Acadian资管：如何应对意外？最好做法是继续留在市场

　　线索Clues | 理性投资

　　在本文中，Acadian资产管理公司（Acadian Asset Management）的投资专家通过构建事件集分析了突发地缘政治事件对投资的影响。分析表明，对于一个多样化的投资者来说，如果他对某一特定事件没有确定观点，那么最好的做法就是继续保持市场参与。

　　以下为《线索Clues》对原文的中译版（摘录）：

　　面对新冠病毒 投资者能从过去学到什么?（原标题：Quick Take: Coronavirus What Can Investors Learn From Past Shocks?

　　如何应对新型冠状病毒？

　　对于有关新型冠状病毒的新闻，投资者们面临的一个主要挑战是，在突发地缘政治事件（如流行病）之后，缺乏具有系统性的研究引导其做投资决策。

　　当前市场是否普遍反应不足，投资者是否应该迅速离开市场？ 还是说恐慌情绪导致市场过度反应，预示加仓的信号呢？

　　一项专有研究： 市场面对（病毒）冲击的反应

　　为了提供系统性研究的视角，Acadian进行了一项关于市场如何对地缘政治冲击作出反应的研究。

　　我们发现，没有任何证据表明，在市场受到冲击后，多元化投资者应该减持或平仓，除非他们对具体情况有充分的了解。

　　研究结果表明，对于一个（在受到地缘政治冲击的情况下）缺乏信息优势的多元化投资者来说，最好的做法是继续留在市场中。

　　（编者注：以下为上述研究的公开成果）

　　地缘政治冲击：对意外可作何期待？（原标题：Geopolitical Shocks: What to Expect from the Unexpected）

　　主题研究

　　2017年7月

　　虽然“股市血流成河之时便是买入之际”（buy when there is blood in the streets）已成为不言自明的投资建议，但令人惊讶的是，几乎没有系统性的研究能够阐释这个古老的格言。市场震荡后的最佳行动方案是什么？ 让我们创建和分析一个庞大的突发地缘政治事件的数据集，并开始探讨这个问题。最初的证据表明，如果不考虑特定事件的特性，最有效的策略是保持之前的市场参与。

　　概述

　　地缘政治冲击给投资经理们带来了特殊的不确定性。一旦发生不可预见的事件，应采取哪些适当的行动？ 快速退出市场？什么都不做？还是加仓？ 不幸的是，在有关地缘政治事件的投资影响方面，资产所有者和经理人们缺乏严谨的研究资料来指导他们。有关此方面的大多数讨论都只是道听途说，这也反映了这一主题实证工作的困难性。

　　首先，关于相关的冲击事件、事件的属性以及相关的市场反应，没有行业标准的参考数据集，因此我们创建了自己的数据集。通过对非结构化数据的分析、自然语言处理和人工筛选相结合的过程，确定并描述了一个样本，样本中包含了从1928年到2015年影响72个国家的2600多个地缘政治冲击事件。

　　通过研究人们对这些事件的反应，我们发现，没有证据表明，当冲击发生时，投资者最好卖出其股票（图1）。即使是在严重事件中也是如此，严重事件被定义为造成最糟糕的30%跌幅的冲击（原文：This remains true even for severe events, defined as shocks that caused the worst 30 percent of declines）。分析表明，对于一个多样化的投资者来说，如果他对某一特定情况的没有确定的观点，那么最好的做法就是继续保持市场参与。

　　部分地缘政治事件案例研究结果（1928-2015）资料来源：Acadian资产管理公司，全球金融数据库，可公开获取的博客和维基网站

　　本地市场回报（以美元计算）在事件发生前四个交易日开始。标准化超额收益是每日收益减去市场前120天的平均收益，再除以前120天的波动率。高严重事件定义为在事件窗口（t-2到t+1）期间，样本中累计跌幅损失最严重的30%的那部分事件。

　　筛选流程图

　　1919-2005年 75个国家：网络阅读/获取地缘政治相关的历史和博客。

　　约32,000个意外事件：利用自然语言处理选择出所需类型的事件。

　　约7000个观察值：基于可取的每日回报数据（available daily returns data），缩小应选择的事件。

　　最终数据集 2600个观察样本：手工检查和客观/主观分类。

　　一个新的事件数据集

　　自从我们对投资者应如何应对冲击的问题开始感兴趣，我们更关注那些计划之外，具有合理特性但不可预见的事件。这些事件包括政变、革命、内乱、暗杀、恐怖袭击、流行病以及自然和工业灾害。我们排除了选举、监管或立法行动、司法决定，以及投资者可以清楚预见到的其他类型的事件，即使它们的结果或确切时间不确定。

　　为了构建一个足够广泛的数据集来支持统计分析，我们结合了文本解析、监督下的机器学习以及人工筛选的流程方法，如上图所示。

　　所得的事件数据集的一些特性是：

　　类别： 图2显示了内战中断、自然灾害和恐怖主义是最普遍的地缘政治事件。工业灾难、暗杀、流行病和政变/革命相关事件就不那么寻常了。

　　近期： 大约55%的样本来自最后十年（2006-2015）。这反映了以下几个方面： 1）公共电子信息资料库（如维基百科）被纳入主流； 2） 针对全球事件的新闻和社交媒体报道日益增多； 3） 可取的每日回报数据（available daily returns data）增加。

　　地点： 大约70%的事件来自当前发达市场之外（根据MSCI的定义）。发达市场和非发达市场的区分反映出几个因素，包括：国家的相对数量、人口规模、稳定性、媒体关注程度和可取的历史回报数据。

　　在文章末尾，我们提供了本研究数据集中的广为人知的事件子集，并在附录中按年份和国家列出了事件的数量。

　　为了研究这些冲击对股票的影响，我们在每个事件前后的15个工作日内（以美元计）评估当地市场回报，从t-4到t+10。我们将这段时间细分为“事件前”、“事件中”和“事件后”窗口，分别为：t-4到t-3、t-2到t+1、t+2到t+10，如图1所示。我们在t-4日之前定义了一个120个交易日的“控制窗”。

　　我们对样本进行了一些最后的调整后，就可以在不同的市场和时间范围内有效地汇总数据。为了避免将连续发生的多个冲击的影响合并在一起，我们排除了数据窗口重叠的事件。为了控制在事件前不同背景的市场条件，我们除了计算原始回报外，还计算了标准化超额收益率（standardized abnormal returns，SARs）。最后，我们排除了造成休市超过三天的事件。这些限制导致数据中约有一半的事件被排除在外，其中许多事件对市场产生了严重影响。

　　在最后的数据集中，大量的事件都造成当地市场的重大损失。最差的30%的平均累积损失约为3.5%（按美元复合回报计算）。然而，总的来说，我们样本中的事件在原始数据和标准化数据的基础上对回报的影响都很小（图1）。

　　我们注意到，选择事件的核心标准是社会影响，而不是金融市场反应。因此，我们得出的结论是，一个事件的巨大社会影响与重大的市场反应并无必然关联。

　　左：收益波动 右：风险调整后收益 资料来源： Acadian资产管理公司，全球金融数据库，公开可取的博客和维基网站

　　核心发现

　　股票市场如何应对冲击？ 我们的分析表明，即使对于严重程度较高的事件，平均而言，损失也仅限于事件窗口。我们没有看到在接下来的两周内继续下降的迹象（图1左）。

　　虽然在事后窗口期间，特别对于严重事件，波动性仍然较高，但风险调整后回报实际上比事前120天控制窗口期间略高（图1右和图3）

　　该研究结果没有提供证据表明，在缺乏对具体情况了解的情况下，多样化投资者应该在市场受到冲击后减持或平仓。在考察了不同事件类别的回报模式（未报告）后，我们没有发现证据表明，样本中的任何特定类型的冲击事件得出过不同的结论，要记住，有些事件类别包含的观察结果很少。

　　两个需要注意的地方： 1） 数据集存在幸存者偏差，它不包括导致市场停止运转或完全失灵的事件；2）我们没有试图捕捉全球性意义事件的全面影响，例如，世界大战爆发（由于在确定受影响的市场时存在模糊性）。也就是说，我们没有考虑这种影响全球所有市场的事件因素。因此，我们所得的推论是基于对“局部”冲击事件的讨论之上，不会上升到事关全球存亡的威胁事件。

　　结论

　　有关地缘政治冲击的金融文献很少，尤其是专门适用于投资组合经理群体的。那些受到媒体广泛关注、令市场不安、甚至可能令投资者神经紧张的事件，出人意料地没有得到足够的研究。因此，为了更好地理解地缘政治事件的影响，我们建立了一个独一无二的突发事件数据集，并分析了相关的市场影响。

　　我们并未发现证据表明，在这类事件发生后立即减仓，对于多元化投资者是有益的。这表明，在缺乏具体事件信息或对事件的准确预测的情况下，投资组合经理不应在事件发生后立即将股票抛售。

　　附录