和讯SGI公司|芯导科技面临前狼后虎的处境，5G换机潮能否使公司转危为安？

　　2022年5月2日，芯导科技最新的和讯SGI指数评分解读出炉，公司获得了77分。

　　在整个考察期间，芯导科技SGI指数极差值为7，运行平稳，股价的表现与之天差地别，一年以来滚滚而下，几乎毫无回弹迹象，这种极端的差异背后反射了芯导科技目前哪些经营窘境？

　　图：芯导科技和讯SGI指数综合评分，数据来自各季度财报

　　作为专精特新“小巨人”，芯导科技主营业务为功率半导体的研发与销售。公司功率半导体产品包括功率器件和功率 IC 两大类，产品应用领域主要以消费类电子为主，少部分应用于安防、网络通讯和工业领域。

　　在运营模式上，采用Fabless模式运营生产，产品生产环节的晶圆生产、切割和芯片封装、测试均委托大型专业集成电路委托加工商、代工厂进行，国科微(300672)主要专注于作为整个经营活动核心环节的芯片设计与研发。

　　在产品结构上，公司产品主要包括功率器件和功率 IC，应用于消费类电子、网络通讯、安防、工业等领域。公司功率器件产品主要包括 TVS（包括 ESD 保护器件）、MOSFET、肖特基等。功率 IC 产品主要为电源管理 IC。

　　目前，公司主要产品的应用领域聚焦于以手机、TWS、平板电脑、AR、VR、智能手表等为主的便携式、可穿戴式消费类电子领域。

　　一、业绩的压舱石：消费电子的拉动作用多大？

　　近年来，需求侧的爆发对半导体行业的催化作用日益显著，比如因疫情而产生的远程办公和学习，工业制造的自动化和数字化转型，汽车和电子产品的智能化升级。叠加集成电路产业正在经历第三次产能转移，国产替代持续加速进行，给中国本土企业带来了绝佳的市场机会。

　　芯导科技得益于半导体行业的繁荣，业绩表现良好。2021年公司实现营业收入约4.76亿元，同比增加29.13%；净利润约1.15亿元，同比增加54.42%，智能消费类电子作为产品终端运用的重心，对业绩增长发挥了关键的基础性作用。

　　首先，消费电子领域智能手机贡献巨大。根据IDC 预计，在 2020-2025 年预测期内，全球智能手机市场的复合年增长率(CAGR)将达到 3.6%，虽然智能手机爆发式增长的黄金时代一去不返，但是5G手机换机潮逐渐成为智能手机增量的强劲驱动力量，2021 年5G 智能手机出货量将占全球销量的 40%以上，到 2025 年将增长至 69%。

　　其次，可穿戴设备的普及带来更多的增收空间。随着智能手表、智能手环、TWS 耳机、智能眼镜等细分市场的需求释放，智能可穿戴设备市场规模逐年提升。

　　全球可穿戴设备出货量从2016年的1.02亿台增长至2021年的5.33亿台，年均复合增长率达39.2%。2021年全年可穿戴设备出货5.33亿台，同比增长20%。

　　此外，伴随着科技的进步和智能化浪潮，智能可穿戴设备的种类也在快速增加。智能可穿戴设备市场的快速发展对电源管理芯片提出了多样需求，为电源管理芯片市场发展提供了广阔的空间。

　　值得聚焦的一点是，根据年报资料，芯导科技积极推动产品升级迭代，开发出了效率更高、更智能化的全系列充电芯片。公司自称大电流开关充电器件，性能指标已媲美国外厂商，产品被手机平板等业界知名客户采用，为实现进口替代、自主可控做出了贡献。限于搜集资料有限，笔者也难以考证公司对大电流开关充电器件说明介绍的准确性和客观性。

　　二、营收两大支柱：TVS领域面临前狼后虎的处境？

　　从产品类型来看，功率半导体可以分为功率器件和功率 IC。功率器件是芯导科技的主攻领域，产品主要包括瞬态电压抑制二极管（TVS）、金属-氧化物半导体场效应晶体管（MOSFET）、肖特基势垒二极管（SBD）等，其中，芯导科技的TVS收入常年占全年营收60%上下，产品主要为 ESD 保护器件。

　　首先，拆解贡献了营收半壁江山的TVS市场，就芯导科技核心业务ESD 保护器件的市场格局而言，目前主要由欧美厂商主导，根据 OMDIA 发布的研究报告，全球前五大厂商分别为安世半导体（Nexperia）、意法半导体（STMicroelectronics）、商升特（Semtech）、安森美（ON Semiconductor）、晶焱（Amazing）。上述前五大厂商 2020 年销售额为 7.08 亿美元，占全球市场份额约为 67.12%。

　　国外市场高手如林，技术优势显著，渗透困难，芯导科技国内拓展也阻力不小，大批业内强势的公司虎视眈眈，士兰微(600460)、扬杰科技(300373)、捷捷微电(300623)等老牌功率半导体厂商也都涉足TVS产品，并且作为一体化、综合型的IDM厂商，对比芯导科技这样的Fabless模式，具有研发和工艺协同融合以及相关成本方面的优势。

　　从TVS领域销售规模来看，芯导科技目前占据第一梯队的位置。芯片大厂韦尔股份(603501)，2020年该产品收入5.03亿元；芯导科技排名第二，收入2.59亿元，仅是韦尔股份的一半。从竞争形势和市场地位来看，芯导科技在TVS领域面临前狼后虎的处境。

　　其次，聚焦芯导科技的第二大营收板块MOSFET ，目前市场依然由国外厂商主导。根据2020 年的市场格局来看，全球 MOSFET 营收前十的厂商仍然以欧、美、日厂商为主，其中英飞凌以 29.7%的市场份额遥遥领先，位居全球功率MOSFET 市场第一，前 2 大厂商英飞凌和安森美营收之和占比为 40.9%，前 10大公司营收之和占比高达 80.4%。

　　三、市场特征：空间小、同质化、估值堵点

　　在产品同质方面，由于TVS成熟度和标准化程度比较高，生产厂家众多，激烈的市场竞争下，产品存在一定同质化趋势，2018年到2021年前三季度，公司ESD保护器件的销售收入占TVS的营收比例分别为96.46%、94.13%、94.90%和95.67%。这意味同质化显著的TVS决定着公司的生死兴衰。

　　同质化的结果往往容易演变成一场零和博弈，产品价格不但难以保持优势，而且将一降再降。2019年、2020年芯导科技TVS价格分别下降3.9%和6.38%，只在2021年上半年微涨了1.81%。综合来看，未来TVS价格大概率是稳中有降，对芯导科技毛利率冲击较大，侵蚀盈利能力。

　　在市场空间方面，放大到整个功率半导体领域，TVS只是一个很小的品种，这是压制芯导科技成长的重要因素，韦尔股份TVS产品仅仅凭借5.03亿元的营收就问鼎该领域产品销售冠军，相较于半导体行业其他热门细分领域的星辰大海，这从侧面间接表明TVS领域市场空间狭小。

　　在估值堵点方面，不但受市场空间狭小的影响，也和消费电子领域的增长前景息息相关。芯导科技产品大部分用于以手机为主的消费电子领域，收入占比一直维持在95%左右，通讯、安防、工业等领域也会有所应用，但由于认证周期漫长，芯导科技产品短期内难以大规模导入。

　　消费电子领域作为芯导科技产品主战场，这意味着业绩增长和手机出货量高度关联，然而当前智能手机逐步滑入衰退周期，进入存量厮杀阶段，国内手机出货量波动下降，智能手机市场饱和，行业天花板见顶。空间狭小和天花板效应不但约束未来业绩增长，也压制了公司估值。

　　此外，芯导科技于2022年6月1日将迎来首发机构配售股份61.36万股的解禁，占流通市值比例4.59%，结合历史业绩趋势、当前市场特征以及公司二级市场下跌惯性来看，芯导科技股价或将进一步承压。