和讯SGI公司|“牙茅”通策医疗省内“挑大梁”，省外“很低调”？口腔行业未来路在何方？

图：通策医疗和讯SGI指数综合评分

　　通策医疗2021年二季度最新和讯SGI评分出炉，仍然“整齐划一”地保持在了85分。值得注意的是，自去年三季度直到今年二季度，公司评分始终未变。在2020年一季度通策医疗的SGI指数因疫情等不可控因素大幅下跌后，在2020年二季度便力挽狂澜追到了往期的高水平位置。那么，通策医疗SGI指数目前能够“一马平川”的优秀背后，有哪些业绩数据的支撑？公司股价的上升空间还有多大？

　　业绩较为乐观 股价接连下跌

图：通策医疗主营业务收入（单位：万元） 图源：通策医疗2021年半年度报告

　　通策医疗2021年SGI评分能够持续保持高位的主要原因，在于其主营业务??种植、正畸、儿科“三驾马车”在拉动企业快速发展，公司收入结构持续优化，客单价稳步提升。由上图可见，公司的种植和正畸业务在2021年上半年营业收入分别为2.09亿元和2.32亿元，同比增速最快，都达到了75%以上；公司在儿科和大综合业务上表现也很喜人，2021年上半年的营收分别为2.58亿元和5.43亿元，同比增速都在68%以上。

图源：通策医疗各半年度报告

　　2020年中报通策医疗的加权净资产收益率显著下挫，是疫情导致通策医疗下属医院自1月24日全面停诊，至2月26日起陆续恢复部分急诊业务，直至5月18日才全面恢复口腔诊疗服务。但公司情况在2021有显著回暖：2021年上半年，通策医疗的门诊量同比增长了56.5%；公司实现营收13.17亿元，同比增长74.81%；归母净利润3.51亿元，同比增长141.16%；扣非净利润3.42亿元，同比增长148.64%；经营性现金流3.33亿元,同比增长130.34%。剔除2020年疫情影响，公司营收和归母净利润对比2019H1年复合增长率达24.7%和29.9%。

图源：通策医疗各季报、年报

　　图表前期，公司的毛利率、净利率因门诊量大幅下降而走出V型，去年一季度净利率甚至跌至负值，但截至2021年上半年二者都有了明显的恢复，公司的毛利率能保持在45%左右的高位，在全行业中处于领先地位。

　　费用率方面，公司能够保持对运营成本的合理控制，三项费用支出整体处于较低水平。华金证券8月10日发布研报称，通策医疗依托省内强大品牌力和病人粘性、高经营效率和良好的现金流，二季度公司销售、管理、财务费用率合计11.03%，同比减少3.67个百分点。据公司2021年半年报显示，二季度公司销售费用率仅为0.86%。

　　图源：通策医疗各季报、年报

　　除此之外，通策医疗的SGI指数之高还在于公司的现金流情况除去年一季度疫情的特殊情况外，都较为乐观，公司经营性现金流占营收比重基本能维持在20%以上。2021年二季度公司经营活动产生的现金流量净额同比增长130.34%，这或为公司直接面对下游患者，收费模式是与公立医院相似的“先付款后服务”，且公司对上游的供应商有一定的话语权所致。

　　同时，除去年一季度外，公司应收票据及应收账款周转天数都能保持在15天以内的低位，显示出公司的资产流动性之强，为公司的现金周转成功“保驾护航”。

　　继8月9日晚间公司发布2021年半年度报告后，安信证券于8月10日发布研报，维持通策医疗买入评级，目标价位367.2元。然而在近三个交易日通策医疗的股价却接连下跌，截至8月13日收盘，通策医疗股价为305.99元，市值跌落千亿以下（981.13亿元），风光较峰值时略显逊色。这一方面或为医疗股爆涨后集体回调，落袋为安所致；另一方面或因为通策医疗区域规模有限，外部策略保守，与资本重增长重空间规模相矛盾。

　　省内“挑大梁” 省外“很低调”

　　值得关注的是，通策医疗的公司业务只在浙江省内挑起了大梁，但并没有真正走出省外，成为全国性医疗连锁大企，这也在一定程度上引发了资本的质疑。

图：通策医疗浙江省内外医疗服务业务结构（单位：万元） 图源：通策医疗2021年半年度报告

　　据公司2021年半年报显示，目前公司九成业务都集中于浙江省内布局，2021年省外业务收入占比（9.75%）与去年同期相比甚至有减无增。

图源：通策医疗董事长吕建明微博

　　但通策医疗面对医疗机构服务受限于地域性这一问题似乎并不着急。对此公司董事长吕建明曾在微博表示，公司在浙江投资收益超过外省，浙江省内的高比例是公司的战略，浙江完全能支撑通策医疗5至10年超常规发展。

　　相比于“眼茅”爱尔眼科(300015,股吧)走“外延扩张”道路，通策医疗走的是“内生增长”道路。多家企业因大肆扩张而导致失败的案例显示，如果公司扩张步伐过大，医生的水平无法完全保证，便可能导致服务质量下降，有损公司口碑，继而公司便可能诉诸营销手段，反而提升了销售费用，进而导致医师工资下降，优秀医生流失的恶性循环。因此，通策医疗不急于谋求扩大，首先立足本土，力图站稳脚跟，也属明智之举。

图源：通策医疗各季报、年报

　　2021年二季度，公司的研发费用同比增加136.94%，但从上图整体来看，公司的研发投入占比并不显著且目前暂无增长态势。2021年二季度通策医疗的穆迪?BVD创新指数为60.72，处于中上水平。

　　但公司较为重视推进产学研医一体化，今年6月21日通策集团与中科院医学所签约了战略合作协议，将在基础医学与肿瘤研究、科技成果转换、临床应用等领域展开紧密合作。吕建明表示，希望能在中国科学院的鼎力支持下合力打造独具优势的集成创新平台。

　　口腔行业前景光明 “互联网+口腔”或为未来之星

　　图：口腔专科综合盈利能力长期高于医疗机构平均水平 图源：Med+研究院《2020中国口腔医疗行业研究报告》

　　 通策医疗选择的口腔这一赛道很有优势。据Med+研究院数据统计，口腔专科医疗利润率较高，综合盈利能力长期高于医疗机构的平均水平。

　　随着“颜值消费”兴起，全民口腔护理意识显著增强，口腔医疗市场也逐步打开。中商产业研究院统计数据显示，2016-2020年我国口腔医疗市场规模由783亿元增至1124亿元，并预计2021年可达1207亿元；弗若斯特沙利文报告显示，2015-2020年我国民营口腔医疗服务市场规模从433亿元增长至831亿元，并预计到2025年将达2414亿元；再细分，2020中国口腔医疗行业报告数据显示，中国种植牙颗数从2011年的13万颗增长到了2020年的406万颗。

 图源：MedTrend，万联证券研究所

　　然而，我国人均口腔医疗消费水平与发达国家相比还有较大差距。中国口腔医疗行业报告数据显示，2020年中国人均口腔消费支出仅为136元，不及韩国、美国等的十分之一。同时，我国还无法满足世卫组织建议的牙医配比，口腔行业发展目前仍处于起步阶段。

　　图源：中国卫生健康统计年鉴

　　因此，我国口腔行业仍有极大的增长空间。随着国民口腔健康意识的不断加强与居民可支配收入的提升，中国口腔消费的需求会日益增长，口腔市场整体规模未来增长态势可期。近年来，我国公立专科口腔医院数量较为稳定，而民营专科口腔医院数量则迅猛增长，已从2010年的140家增长至2020年的848家。

图：《健康口腔行动方案(2019-2025年)》 图源：国家卫生健康委办公厅

　　宏观上，“健康中国”上升为国家战略，将医疗健康产业作为中国的支柱产业已成为共识，国家也在陆续出台一系列政策制度，大力推进大健康产业发展。

　　此外，随着数字化、信息化科技及互联网技术的深入发展，互联网平台逐渐成为了口腔医疗机构营销推广的主要渠道；后疫情时代，线上渠道获客占比亦明显提高，线上问诊成为了新的趋势，全球口腔巨头纷纷开始重视数字化口腔医疗布局。

　　艾媒咨询提出，口腔医疗行业更新换代正在加速，基于5G通信技术的远程诊疗、基于3D打印技术的隐形正畸、电子病历的普及与应用等新科技与新技术在口腔领域的产业化应用将会快速到来。

　　未来，集众望于一身的“牙茅”通策医疗能否继续学习探索优秀的经营模式，平衡好口碑、成长和盈利三方面的需求？和讯SGI将继续关注。