约6882 亩，账面存货为515.15亿元，总资产887.41亿元，而近4次甩货子公司的总资产超400亿，对于云南城投来说是动作不可谓不大。

　　业绩预亏遭上交所问询

　　此前云南城投发布业绩预告，预计2019年度实现归母净利润与上年同期相比，将亏损24.5亿元到29.5亿元。除去公司对艺术家园项目存货、海东方项目部分存货计提减值准备合计影响约4.5亿元外，主要还是由于可结算项目不多导致的主营业务收入大幅下降所累。

　　此次大幅亏损，将吞噬掉云南城投此前近十年的盈利，若从更为本质的创造经营活动现金流净额的角度看，加上此次巨亏，云南城投的现金流出远超于流入。

数据来源：公司公告

　　鉴于此，业绩预告的当天，云南城投的业绩预亏也引来上交所的问询。

　　关于公司为何在前三季度亏损10.63亿元的情况下，四季度再次出现巨额亏损的原因，以及资产减值计提是否合理准确的认定，自问询近一个月时间，目前云南城投两次公告延迟回复，目前仍未有回复公告。

　　多年来，云南城投的业绩一直处在不尽如人意的状态，营收从2010年的3.27亿元增长至2018年的95.43亿元，但利润却一直在4亿左右徘徊。2018年的净利润率仅为4.76%，不至于太难看的加权ROE为9.15%，也主要是得益于畸高的杠杆率，截止去年三季度末，云南城投的资产负债率达到91.92%，净负债率更是达到546%。

　　云南城投作为云南省国资委旗下的体制内地产开发企业，相比于其他国企系的地产公司，如此高杠杆率令人意外。

　　混改之下 云南城投寻找新方向

　　云南城投的短期债务缺口达170亿元，卖项目降杠杆是无奈之举。但也似乎并非仅仅是降杠杆的缘故。

　　和保利地产(600048,股吧)相比，云南城投的地产开发和运营能力有巨大的差距，简单从盈利能力方面便可立判高下。2018年数据显示，毛利率、净利润率、ROE、净现比方面，云南城投分别为34.77%、4.76%、9.15%、-4.93，而保利地产为32.49%、13.44%、16.64%、0.45。

数据来源：公司公告

　　杠杆率畸高、偿债压力巨大、运营能力不及预期、盈利水平低、业绩现巨亏，这一系列问题在保利参与到云南城投集团混改的大背景之下，云南城投似乎必然要经历再改造的命运。事实上，半年来发生在云南城投身上的事也正在说明这一切。

　　保利在逐渐接受云南城投剥离的不少项目，预计云南城投集团接受的部分项目公司后续也将转手至保利，这对保利来说是一个补充土储的机会，对于多年坚守云南城投的投资者来说，或许经历此次“颠覆性”的改变之后重新找到定位的云南城投会比此前有更好的表现。