三人行(605168)：由校园营销向整合营销升级 重点发力大客户与抖音渠道

三大业务协同布局，构建整合营销服务能力。公司依托校园营销起家，逐步将线下场景活动拓展至校园之外，并于2014 年切入数字营销领域，发展成为覆盖线下线上，集媒介投放、营销策划等业务于一体的整合营销公司，其中数字营销为最主要的业务，2019 年营收占比为85.98%。
　　受益于数字营销行业的快速发展与内部服务能力的提升，公司实现了快速的增长，2019 年公司实现营业收入16.31 亿，2017-2019 年复合增速为46.67%；归母净利润为1.94 亿，2017-2019 年复合增速为40.7%。
数字营销市场规模高速增长，广告主预算持续向短视频平台倾斜。
　　2019 年中国广告行业经营额达到8674.28 亿元，同增8.54%；互联网广告经营额达4367 亿元，同增18.22%，是行业增长的主要驱动力。随着短视频崛起，广告主预算进一步向抖音、快手等短视频平台倾斜。根据Sensor Tower，抖音及海外版TikTok，5 月份实现营收9570 万美元（约6.8 亿元人民币），为去年同期的10.6 倍。
坐拥长期稳定优质客户资源，背靠抖音渠道增长可期。1）公司锁定规模较大信誉良好的企业实行小组专项制，充分挖掘服务需求并形成长期稳定的合作关系，2019 年公司前五大客户包括伊利、中国电信、中国移动、中国工商银行、中国农业银行，营收合计占比76.35%，背靠大客户营收稳定且可持续；2）公司主要对接社交媒体与长视频平台媒体资源，其中字节跳动连续三年为公司最大的媒体资源供应商，总采购金额占比逐年提升，2019 年达20.08%，背靠字节跳动系增长红利，有望持续增厚业绩。
投资建议：公司拥有长期稳定的优质客户资源，在短视频行业的增长红利下，背靠字节跳动渠道有望实现快速增长，我们预计公司2020 年-2022 年将实现归母净利润3.34 亿、4.91 亿、6.97 亿，对应EPS 为4.84 元、7.11 元、10.09 元；公司成长性突出，首次覆盖给予“增持-A”评级。
风险提示：广告行业竞争加剧，大客户流失风险，媒介平台政策变化。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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