康众医疗闯科创板IPO造血能力遭质疑 连襟实控人持股比低于30% 业绩受贸易摩擦影响大

　　一半营收来自境外，美国市场占三成，业务正在起步阶段的康众医疗业绩受到贸易摩擦影响较大；而面对激烈的市场竞争，其较弱的造血能力令投资者担忧；公司若能发行上市，实控人持股不到30%，在公司未来经营的关键决策上将受到制约。

　　公开资料显示，江苏康众数字医疗科技股份有限公司（简称“康众医疗”、“发行人”）成立于2007年4月，主要从事数字化 X 射线平板探测器研发、生产、销售和服务。由中新创投、王晓航分别以货币出资方式设立，其中中新创投出资800万元为控股股东。

　　2018年公司变更为股份制公司，在公司整体变更时存在的未弥补亏损情况。2020年2月25日，康众医疗对康众有限截至2017年1-10月的财务报表的相关数据——经审计净资产为188,846,777.50 元，未分配利润为4,670,498.75元——进行更正，资本公积调整为131,529,747.18 元，未分配利润调整为-10,600,730.61元。

　　股改时点未分配利润为负，主要系股份支付等因素所致。截至 2018 年末，公司整体变更时存在的未弥补亏损的情形已消除。

　　实控人持股比低于30% 大股东为境外投资公司

　　据招股书，发行人股改前后共经历7次股权转让。

　　截至招股书签署日，康众医疗实控人为JIANQIANG LIU（美国国籍）、高鹏，俩人合计控制公司32.71%的股份为公司；其中，JIANQIANG LIU直接持有公司19.38%的股份，并通过员工持股平台康诚企管间接持有公司5.35%的股份；

　　高鹏则仅直接持有公司6.23%的股份，其通过员工持股平台同驰投资持有公司1.76%的股份。值得注意的是，JIANQIANG LIU与高鹏为连襟关系。

　　如按本次发行新股22,032,257股计算，本次发行后JIANQIANG LIU、高鹏控制公司的股份将进一步减少至24.53%，虽仍为公司实际控制人，但明显实控人股份大幅度稀释。而在实控人持股比例低于30%的情况下，实控人将无法对公司经营产生重要影响的事项行使一票否决权。

　　截至招股书签署日，其余持有公司5%及以上的股东分别是创吉实业持有4.97%、沈文华持有5.14%、康诚企管持有5.35%、君联承宇持有7.65%、中新创投持有13.56%、以及MF持有19.80%。

　　据招股书，MF是一家香港公司，控股股东为LC Continued Fund IV, L.P。MF的主营业务为创业投资业务，与公司主营业务没有关联。

　　若公司成功上市，发行后公司第一大股东依然是MF，其发行后持股为14.85%。

　　市占率约3% 核心技术高度依赖第一供应商

　　康众医疗主要产品为数字化 X 射线平板探测器，其产品属于医学影像设备中的X射线影像设备范畴。目前，全球范围内的主要平板探测器生产企业以国外企业为主，分布于美国、法国、日本、韩国等地区。

　　整体而言，全球从事平板探测器制造的企业数量有限，行业集中度较高，部分头部厂商如美国 Varex、法国Trixell占据了较高的市场份额。

　　虽然目前康众医疗数字化X射线平板探测器已年产约6,000台，但与同行业竞争对手上海奕瑞相比，不管是在研发投入，还是专利发明，发行人均要逊色的多。

　　2017-2019年，发行人研发投入占比分别为6.51%、6.19%、8.23%，截至招股书披露日授权专利仅21项，其中发明专利19项；上海奕瑞研发投入占比16.11%，拥有发明专利56项。

　　数字化X射线平板探测器的内部结构包括闪烁体、TFT/PD、集成电路等；其中又以TFT/PD为生产数字化X射线平板探测器的核心部件。

　　截至当前，宁波群安电子科技有限公司（简称“宁波群安”）为公司唯一的TFT/PD供应商。近三个财年年，康众医疗向宁波群安分别采购TFT/PD占比为36.43%、31.83%、30.88%，公司核心技术高度依赖第一供应商。可以看到，发行人向宁波群安的采购额逐年减少，但截至目前发行人还没有可替代的供应商。

　　发行人数字化X射线影像产品应用于医疗普放逐渐延伸至乳腺、动态透视、放疗、口腔三维成像等领域，并进一步拓展至工业、安检、宠物医疗领域。

　　而我国基本上以静态和无线平板探测器为主；据IHS Markit预测，至2023年，我国医疗和宠物医疗静态平板探测器出货量将达到23,094 台，动态平板探测器出货量将达到5,417台，静态平板探测器和动态平板探测器2018-2023 年的年均复合增长率分别为10.16%、 16.61%。

　　而据IHS Markit的数据统计，康众医疗2018年在全球医疗及宠物医疗数字化X射线平板探测器市场的份额约3%，市场占比很低。

　　上海奕瑞成立于2011年，2018、2019年实现营收分别为4.39亿元、5.46 亿元，同比增长23.52%、24.28%，其中医疗领域产品收入占比分别为91.93%、90.14%。与上海奕瑞不同，发行人营收的一半来自境外。

　　美国市场贡献三成收益 贸易摩擦风险较大

　　直销模式下，公司主要将平板探测器产品销售给境内外医疗、非医疗领域内的数字化X射线影像系统生产商。产品主要出口国家和地区为美国、欧盟，第一大客户为SharpLogixx, LLC。

　　报告期内，公司来自境外的销售金额分别为9,199.36万元、9,650.63万元、11,288.85万元，占各期主营业务收入的比例为48.93%、46.80%、50.00%。同时期，公司向美国地区销售金额占各期主营业务收入的比例分别为36.30%、34.14%、32.35%。

　　虽然，近三个财年公司营收同比增长7.44%、10.25%；但净利润下滑幅度却很大，报告各期末公司净利润分别为2,158.65万元、4,928.52万元、4,818.10万元，同比增长128.31%、-2.24%。主要受到2019年中美贸易摩擦、期间费用上涨影响。

　　此外，报告期内，公司主营业务毛利率分别为42.06%、46.22%、44.09%，受到原材料采购成本变化、中美贸易摩擦、产品结构变动等因素的影响，公司主营业务毛利率出现一定程度的波动。

　　目前，康众医疗控股的4家境外子公司分别是CI（美国）、康众印度、Innovation Pathways、OmniXray，以及参股境外公司Mikasa（日本）；其中，Innovation Pathways、OmniXray均为CI之全资子公司。

　　值得注意的是，康众医疗多家参股公司及控股子公司2019年净利润均出现不同程度亏损。截至招股书签署日，康众医疗共有5家控股子公司和2家参股公司。截至2019年，上述7家公司中，共有5家公司的净利润为负值，占比约71.43%。

　　负债攀升，偿债能力较弱

　　报告期内，康众医疗负债亦持续增加。招股书显示，2017-2019年，公司负债总额分别为6144.22万元、5053.09万元、8944.16万元。其中，流动负债占比分别为98.52%、88.05%、93.28%。

　　其中，公司2019年短期借款增至3845.23万元，占当期流动负债的比例达46.09%。报告期各期末，公司短期借款占比分别为33.70%、11.99%、46.09%。

　　而通过比较经营活动产生现金流量净额与净利润来看，公司日常资金流转吃紧。2018年末，公司以100.00万美元的外币定期存款存单作为质押资产，为公司申请欧元贷款作担保以解燃眉之急。

　　如上表所示，2018年、2019年公司经营活动产生的现金流量净额远低于净利润，报告期内，公司还存在部分收益没有被收回，从而影响利润质量走低。

　　报告期各期末，公司应收款账面价值分别为3,821.86万元、4,711.26万元、7,237.53万元，占同期营收比分别为21.73%、26.85%、37.14%。

　　招股书显示，截至2020年3月末，公司2017年、2018年应收账款未回款部分主要由于客户南宁一举、深圳深图回款较慢。

　　公司对深圳深图应收账款的坏账计提比从2018年的41.82%上升至2019年的71.48%，目前公司正在积极向深圳深图催收。而南宁一举因经营不善预计难以收回部分款项。

　　另外，值得注意的是，报告期各期末，公司货币资金余额亦在逐年下降。康众医疗表示，这是因为公司为提高短期闲置资金的使用效率而购买理财产品所致。

　　可以看到，康众医疗在日常经营过程中本就面临现金流吃紧的情况，然而公司还是拿出部分资金投资以此来快速回笼资金，但理财收益一般。

　　此外，康众医疗在2017年10月接收了来自中新创投、乾融新声、君联承宇向公司增资合计8,445.53万元；2018年、2019年，公司又向银行借款。表现在现金流表上就是，2017-2019年，公司筹资活动产生的现金流量净额分别为8,023.96万元、-2,255.92万元、3,931.35万元。

　　然而，报告期内，公司筹措的现金又大部分偿还了之前的借款及其利息。这种被动的筹资行为，说明公司投资活动和经营活动的现金流出现失衡。2018年公司筹措资金为负，也有可能是公司在投资和企业扩张方面没有更多作为的一种表现。

　　据悉，康众医疗此次拟募资4.46亿元，补充流动资金1.3亿元。

　　另外据招股书，2017-2019年，康众医疗普放系列产量占比分别为83.25%、76.54%、69.31%，销量占比分别为83.36%、78.41%、71.36%，呈逐年下降态势。公司产品结构逐渐向乳腺、动态等高端系列及工业/安检等非医疗领域转移。

　　康众医疗未来如何，让我们拭目以待吧。