中国银河：给予天山铝业买入评级

2021-10-19中国银河证券股份有限公司华立对天山铝业进行研究并发布了研究报告《产业链一体化竞争优势明确，高铝价下公司业绩弹性有望充分释放》，本报告对天山铝业给出买入评级，当前股价为9.88元。

天山铝业(002532)

核心观点：

投资事件： 公司发布 2021 年三季报业绩预告， 2021 年前三季度公司预计实现归属于上市公司股东净利润 32.32 亿元，同比增长 163.54%；公司预计 2021Q3 单季度实现归属于上市公司股东净利润 12.50 亿元，同比增长 118.05%； 。

铝价强势上涨驱动公司业绩增长。 在国内能耗双控与电力紧张限产频发的情况下，内蒙古、广西、云南、新疆等多地电解铝产能被迫关停，新建产能投产延期，供应方面的限制使三季度铝价继续上涨。 2021 前三季度国内电解铝现货均价达 18518 元/吨，同比上涨 35.41%，其中2021Q3 电解铝价格达到 20529 元/吨，同比上涨 40.33%，环比上涨10.58%。 报告期内，公司不受限电限产影响，电解铝与发电均保持满负荷稳定生产， 公司 2021 年前三季度生产电解铝 86.4 万吨（2021Q3单季度生产电解铝 29.13 万吨），较去年同期略有增长。铝价的大幅上涨及叠加公司电解铝生产的正常运行保证了公司报告期内业绩的大幅增长。

全产业链一体化优势体现，确保高铝价下公司业绩可充分释放。 在电解铝价格上涨的同时，电解铝成本也出现了相应上行。 2021Q3 国内氧化铝价格同比上涨 19.82%，环比上涨 17.74%； 预焙阳极价格同比上涨46.89%，环比上涨 8.63%；煤炭电力价格也出现大幅上涨。 公司具备良好的区位与资源优势，拥有铝土矿、 氧化铝、预焙阳极、发电、电解铝、高纯铝、铝深加工等铝上下游全产业链布局。 2021 年前三季度，公司生产氧化铝 66.4 万吨（2021Q3 单季度生产 21.4 万吨），同比增加 24%；生产碳素 34.5 万吨（2021Q3 单季度生产 12.8 万吨），同比增长 46%；生产高纯铝 1.1 万吨（2021Q3 单季度生产 0.42 万吨），同比增长 72%。公司电解铝生产电力自给率 90%，碳素实现 100%自给，在公司广西靖西天桂二、三期 170 万吨氧化铝产能在年底投产后，公司氧化铝自给率也将达到 100%。完整的铝产业链上下游一体化综合优势，使公司成本控制能力行业领先，可最大限度的抵御市场原材料及电力成本不断上升的不利影响， 在享受高铝价的景气下充分释放利润。

获取海外铝土矿资源，布局公司未来成长发力点。，公司为获取上游优质的铝土矿资源，向上游延伸继续推进产业链一体化的发展战略，与印度尼西亚本土矿业控股公司及其实际控制人签订了《合作意向协议》，公司拟直接或间接收购其或其下属三家矿业公司不低于 49%的股权，并拟在铝土矿开采、供应、销售等方面开展合作。公司在印尼布局铝土矿资源获得突破，有望在国内电解铝新增产能被严格控制的情况下在海外寻找到新的产量增长点。

投资建议： 公司铝全产业链布局稳步推进， 且一体化竞争优势在高铝价与成本上行的行业格局中正逐步凸显。 在碳中和与电荒影响下国内电解铝供应受限， 预计电解铝价格将长期维持在高位，公司拥有行业领先的成本管控能力将最大化受益于电解铝行业的高景气。 预计公司2021-2022 年归属于上市公司股东净利润为 47.24、 64.57 亿元，对应2021-2022 年 EPS 为 1.02、 1.39 元，对应 2021-2022 年 PE 为 9x、 7x，维持“推荐”评级。

风险提升： 1）铝价大幅下跌； 2）国内“碳中和”政策执行不及预期； 3）铝下游需求大幅下滑；4）公司新建产能投放不及预期； 5）国内加大对大宗商品价格的压制政策。