湖南裕能背靠宁德时代、比亚迪闯关创业板 “磷酸铁锂出货量第一”光环下曝多个风险疑点|IPO观察

　　随着国家层面对于“碳中和”“碳达峰”的政策相继出台，新能源行业迎来了时代契机，相关产业链蓬勃发展。

　　近日，国内主要的锂离子电池正极材料供应商湖南裕能新能源电池材料股份有限公司（以下简称“湖南裕能”）将于6月15日进行上会审议，闯关创业板。

　　据悉，在宁德时代(300750)、比亚迪(002594)的支持下，湖南裕能在2021年实现国内磷酸铁锂正极材料领域市场占有率25%，磷酸铁锂出货量第一。借助公司披露的招股书等文件，公司的具体经营情况也在投资者面前得以亮相。

　　“大跃进式扩产” 或存供需失衡

　　湖南裕能是国内重要的锂离子电池正极材料供应商，以“磷酸铁锂”作为核心产品，该产品占营收的比重长期维持在96%以上。

　　2019年-2021年期间，湖南裕能分别实现营业收入5.81亿元、9.55亿元、70.27亿元，其中2021年的营收增速达到了636.07%。公司营收的大幅增长正是因为磷酸铁锂产品的高光。2019年-2021年，公司磷酸铁锂产品销售收入年均复合增长率为251.87%。

　　就磷酸铁锂产品来看，业绩的大幅增长主要缘于“量价齐升”。2021年磷酸铁锂的销售数量同比增长284.88%，均价同比提高93.31%。

　　如果拉长比较期限，磷酸铁锂产品的营收增长更多来源于“量”的质变。与2019年相比，磷酸铁锂的均价由4.44万元/吨提升至5.73万元/吨，增幅29.05%，同期磷酸铁锂销量由12545.52吨增长至120418.16吨，增幅859.84%。

　　正是由于磷酸铁锂销量的大幅增长，湖南裕能的业绩才得以突飞猛进。为了百尺竿头更进一步，湖南裕能在募资计划中，拟募集13亿元用于磷酸铁锂的产能扩充。

　　扩大生产是企业运营的重要一环，其中产能利用率是重要的考量指标。在招股书中，湖南裕能并没有直接披露产能利用率，不过通过相关数据可以估算出对应情况。

　　在招股书中，湖南裕能表示，“截至2021年12月31日，公司已建成生产线设计年产能合计为 19.30万吨。”也就是说，公司2021年的计划产能是19.30万吨。

　　同时，湖南裕能还表示，公司2021年磷酸铁锂的产量是12.31万吨，三元材料产量672.11 吨，合计12.38万吨，由此估算，公司的产能利用率为64.15%。

　　产能利用率并不能很好地解释公司的扩产必要性，那么扩产的原因或许更多的是为了应对未来的需求。

　　值得一提的是，除本次发行募投项目外，湖南裕能拟在湖南、贵州、云南新建/扩建铁锂产能，新增产能将在2022年至2025年逐步释放，全部建成后公司磷酸铁锂总设计年产能将达到89.30万吨。

　　短短4年时间，公司设计产能从19.30万吨增长至89.30万吨，增幅达到362.69%。未来需求能否满足如此大幅的产能扩充恐怕存在一定的不确定性。

　　营收增速领跑却曝研发占比短板

　　在磷酸铁锂产品的发力下，湖南裕能的营收快速增长，即便是与同行相比也表现得十分出色。

　　在招股书中，湖南裕能披露了公司主营业务收入与同行业可比公司的对比情况。2019年-2021年期间，可比公司的增长率均值分别为3.90%、-2.01%、243.85%，湖南裕能同期的增长率分别为259.86%、64.34%、635.17%，各期均远远超过同行业可比公司均值。

　　对于公司主营业务收入增速高于同行业可比公司主营业务收入增速均值的情况，湖南裕能解释了两大原因：一是因为公司产品性能优良，客户认可度较高；公司业务发展起步相对较晚，产能持续爬坡，为收入增长提供了保障。

　　锂电池正极材料属于高科技行业，业内企业均在不断开发、优化产品以适应新环境的变化、满足客户的需求。一旦产品的创新力不足，可能导致企业失去行业内的技术和品质优势，客户认可度下降，因此持续的研发投入是必要的。

　　从湖南裕能的研发费用来看，似乎与持续创新存在一定的矛盾。在招股书中，湖南裕能在2019年-2021年的研发费用占比分别为3.01%、2.53%、1.14%；同期，同行业可比公司的研发费用占比分别为4.73%、4.77%、3.79%。

　　从过往变化情况来看，可比公司均出现了研发费用占比下降的情况，然而湖南裕能的研发费用占比的下降趋势明显快于可比公司。从某种程度上来说，在营收快速增长的过程中，湖南裕能的研发投入并没有及时跟上。

　　研发投入相对不足下，湖南裕能如何保持产品的持续创新力、性能优势值得深思。

　　过度倚重宁德时代、比亚迪等五大客户存隐忧

　　事实上，湖南裕能的营收增长最直接的影响因素是两大头部客户：宁德时代、比亚迪。

　　从主营业务收入增长率来看，2019年-2021年，宁德时代与比亚迪对于湖南裕能主营业务收入的贡献增长率分别为267.90%、59.86%、671.01%，同期湖南裕能的主营业务收入增长率分别为259.86%、64.34%、635.17%，与前者同步。

　　根据高工锂电统计，报告期内，国内前五大动力锂电池厂商的市场占有率分别为 80.3%、83.5%和 82.4%；其中，排名前两位的宁德时代和比亚迪的市场占有率合计分别达到 69.1%、61.9%和 69.9%。

　　背靠宁德时代、比亚迪，湖南裕能的业绩高速成长，但这也同时造成公司的前五大客户集中度过高。

　　2019年-2021年，湖南裕能前五大客户的营收占比分别达到了98.54%、97.55% 、97.71%，宁德时代和比亚迪的合计占比分别为93.56%、91.10%、95.42%。

　　其中，宁德时代及其下属公司的占比分别为58.79%、59.98%、53.90%；比亚迪的占比分别为34.77%、31.12%、41.52%。宁德时代的占比有所下降，比亚迪的占比在2021年快速提高。

　　客户集中度过高，一旦核心客户流失将对企业经营造成重要影响。或许是为了应对这种情况，2020年12月，湖南裕能增资扩股并引入了主要客户宁德时代、比亚迪。

　　宁德时代持有湖南裕能10.54%的股份，是公司第三大股东，比亚迪持有湖南裕能5.27%的股份，是公司第7大股东。两者均成为了湖南裕能的关联方。

　　正所谓“背靠大树好乘凉”，傍上宁德时代、比亚迪等行业领跑者，或许正是湖南裕能最成功的地方。