华西证券：给予报喜鸟买入评级

2021-10-29华西证券股份有限公司唐爽爽对报喜鸟(002154,股吧)进行研究并发布了研究报告《单季疫情影响无碍扩张，定增过会提振信心》，本报告对报喜鸟给出买入评级，当前股价为4.51元。

报喜鸟(002154)

事件概述

21年前三季度公司实现收入/归母净利/扣非归母净利分别为29.73/3.67/3.09亿元，同比增长32%/53%/58%，若剔除会计准则影响收入同比增长22%；21Q3收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.98/1.05/0.84亿元，同比增长12%/-16%/-22%，若剔除会计准则变动影响估计收入个位数增长，净利端剔除20Q3防护品类贡献的利润3000万、估计同比增长约11%，符合业绩预告。

分析判断:

Q3主品牌相对稳健，HAZZYS受疫情影响，宝鸟受防护品类高基数影响。我们分析，Q3单季收入增长放缓主要受疫情、台风和洪水等影响，特别是HAZZYS主要集中在江浙沪区域、受影响更大。剔除会计准则影响，分品牌来看，我们分析主品牌稳健、估计增长接近10%、主要来自加盟发货增长，HAZZYS受疫情影响更大、估计个位数增长，宝鸟受防疫物资高基数影响持平略降。

开店使得销售费用增长较多，但Q3净利率微降受益于递延所得税费用减少、少数股东损益减少。Q3单季毛利率62.17%、同比增加1.18PCT；21Q3净利率为11.27%，同比下降4.6PCT；若剔除20Q3防护品类影响仅微降0.23PCT。从费用率来看，公司21Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为39.68%/10.11%/-0.07%/1.63%，同比提高4.78/-0.12/-0.3/0.2PCT，我们分析，销售费用率增加一方面由于会计准则影响、上年同期数据未按总额法调整，另一方面则由于Q3加快开店、装修费用以及员工薪酬增加。而尽管销售费用率提升较多，但递延所得税费用减少、少数股东损益减少（宝鸟防护品类影响），净利率微降。

预计负债环比增长52%。21Q3末存货为12亿元，环比提升21%，我们估计为冬装提前备货。存货周转天数为283天，同比下降38天、环比提高14天。应收账款周转天数52天，同比下降3天。

投资建议

我们分析，（1）公司Q3短期受疫情影响、开店费用影响无碍长期成长趋势，公司直营比例高、若Q4疫情影响减弱恢复正常利润弹性仍大；（2）明年有望加速开店，中长期维持主品牌/HAZZYS有望做到30/50亿元收入；（3）长期来看，公司在代理HAZZYS过程中也学习了韩国商品企划经验，未来有望成长为多品牌运营集团，不排除HAZZYS之外仍有新品牌成为增长点。维持21/22/23年收入45.97/57.53/69.31亿元，归母净利5.01/6.58/8.36亿元、2021年10月29日股价4.51元对应PE分别为11/8/7X，维持买入评级，公司10月26日公告定增审核通过有望提振市场信心，定增价3.07元提供相对安全边际。

风险提示

疫情发展的不确定性、开店进度低于预期风险、系统性风险

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为7.33；证券之星估值分析工具显示，报喜鸟（002154）好公司评级为2星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为2.5星。