中兴通讯(000063)：聚焦运营商和国内业务 毛利率提升 现金流量表转好

事件：3 月27 日晚，公司发布2019 年年度报告。2019 全年公司实现营业收入907.37 亿元，同比增长6.11%；实现归母净利润51.48 亿元，同比增长173.71%；实现扣非后归母净利润4.85 亿元，同比增长114.27%。
2019 年业绩符合预期，顺利扭亏为盈。公司全年实现归母净利润51.48 亿元，同比增长173.71%；实现扣非后归母净利润4.85 亿元，同比增长114.27%。全年非经常性损益总额为46.63 亿元（Q4 单季度12.25 亿），主要来自于万科总部基地项目的资产处置收益26.88 亿元。公司2019 年Q4 单季度实现营业收入264.96 亿元，同比下降0.94%（Q3 同比上升1.55%）；单季度实现归母净利润10.2 亿元，同比上升269.48%（Q3 同比上升370.74%）；单季度实现扣非后归母净利润-2.25 亿，同比上升80.17%（Q3 为下降18.61%）。
分业务：运营商网络业务营收占比上升，无线网络领域稳居全球第一阵型。
报告期内，公司运营商网络实现营业收入665.84 亿元，同比增长16.66%；政企业务实现营业收入91.55 亿元，同比下降0.79%；消费者业务实现营业收入149.97 亿元，同比下滑21.93%。公司2019 年运营商网络业务的收入比重达到73.38%，同比增加了6.63 个pct，消费者业务收入占比下滑至16.53%，同比下降了5.93 个pct，政企业务收入占比相对平稳，为10.09%，同比下降0.7 个pct。根据公告，公司无线产品领域稳居5G 产业化的第一阵营，目前与全球70多家运营商和300 多家行业客户展开5G 业务的合作。根据Dell'Oro 的2019年全球电信设备市场收入份额统计，中兴通讯全球份额（10%）稳居全球第四，份额在2019 年提高了约2%，反映出2018 年以来的强劲复苏。
公司毛利率和净利率上升趋势明显，盈利能力增强。2019 年公司业务整体毛利率为37.17%，相比2018 年上升4.26 个pct；2019 年公司净利率回升至6.37%（由于贸易制裁事件，公司2018 年净利率为-8.13%）。公司运营商、政企和消费者三大业务的毛利率分别为42.61%、29.16%和17.90%，运营商网络和消费者业务的毛利率分别同比增加2.24 个pct 和5.37 个pct，而政企业务毛利率相比去年下滑0.08 个pct。
分地区：国内市场收入占比持续扩大，毛利率提升。报告期内，公司国内市场实现营收582.17 亿元，同比增长6.93%，占比64.16%（略微上升）；国际市场实现营收325.20 亿元，同比增长4.67%，占比35.84%。其中，公司在亚洲（不包括中国）地区实现营收131.80 亿元，同比上升10.97%；在非州地区实现营收53.16 亿元，同比上升30.22%；在欧美及大洋洲地区实现营收140.23亿元，同比下滑7.19%。在毛利率方面，公司在国内市场、亚洲地区、欧美及大洋洲地区毛利率均有所上升，同比分别增加了1.81 个pct、8.61 个pct、9.15个pct，非洲地区毛利率同比下降了3.41 个pct。2019 年非洲地区收入占公司总营收的5.86%，同比上升了1.09 个pct，而欧洲及大洋洲收入占比下滑至15.45%。
研发持续投入，芯片、数据库、OS 领域全面突破。公司2019 年研发费用为125.48 亿元，同比增长15.06%，占营业收入13.83%（去年为12.75%），Q4单季度研发支出为31.89 亿元，同比增长33.99%。2019 年公司自主可控能力大幅提升：其中5G 核心7nm 系列芯片规模商用，分布式数据库Golden DB 在大型银行核心业务系统正式上线，自研操作系统“新支点”应用领域不断扩大。有线领域，公司自研核心专用芯片上市。FlexE、网络处理器和交换三合一自研芯片实测指标行业最佳，5G 光网络拥有自主研发芯片和独有Flex Shaping 算法族；自研芯片能力的持续迭代助力公司核心路由器持续进阶，于2019 年进入国家级核心节点。公司芯片、数据库、OS 领域全面突破，自主可控能力大幅提升。
资产负债表稳健，经营性净现金流十年最高。2019 年末公司运营资本中，存货余额为276.89 亿元，同比增长10.7%；货币资金余额333.09 亿元，同比增长37.13%；存货和货币现金分别占总资产的19.61%和23.59%，均创下近10年来最高水平。公司2019 年末应收账款余额为197.78 亿元，同比下降8.4%，应收账款周转天数82 天，均是10 年来最低水平。同时，2019 年公司经营性现金流净额74.46 亿元，达到近十年来的最高。2020 年2 月3 日，公司定增发行完成，扣费后实际募集资金114.59 亿元，主要用于“面向5G 网络演进的技术研究和产品开发项目”和补充流动资金，将为公司补足弹药，支撑公司5G 后续研发。同时，公司申请20 亿中票、80 亿元超短融也分别已获中国银行间交易商协会注册通过。随着公司定增、中票、超短融落地，公司资金实力持续增强，有利于维持高强度研发支出，维持5G 领域持续领先。
投资建议：我们预计公司2020 年~2022 年的收入分别为1039.95 亿元（+14.6%）、1258.9 亿元（+21.1%）、1451.18 亿元（+15.3%），归属上市公司股东的净利润分别为63.61 亿元（+23.6%）、80.53 亿元（+26.6%）、98.49亿元（+22.3%），对应EPS 分别为1.50 元、1.90 元、2.33 元，对应PE 分别为29 倍、23 倍、19 倍。结合公司未来在5G 带动下的发展预期，我们给予中兴通讯6 个月目标价为49.50 元，维持“买入-A”投资评级。
风险提示：通信行业受到疫情影响，短期估值波动加大。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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