大摩华鑫基金王厚羿：原油运价可能开启新一轮上涨周期

　　原油在世界范围内的分布并不均衡，全球主要石油生产地区与主要石油消费地区并不匹配。按照2021年BP《世界能源统计年鉴》数据，全球主要原油产地为OPEC组织，产量为30.63百万桶/天；其次为美国，16.48百万桶/天。而主要的消费地区为亚太区域，消费量为33.51百万桶/天，其中中国消费量为14.23百万桶/天。可以说，由于原油产出与消费地区分布的不均衡，从而产生了大量的跨洋原油运输需求。而主要的贸易运输航线包括中东到亚太区域，中东到北美/欧洲，西非到亚太，美洲到亚太，四大贸易航线占据全球原油贸易量的70%。

　　历史数据表明，油运市场具有明显周期性，而周期的来源则是需求与供给的波动：

　　1.需求：长期来看，油运需求受全球宏观周期影响，与世界经济发展密切相关；中短期来看，油运需求会受原油库存周期影响，原油库存周期不仅与原油价格密切相关，还受各国的政治经济情况影响，因此油运运价的短期波动性也相对较大。

　　2.供给：油轮运输供给具有滞后性，新船订单一般需要2-3年时间交付，不能对复杂的需求变化做出快速反应，因此会出现较长时间的供需错配现象，最终造成运价的周期性波动。

　　2020年，油运运价即经历了一个完整周期：年初，受全球石油需求下降，OPEC扩大减产协议失败，沙特俄罗斯开启价格战等多重因素影响，2020年3月起国际油价连续大幅下挫，石油供给增多，大国增加战略储备，全球油运需求上行。另外，2020年3月-5月，原油远期呈现升水结构，储油套利行为进一步加剧了油运行业供不应求的局面。进入 2020 年三季度，全球疫情持续蔓延，石油需求疲软，OPEC+执行减产协议，原油价格逐步复苏，储油套利需求减少，同时各国原油面临去库存压力，油运运价持续低迷。根据克拉克森数据，2021年，超大型油轮船的TCE租金年均水平在3218美金/天，该运价同比2020下降了93.9%。而进入2022年1季度，超大型油轮的TCE水平开始呈现负值，这代表着油轮市场运价已经难以覆盖船东单次航行的燃油成本，低迷运价可见一斑。

　　中期来看，随着全球疫情逐步缓解，全球石油消耗量有望进一步增长。目前 OECD 国家原油库存水平处于较低位置。OECD商业库存从2021年初 30.36亿桶下降至今年2月的25.99 亿桶，而2015-2019年库存均值为29.4亿桶。尽管当前高油价下，下游补库需求较为平淡，但是考虑到 OECD 的低迷原油库存，后续有望开启修复主动补库存需求，从而拉动原油贸易需求提升。同时，欧佩克+产量限制有望进一步放松，全球油轮运输需求处在恢复进程中。据克拉克森最新预测，预计2022年原油运输总体需求增长8.7%。叠加地缘政治影响，如欧盟开始严格执行俄罗斯石油进口禁令，原油贸易格局将被重塑。欧洲当前原油进口之中，29%货源是来自俄罗斯，剩下的来源地主要是西非/美国。如果欧洲转变进口国家，去更远的中东/西非/北美进口的话，从运距上将拉升明显。从运距来看，欧盟从中东/西非/北美进口运距为6500/4600/5160海里，高于之前从俄罗斯波罗的海/黑海的1300/3650海里，将加大对于油轮的运力需求。

　　（作者：摩根士丹利华鑫基金研究管理部 王厚羿）