2021财报季 | 陕西煤业：成绩单靓丽，煤炭航母底气足

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作者 | 罗盘君

4月28日，陕西煤业(601225)发布2021年报，各项业绩指标优秀。陕西煤业2022年04月28日市值1683.05亿元，较2020年04月28日增幅达128.06%，昨日更是来一波涨停。2021年上半年的“煤超疯”行情为陕西煤业取得靓丽成绩单提供了强力支撑，如果行情不再，我们该如何评测陕西煤业的发展空间呢？让我们从企业财务基本盘入手。

图表：陕西煤业资金信号图

数据截至：2022年4月28日，来源：市值罗盘APP

下面是陕西煤业2021年报的关键财务特征分析。

1、利润结构

利润的数值很重要，利润的结构同样重要。通过对利润的结构进行分析，可以对公司利润的稳定性与可持续性有初步的判断，并找到对利润影响较大的活动进行重点分析。

利润结构重点观察两个问题，支撑公司营业利润的活动主要是什么，经营活动、投资活动、政府补助还是其他；公司是否存在大额的损失，大额的损失发生在什么方面。

陕西煤业2021年营业利润413.94亿元，经营活动产生的核心利润占主导地位。发生减值，减值水平对营业利润影响较小。此外，2021年发生营业外收入0.84亿元，较去年有所增加。发生营业外支出7.89亿元，较去年有所增加。

2、成长性

成长性代表着企业的发展前景，是投资中需要关注的重要内容，通过投资具有高成长性的企业，以获得高额的投资回报。

成长性主要关注两部分内容：成长性水平，即业绩增速的数值表现；成长性质量，通过对增长的动力进行分析，对其未来成长的稳定性与可持续性进行评价。

整体看陕西煤业经营业务表现出较高的成长性，2021年营业总收入1522.66亿元，其中销售收入快速增长、毛利润快速增长、核心利润快速增长。产品盈利增长的同时，费用增长可控，最终实现经营活动的盈利增长。

陕西煤业产品盈利的增长，是销售规模扩大和产品竞争力增加共同作用的结果，产品盈利增长质量较高。

主要靠"自产煤"支撑销售和盈利。但从地域角度看公司收入构成发生一定变化。与2020年相比，"西北地区"占比增加，"华东地区"占比减少。

3、盈利能力

盈利能力反映公司获得利润的能力，盈利能力越高，单位收入转化为利润的效率越高，其水平的高低与公司的产品竞争力和管理效率等有关。

盈利能力的分析首先关注盈利能力的水平和变动情况，针对盈利能力发生较大变动的公司，则需进一步分析盈利能力变动的原因，找到导致盈利能力变动的主要项目，进行重点分析。

整体来看，陕西煤业核心利润率24.80%，与2020年相比，核心利润率上升，经营活动盈利能力改善。核心利润率改善主要源于毛利率的提高。

整体来看，陕西煤业2021年毛利率35.84%，与2020年相比，毛利率上升，产品竞争力改善。

2021年发生销售费用10.42亿元，其中最大的支出是工资薪酬。相较于2020年，销售费用迅速增加。销售费用增加的主要原因是仓储运输渠道费的增加。与2020年相比，销售费用率基本稳定。2.13亿元的销售增加带来285.30亿元的毛利增加，销售费用增加带来的盈利改善效果较好。

2021年进行研发投入5.44亿元，较2020年研发投入有所增长。相较于营业收入，研发投入较为稳定。其中，2021年研发费用占研发投入的比例为25.05%。

2021年发生研发费用1.36亿元，较2020年研发费用迅速增加。与2020年相比研发费用率基本稳定。

2021年发生管理费用70.05亿元，其中最大的支出是办公招待差旅及其他管理费用，工资薪酬也占比较大。较2020年管理费用迅速增加，增加的主原因是工资薪酬的增加。相较于营业收入，管理费用支出相对稳定。

另外，陕西煤业利息费用较为稳定、金融负债水平降低、贷款成本基本稳定。

4、资产收益

在众多的财务指标中，巴菲特最推崇的便是ROE，反映单位股东投入的回报情况，作为一个全能型财务指标，反映公司盈利能力、营运能力和偿债能力的综合表现。

针对ROE的分析重点关注两个问题，一是ROE的水平及变动情况，二是ROE的变动原因，后续可重点关注出现问题的某项能力。

2021年陕西煤业净资产收益率33.04%，相较于2020年股东回报水平提高。2021年陕西煤业归母净资产收益率27.17%，相较于2020年对母公司股东回报水平提高。

2021年陕西煤业总资产报酬率20.19%，相较于2020年资产质量提高。2021年陕西煤业总资产周转率0.91。相较于2020年资产周转效率提高。

5、资产结构与资产质量

资产负债表的左边表示钱的去向。通过对资产结构进行分析，了解公司的钱都用到了什么地方；通过对各项资产质量进行分析，了解公司各项资产产生价值的能力。

2021年12月31日资产总额1854.07亿元，从合并报表的资产结构来看，在资产的配置上对经营活动聚焦相对不足。

与2020年12月31日相比，公司资产增加364.95亿元，资产规模快速增长。主要是由于货币资金的增长。与2020年12月31日相比，货币资金占比明显增长，经营资产占比明显降低，公司在资产配置上表现出向货币资金倾斜的趋势。

2021年经营资产报酬率36.79%，较2020年，经营资产报酬率有所改善。2021年经营资产周转率1.48次，较2020年有所恶化。

较2020年12月31日增加195.90亿元，固定资产类资产快速增长。主要是由于固定资产的增长。固定资产发生减值，减值损失7.31亿元。

2021年12月31日存货规模36.16亿元。较2020年12月31日存货规模快速收缩。2021年存货周转率34.36次。

2021年12月31日商业债权79.29亿元，较2020年12月31日商业债权规模扩张。其中，应收账款占比89.60%。商业债权发生减值。

2021年12月31日无形资产205.65亿元，占经营资产的比例较高，可能会对公司的经营资产质量产生较大影响，需要进一步结合公司性质及无形资产构成进行分析。无形资产发生减值。

集团账上货币资金539.74亿元，货币资金占比较高。

6、资本结构与融资

资产负债表的右边表示钱的来源，通过对资本结构进行分析，了解是谁以什么样的形式为公司提供资源，并据此推测公司未来扩张的潜在动力。

从合并报表的负债及所有者权益结构来看，集团的资本引入均衡利用利润积累、经营负债。其中，资产的增长来源于多种资金来源的联合推动。与2020年12月31日相比，金融性负债占比明显降低

7、现金流量表现

公司可以亏损，却不可资金链断裂，现金流的健康情况日益受到投资者的关注。

针对现金流量表现的分析重点集中在：现金流结构、经营活动造血能力、投资活动规模与去向、筹资活动来源与未来扩张潜力。

陕西煤业2021年经营活动现金净流入511.21亿元，投资活动净流出62.94亿元，筹资活动净流出165.49亿元，本年度共实现282.72亿元的现金净流入。

2021年经营活动现金净流入511.21亿元，2020年现金净流入211.40亿元，经营活动现金净流入增加。

2021年核心利润377.69亿元，核心利润变现率135.50%，变现能力较2020年基本稳定，其中对下游客户的议价能力基本稳定、对供应商议价能力变强。经营活动产生的造血能力足以补偿折旧摊销以及支持利息费用现金股利的支付，且有一定富余可以支持扩大再生产等投资活动。

2021年经营活动和投资活动无现金缺口，合计现金净流入448.27亿元。与2020年相比，继续保持净流入。

2021年投资活动流出134.98亿元，其中79.68亿元用于产能等建设，1.19亿元用于具有一定战略意义的对外投资，53.81亿元用于理财等其他股权投资。其中，公司短期投资活动较为活跃。

2021年筹资活动现金流入30.00亿元，其中股权流入7.42亿元，债权流入22.58亿元，债权净流出47.11亿元，公司经营活动与投资活动产生现金流富余，并进行股权扩张，开始有资金进行历史债务的偿还。

2021年12月31日金融负债率7.07%，金融负债水平可控。较2020年贷款成本基本稳定，与公司资产造血能力相比，利息水平较可控。

为了对陕西煤业的财务质地有更清晰的感知，关键指标还与中国神华进行了对比。

图表：关键指标A股概览（已披露2021年报企业）

数据截至：2022年4月28日，来源：市值参谋@和恒数据

图表：动力煤每股指标排名（已披露2021年报企业）

数据截至：2022年4月28日，来源：市值参谋@和恒数据

本文摘自《市值参谋-陕西煤业与陕西煤业2021年财报对比分析报告》与《财报罗盘智能财报系统解读陕西煤业2021年报》，微信后台留言或添加罗盘君（微信号：luopanjun01）好友获取88页完整报告。

维度一  规模对比

我们选取市值规模、资产规模、经营结果三个维度的指标，对公司及其对标标的规模进行对比，以便公司对自身在行业中所处位置有初步的了解。

陕西煤业2022年04月28日市值1683.05亿元，远低于中国神华市值。

2021年12月31日陕西煤业总资产1854.07亿元，远低于中国神华（6070.52亿元）。2021年报陕西煤业营业总收入1522.66亿元，远低于中国神华（3352.16亿元）。净利润337.44亿元，远低于中国神华（593.59亿元）。

维度二  业绩成长

从营业收入、毛利润、核心利润、净利润四个维度，对公司的成长性水平、质量及其背后原因进行分析，并与对标公司进行对标，寻找成长性差异与原因。

2021年报陕西煤业净利润增速70.79%，远高于中国神华（25.59%）。

2021年报陕西煤业营业收入增速60.52%，远高于中国神华（43.71%）。

2021年报陕西煤业核心利润增速149.92%，远高于中国神华（30.17%）。

陕西煤业产品盈利增长的同时，费用增长可控，最终实现经营活动的盈利增长，增长质量较高。

维度三  现金流健康程度

从现金流结构出发分析公司整体现金周转情况，再分别对公司的经营活动、投资活动、筹资活动和分红的现金流动情况进行分析，对公司现金流健康性进?判断。

从陕西煤业2019年报到本期的现金流结构来看，期初现金126.67亿元，经营活动净流入914.61亿元，投资活动净流出181.45亿元，筹资活动净流出360.98亿元，其他现金净流入2.32亿元，三年累计净流入374.50亿元，期末现金501.17亿元。公司经营活动与投资活动产生现金流富余，并进行股权扩张，开始有资金进行历史债务的偿还。

从中国神华2019年报到本期的现金流结构来看，期初现金618.63亿元，经营活动净流入2389.70亿元，投资活动净流出211.03亿元，筹资活动净流出1229.82亿元，其他现金净流出0.42亿元，三年累计净流入948.43亿元，期末现金1567.06亿元。公司可能正在进行非必要融资。

2021年报陕西煤业核心利润获现率135%，经营活动变现能力高于中国神华。

陕西煤业暂未对2021年进行分红，三年累计分红112.46亿元。陕西煤业利润分红率与中国神华基本持平。

维度四  资产配置

从总资产的变动和结构入手，再对经营资产、投资资产、货币资金、商誉和其他资产的占比、变动和构成进行分析，还原企业资产配置现状、趋势与风险。

2021年12月31日陕西煤业总资产1854.07亿元。从合并报表的资产结构来看，在资产的配置上对经营活动聚焦度不足。

2021年12月31日中国神华资产总额6070.52亿元，从合并报表的资产结构来看，在资产的配置上同样对经营活动聚焦度不足。

与2021年09月30日相比，陕西煤业资产增速7.85%，中国神华资产增速2.91%。陕西煤业资产增速明显大于中国神华。

较2021年09月30日，陕西资产规模有所增长。资产规模的增长主要是由于货币资金的增长。

维度五  股东回报

首先从净资产报酬率入手，通过杜邦分析，将净资产报酬率拆解为总资产报酬率与权益乘数，从资产质量与财务杠杆两个角度分析净资产报酬率变动与差距的原因。

2021年报陕西煤业ROE27.17%，较2020年报股东回报水平提高。陕西煤业ROE的改善主要来源于总资产报酬率的改善。

维度六  经营活动

以经营资产报酬率为核心，将经营资产报酬率拆解为核心利润率和经营资产周转率，从盈利性和经营资产的周转效率入手，对产品竞争力、各项费用以及各项经营资产的质量进行分析。

2021年报陕西煤业经营资产报酬率36.25%。较2020年报，经营资产报酬率有所改善。经营资产报酬率的改善来源于核心利润率和经营资产周转率的双重改善。陕西煤业经营资产报酬率高于中国神华，主要是由于其更高的经营资产周转率导致的。

2021年报陕西煤业核心利润率24.44%。较去年同期经营活动盈利能力改善。陕西煤业2021年报较2020年报核心利润率的提高主要源于毛利率的提高。陕西煤业核心利润率与中国神华基本持平。

2021年报陕西煤业经营资产周转率1.48次，较去年同期有所改善。陕西煤业经营资产周转速度高于中国神华。

维度七  投资活动

对公司投资活动进?分析，将投资进?步拆解为内?性产能建设投资、具有战略意义的对外股权投资和理财投资，分析企业投资活动的去向，以及各项投资的效益情况。

2021年报陕西煤业投资活动资金流出134.98亿元。投资流出中产能建设占比最大，占比59.03%，此外理财等投资也占比较大。2019年报到本期投资活动累计资金流出392.31亿元。近三年投资流出中产能建设占比最大，占比53.80%，此外理财等投资也占比较大。

2021年报中国神华投资活动资金流出267.33亿元。投资流出中产能建设占比最大，占比53.80%，此外理财等投资也占比较大。中国神华2019年报到本期的投资活动资金流出，理财等投资占比最大，占比46.14%，此外产能建设、理财等投资也占比较大。

2021年报陕西煤业产能投入79.68亿元，处置0.25亿元，折旧摊销损耗89.93亿元，新增净投入-10.50亿元，与期初经营性资产规模相比，扩张性资本支出比例-1.29%，产能以维持和更新换代为主。陕西煤业扩张性资本支出比例与中国神华基本持平。

陕西煤业长期股权投资124.55亿元，较2020年12月31日快速增长。其总资产占比较2020年12月31日基本稳定。陕西煤业对长期股权投资的配置低于中国神华。

陕西煤业投资支付的现金53.81亿元，收回投资收到的现金18.04亿元，公司短期投资活动较为活跃。

陕西煤业理财等投资性资产收益率降低。陕西煤业理财等投资性资产收益率与中国神华有一定差距。

维度八  筹资活动

对公司筹资活动进行分析，将筹资活动拆解为债权和股权分析企业资金的来源，并通过金融负债理财、经营活动现金付现率等指标，对企业的还本付息压力进行分析。

2021年报陕西煤业经营活动与投资活动资金净流入448.27亿元，无资金缺口。2019年报到本期经营活动与投资活动累计资金净流入733.16亿元，无资金缺口。

2021年报中国神华经营活动与投资活动资金净流入877.31亿元，无资金缺口。2019年报到本期经营活动与投资活动累计资金净流入2178.67亿元，无资金缺口。

2021年报陕西煤业筹资活动现金流入30.00亿元，其中股权流入7.42亿元，债权流入22.58亿元，债权净流出47.11亿元，公司经营活动与投资活动产生现金流富余，并进行股权扩张，开始有资金进行历史债务的偿还。

2021年报中国神华筹资活动现金流入242.38亿元，其中股权流入11.29亿元，债权流入221.14亿元，债权净流入3.73亿元，公司可能正在进行非必要融资。

陕西煤业金融负债率7.07%，较2020年12月31日金融负债水平降低。中国神华金融负债率11.82%，陕西煤业金融负债水平低于中国神华。

图：陕西煤业估值曲线，来源：市值罗盘APP

以近三年市盈率为评价指标看，陕西煤业估值曲线处在偏低区间。未来走势如何，除了对基本面的分析与资金面的观察外，还受市场情绪等多种因素左右。

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