材料价格高企、货款难收，一家龙头光伏企业的新能源热潮之痛

　　上游成本高企、下游竞争激烈

　　光伏“火”了、风电“火”了、新能源车也“火”了，整个新能源板块都“火”了。随着4月27日以来的强势反弹，让整个A股新能源板再次块走出了波澜壮阔的走势。

　　新能源板块的这一波行情，也得到买方和卖方的共同力挺。在近期的多场光伏板块的路演上，券商、公募基金人士均多次向第一财经提及的看法是：光伏板块的景气度一直没有问题，只是年初估值承压导致股价下行，当大环境有所改善时，基本面不错的企业股价自然会反弹。

　　景气度通常可以和行业需求划等号，景气度高，意味着行业需求旺盛，下游终端企业“货不愁卖”。

　　单看海外出口数据，年初以来光伏需求确实旺盛，海关总署公布的数据显示，一季度国内光伏组件出口量达41.3 GW，同比增长109%。

　　然而，第一财经记者注意到，一家专注于国内电站投资、电池组件售卖的企业，却面临着上游材料价格居高不下、行业竞争愈发激烈、国家补贴迟迟不到位、货款迟迟收不回来、营收净利增速双降等一系列不利局面。

　　行业愈发“内卷”，营收净利双降

　　一季度海外需求提升，促使国内光伏组件龙头出货量及业绩上涨。

　　目前全球前六大光伏组件龙头均在中国，分别为隆基绿能（原隆基股份(601012)，601012.SH）、天合光能（688599.SH）、晶澳科技（002459.SZ）、晶科能源（688223.SH）、阿特斯（CSIQ.US）和东方日升(300118)（300118.SZ）。

　　除隆基绿能外，其他五家组件制造商去年海外收入均超过总营收的一半。阿特斯未披露具体数据，但从往年数据来看，其海外收入比重都在80%左右甚至更高；晶科能源海外营收比重也达到78%。

　　今年一季度，上述六大组件龙头实现营收和净利正向增长同时，第一财经记者发现，作为以太阳能(000591)光伏电站的投资运营为主，且将主要产品电力出售给国家电网的国内光伏下游龙头企业太阳能（000591.SZ），一季度却面临着营收和净利双降的不利局面。

　　与上述几大巨头不同，太阳能主要在国内布局业务，2021年报数据显示，公司的光伏电站项目分布于全国18个省、直辖市、自治区。

　　太阳能今年一季度营业总收入达13.96亿元，同比增长-11.58%；归属于母公司股东的净利润达2.615亿元，同比增长-7.76%。

　　太阳能解释称，一季度营收净利双双下滑的原因在于：疫情对物流的影响，太阳能产品出货量减少；个别电站大区受天气影响光照幅度在2月间降低，发电量比去年同期减少；2021年底公司对外转让了潞安公司（50兆瓦发电项目）股权。

　　“公司近两年新增电站装机增速明显下滑，导致营收利润增长放缓自然在清理之中。”一位长期跟踪光伏行业分析师表示。

　　数据显示，2019-2021年，该公司总装机容量分别为4.97GW、5.04GW、6.09GW，运营装机容量分别为 3.83GW、4.24GW、4.27GW。

　　但在“愈发内卷”的大环境下，为了跟随竞争对手步伐，太阳能不得不继续投资电站、扩大产能。

　　公司在年报中称，得益于双碳目标等一系列政策利好措施，各大央企纷纷公布大规模的可再生能源十四五规划装机目标，不断有新进入者跨界投资建设光伏电站，行业竞争将愈发激烈。

　　举例来说，五大发电集团纷纷制定了较为激进的新能源发展规划。华能集团“十四五”期间新增新能源装机8000万千瓦以上，确保清洁能源装机占比50%以上；国电投集团到2025年电力装机将达到2.2亿千瓦，清洁能源装机比重提升到60％；大唐集团到2025年非化石能源装机超过50%；华电集团“十四五”期间力争新增新能源装机7500万千瓦，清洁装机占比接近60%；国家能源集团力争到“十四五”末，可再生能源新增装机达到7000-8000万千瓦。

　　但投资光伏电站是一门“重资产生意”，资金是否充足尤为重要，而太阳能自身的造血能力却有所下滑，表现出“钱越来越难挣了”，应收账款也迟迟收不回来。

　　“通胀时代下成本易涨难跌，但收入价格相对刚性，尤其在取消补贴平价入网后，想出利润可太难了。”某光伏行业分析师说。

　　太阳能5月9日对投资者表示，目前光伏行业已经进入了平价时代，未来新建光伏电站项目将不再有补贴，将按当地的标杆电价定价，因此未来新建电站不存在补贴问题。

　　此外，2021年初，太阳能应收账款是84亿元，2021年底变成了99亿元，直到今年3月底应收账款已经增加到106亿元。同时，今年一季度，其信用减值损失达到了719.62万元，损失较去年同期增加174.35%。太阳能解释部分原因是因为电力销售应收账款计提坏账，而上年同期未计提。

　　该公司还称，政策利好刺激下，产业链各环节产能大幅度扩产，行业竞争愈发激烈。产业链各环节博弈加剧，产能错配导致硅料价格居高不下，进一步侵蚀了下游厂商的利润。

　　既然自身造血能力下滑，太阳能只好通过定增和发行绿色债券等方式募集资金投电站。

　　根据太阳能此前披露，拟向不超过35名特定对象发行不超过9.02亿股股份，募集资金60亿元，用于9个光伏电站项目建设及补充流动资金。行业分析师预计，如果定增落地，按照披露的预案可新增1GW装机量，较目前规模增加20%。

　　此外，今年一季度，该公司还发行了10亿元绿色公司债券，其中7.02亿元用于偿还募投项目贷款，2.98 亿元用于补充流动资金导致筹资净额增加。

　　数据显示，截至今年3月底，该公司货币资金余额17.36亿元，相较年初增长了27.65%。账上资金充裕后，公司开始继续投资项目、扩大产能。该公司6月25日披露，将在民勤县整县分布式96.4兆瓦并网光伏发电项目；6月28日，子公司收到中标通知书，成为昆明市西山区整区光伏+乡村振兴产业发展能源示范基地项目选择社会合作伙伴第二标段中标人的公告。

　　值得注意的是，太阳能的另一项业务，太阳能电池组件的生产销售，也有项目面临停产。该公司此前曾规划投资年产20吉瓦高效太阳能电池及4.5吉瓦高效组件智能制造项目，其中一期 6.5吉瓦原计划由下属镇江公司在江苏高邮市实施。因市场环境及地方政策环境发生变化，最终终止实施。

　　至关重要的补贴

　　多名光伏分析师向第一财经表示，补贴如果能解决是重大利好，财务费用直接会冲到利润中，这样就有新钱投资电站，扩大产能，提高竞争力。

　　在6月份的两次投资者调研中，“公司是否收到可再生能源补贴”、“公司应收补贴的金额有多少”、“目前收到多少补贴款”等问题，是投资者对太阳能最为关注的话题。

　　太阳能表示，截至2021年底，公司尚未结算的电费补贴金额97.44亿元，其中国补92.94亿元。今年二季度收到部分可再生能源补贴。目前了解到，相关政策措施正在研究中，相关主管部门也进行了补贴核查相关工作，有助于后续补贴有序发放。

　　东吴证券(601555)认为，可再生能源补贴发放拖欠，拖累行业整体现金流和估值表现。

　　自2006年《可再生能源法》实施以来，国内开始对可再生能源发电，实行基于固定电价的补贴政策。

　　2016年以来，新能源行业发展进入爆发阶段，电价附加标准虽进行过提升，但难以赶上新增装机速度，所获资金低于补贴实际需求。此外，电价附加费全部征收的难度较大，自备电厂、 地方电网用电等常年征收率不足85%，造成可再生能源补贴缺口不断扩大。

　　2017年-2019年，补贴缺口分别达1500亿元、2331亿元、3000亿元以上。

　　2020年“抢装潮”后的大量补贴兑现，给财政资金带来更大压力，当年年底可再生能源补贴缺口突破3000亿元。

　　根据行业组织综合各项因素测算，截至2021年底，可再生能源发电补贴拖欠累计约4000亿元，预计2028年电价补贴缺口达到峰值。

　　因可再生能源补贴拖欠，部分新能源开发商背负大量应收账款，影响现金流，严重导致资金链断裂，出现金融违约风险。发电企业、设备企业、零部件企业间的三角债现象也屡见不鲜，影响企业正常经营，且抬升了可再生能源发电成本。

　　拖欠发放的可再生能源补贴一方面影响了运营资产的现金流，从而限制企业的扩大再生产，另一方面更重要的是压制了行业、公司和项目的估值。2018-2021年年末，太阳能的PB分别为0.71、0.83、1.56、2.27倍，而长江电力(600900)的PB分别为2.54、2.79、2.62、2.94 倍，截至2022年6月13日，太阳能PB为1.62倍，而长江电力PB为2.87倍。

　　虽然短期业绩承压，卖方还是看好国内光伏企业未来发展。

　　东吴证券表示，在资源获取+资金壁垒的竞争优势下，预计光伏运营行业集中度将会逐步提升，优质央企在其中市占率会显著提升。

　　3月24日，财政部网站发布《2022年中央政府性基金支出预算表》，其中“其他政府性基金支出”中“中央本级支出”从2021年的928亿元增加至4528亿元，预算数为上年执行数的487.8%。

　　东吴证券预测，假设国补92.94亿元到账，按照目前光伏电站30%自有资金比例、单瓦投资为4元计算，可以支撑公司增量装机规模7.75GW，是截至2021年年末公司装机总量（6.09GW）为127.26%，装机和业绩弹性最大。