多家企业、机构热议：CXO未来还有投资价值吗？

文 | 和讯财经 吴雨其 权婷

　　据环球网报道，美国广播公司称美国总统拜登于当地时间9月12日签署了一项鼓励美国生物技术生产和研究的行政命令，拜登要求美国国外投资委员会（CFIUS）加强审查对美国国家安全有影响的特定交易，尤其是来自“竞争或敌对国家”的资金。环球网援引媒体报道称，此举是在“回应中国在生物技术方面的挑战”。

　　这一行政命令也让市场解读为对国内CXO行业的利空。9月13日，CXO概念板块走低，尤其海外收入占比较高的几家龙头企业股价下落明显。截至13日收盘，药明康德(603259)跌停，康龙化成(300759)跌13.95%，泰格医药(300347)跌7.57%。

　　四川大学华西医院中国人民生命安全研究院院长王宏广曾在接受媒体采访时指出，新政令是一个“风向标”，如果此次新政令没有达到美方的预期效果，那有可能像在芯片领域一样，继续寻求对中国的精准打击。

　　而中国生物制药、凯莱英(002821)对外收购的遇挫，也似乎在暗示着上述行政命令的影响正在默默显现。9月15日，纳斯达克上市公司F-Star发布声明，港股中国生物制药对F-Star的收购在30天的审查期内并未获CFIUS（即美国国外投资委员会）通过；9月18日，凯莱英发布公告，对美国企业Snapdragon的收购计划终止。

　　今年2月，凯莱英就提出对Snapdragon的收购事宜。据健识局报道，此次收购计划的搁浅原因系美国方面的监管原因。在报道中，凯莱英还表示，“我们了解到一些其他公司受到了CFIUS严查的影响”。

　　目前，国内不少CXO企业都涉及海外业务，多家企业海外业务收入占比不低，这也引发市场对未来发展不确定性的担忧。

　　CXO板块持续下跌 多家企业海外业务占比过半  

　　值得注意的是，这并不是CXO板块首次受海外形势变化而异动。此前，UVL（未经核实名单）的发布也让CXO板块整体下跌。

　　业内观点认为，不管是UVL还是相关产业政策，CXO板块易受影响的原因还是在于公司收入对海外地区存在不同程度的依赖，以及产业链目前暂未完全实现国产替代。

　　同花顺(300033)iFinD数据显示，医疗研发外包概念股约20家，截至2021年底，，海外收入占比过半的企业约9家。

来源于同花顺iFinD

　　其中，对海外业务依赖度较高的是药明康德、凯莱英、康龙化成、博腾股份(300363)、成都先导及药石科技(300725)，占比均超过70%。凯莱英、康龙化成、博腾股份、药明康德海外收入占比分别为86.18%、82.85%、78.13%、74.67%。今年上半年，博腾股份、凯莱英、药明康德的海外收入占比甚至超过80%。

　　尽管不少机构、业内人士认为，上述行政命令短期内对中国CXO公司业绩不会造成实质冲击。但市场的态度却要明确得多。自9月13日大跌后，CXO板块持续低迷。今日（9月21日）盘中，药明康德、康龙化成等股价持续下探，纷纷跌至年内股价新低。

　　多家CXO对外发声 凯莱英否认收购终止与行政命令有关

　　关于上述行政命令是否会对公司业务产生影响，凯莱英表示“公司现在所有的业务和客户的进展都正常”。对于受CFIUS审查影响导致收购终止的报道，凯莱英予以了否认，“我们的交易（指收购Snapgragon）和所提到的行政命令，我们没有注意到有直接关系”。

　　援引见诸报道的消息，药明康德表示，公司也关注到上述信息，“公司业务和运营一切正常”。药石科技也表示生产经营正常。

　　泰格医药认为，目前没有看到（该命令）与公司有何关联，（该命令）主要是针对 CDMO 生物合成制造方面，公司业务都在于服务方面，且绝大部分项目都在国内执行， “暂时没有看出（该命令）对我们公司会有潜在的影响。”

　　博腾股份态度则持观望态度，据财联社消息，博腾股份回应称，没有说针对中国和CDMO行业，我们不觉得有什么实质性的影响，更多是从提升美国自身内部竞争力角度出发，目前判断对我们以后进入美国市场没有影响。公司和客户各项业务开展正常，也会持续关注相关政策，综合考虑各种因素做全球化布局的战略选择。

　　康龙化成则在投资者互动平台回应表示，“关于美国准备推出一项生物相关产业支持性政策的消息，公司尚未了解到更多的细节。公司业务没有受到相关消息的影响，公司对持续发展满足客户需求的“全流程、一体化、国际化”新药研发服务能力充满信心。”

　　各机构回应：该行政命令并不是针对中国，非回应挑战

　　环球网援引媒体报道称，此举是在“回应中国在生物技术方面的挑战”，对此，各机构对该说法并不认可。

　　华东一家中型公募机构对和讯财经表示，该行政命令并不是针对中国，是鼓励生物技术方面需要在美国本土生产，但从政策金额和既往的政策实施来看，美国进行生产的成本较高，不会改变生物技术生产向新兴市场转移的趋势。

　　富国医药龙头ETF基金经理王乐乐认为，根据产业发展进度和情况，更倾向于该命令是出于对中国在生物技术方面展现的潜力的忌惮及遏制，而非回应挑战。在CXO方面，中国提供的都是附加值不高的粗原料、中间体等，对美国制药企业而言是原料供应商，双方产业形成互补。

　　德邦证券医药首席分析师陈铁林则回应称，此次行政命令，更偏向于鼓励美国本土生物产业链的发展，主要体现了中美在高新技术领域的竞争，当前美国生物制药比较依赖中国、印度等外包服务，中国具有很强的工程师红利和制造成本优势，产业链转移中短期不会影响，长期仍然看中美竞争。当然我们也要看到在前端最核心的基础科学研究方面仍以美国为主，中国还有较大差距，还需努力，推动中国从生物技术大国迈向生物技术强国。

　　华安证券(600909)医药首席分析师谭国超认为该行政命令从长期来看在一定程度上会影响中国企业在海外布局的进度和节奏。他表示，全球疫情影响下，供应链安全的重要性凸显，拜登行政令旨在强化生物技术为动力的供应链安全，防止卡脖子环节，帮助美国扩大生物制造业，以保持美国在医药先进制造领域的领先地位。

　　“我们认为短中期来看情绪面影响为主，实质性影响有限，美国当前的医药产业链高度依赖全球外包和分工，而美国这次涉及投资金额比较低（生物制造20亿美金；芯片 500+亿美金），很难调动企业的积极性，且行政令发布到落实需一定时间；长期来看，该行政令或将预示着全球分工体系产生动摇，中美之间的竞争博弈加剧，会在一定程度上影响中国企业向海外拓展布局的进度和节奏。”谭国超道。

　　一家华北的公募基金公司对此表示，此举措表明美国在疫情后意识到原料药等领域弹性供应链的重要性，是为加强生物技术为动力的产品供应链安全，以保持其在医药先进制造领域领先地位的手段。但整体来看此次涉及投资金额较低，且落实也需要一定时间，因此这项行政命令的影响较小，美国政府不太可能直接限制本国药企使用中国CRO及CDMO产品，对相关企业的中期影响有限，就具体影响的业务范围与程度，还是需要进一步看后续出台的相关细则。长期来看，我们认为新政令的发布，预示着美国对中国的技术限制已经从芯片、能源扩大到生物领域。

　　富国基金：海外政策不能打破中国CXO“性价比+产能+经验+人才”壁垒

　　CXO板块年内已经历数次异动，无论是UVL（未经核实名单）、还是影响难辨的产业链政策，都会对医药板块的资本市场表现造成较为重大的影响，而击中的绝大多数都是对海外地区较为依赖的CXO公司。那么海外政策把握着国内CXO的发展命脉？

　　王乐乐认为，目前已经出台的海外政策难以影响国内CXO公司的短期业绩和长期基本面。UVL、拜登生物计划命令等政策之所以对医药板块的资本市场表现造成较大影响，是市场担忧生物医药领域受到影响，国内CXO公司（特别是CMO）的海外收入占比约70-80%，如果关键生产耗材和仪器受到制约、或订单受到政策强制性回流，将对业绩造成打击，因此在UVL、生物计划命令的初期市场反应相对剧烈。

　　但目前来看，中国CXO是对美国制药企业提供原料供应，双方形成互补，并不存在直接的激烈竞争，因此这些政策要么对于公司实际运营影响不大，要么雷声大雨点小，并不能打破中国CXO的“性价比+产能+经验+人才”等多重优势形成的壁垒。

　　光大保德信基金表示，中国的CXO企业，尤其是CDMO企业大部分收入来自海外，投资人持续追踪海外政策是正确的。但目前相关政策的影响来看，例如一些企业被列入UVL后，在采购、新签获得订单、生产、交付各个环节保持相对正常，目前没有观测到影响。长远来看，医药行业关系人民健康，中国CXO企业赋能海外客户，生产的药品供应全球，因此我们认为投资人无需过度担忧海外政策对CXO的影响。

　　陈铁林认为，国内CXO行业中，多家公司的海外订单占比确实不低，头部CXO公司比如药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英超75%的2021年总收入来自海外，但目前可以看到的海外政策都并没有对国内CXO企业形成制裁或者订单限制，主要是通过产业政策鼓励相关产业链留在美国。之所以对国内CXO行情造成影响，主要是在板块整体处于下调的过程当中，情绪性放大负面事件所致。实际上我们认为，国内CXO行业的成本优势显著，生物医药行业外包本质上是市场选择，若无强烈欧美市场离不开低价优质的中国CXO。

　　谭国超对此持相同态度，他表示由于CXO企业深度参与全球医药制造业分工，头部企业海外收入占比较高，尤其是负责制造端的CDMO，受海外市场政策扰动较大。但CXO是提升医药产业研发生产效率的产物，并非威胁国家安全的领域，因此我们判断CXO不会成为中美竞争博弈的重点方向，未来合作共赢仍是主旋律。

　　上述华北公募基金人士则认为，国内中低端定位的供应链和美国构建以“高薪岗位”为主的供应链不同，作为专业分工的产物，我国 CXO/医药先进制造更多还是小分子业务为主，大分子依然是规模化拓展初期，而在新技术方面的供应链，国内的参与程度还普遍较低，因此海外政策并不妨碍我国CXO、原料药、上游核心材料参与全球供应链的逻辑。

　　此外，在全球产业链分工大趋势下，医药CXO作为促进全球科技创新的专业化分工的产物，不同于原材料卡脖子属性，更是促进创新迭代的重要环节。国内医药CXO仍处于卖人工到卖产能升级的初期，聚焦全球医药创新中低端分工中，和生物技术为动力的供应链安全并不矛盾。

　　CXO未来：是“黑暗前的黎明”，还是“黎明前的黑暗”？

　　截至9月26日，今年以来医药行业基金全军覆没，有8只医药行业基金今年以来累计跌幅超过30%，近8成医药基金则跌幅超过20%。一位基民告诉和讯财经，“自己买的医药基金都跌麻了。医药赛道已经不抱希望了。”对于CXO，一些基金经理甚至在中报里旗帜鲜明地摒弃CXO，曾经的超级赛道却方向涣散。

　　谈及国内CXO的发展现状，王乐乐介绍道，国内CXO可分为临床前CRO、临床CRO、小分子CDMO、大分子CDMO、细胞基因治疗CDMO等细分板块，各个板块的发展阶段和面临的瓶颈各不相同。

　　临床前CRO由资金、前沿技术驱动，处于PD-1和ADC等生物药驱动的高速发展期，瓶颈在于优质GLP产能不足、动物资源不足、海外拓展不足等；

　　临床CRO由在研药物数量、资金驱动，处于PD-1爆发后的稳定发展期，瓶颈在于创新研发增速降低（国内创新政策削减研发申报数量+一级市场投融资降低导致企业资金不足）、海外拓展受限（大型并购受阻+新建海外体系难度较大+FDA对中国药物的全球多中心要求上升）；

　　小分子CDMO目前处在产能扩张导致的高速发展期，瓶颈在于全球供应链体系地位的进一步攀升需要时间和机遇；

　　大分子CDMO处于技术和新兴药物驱动的高速发展期，瓶颈在于多数公司没有一体化能力、海外客户难以拓展等；

　　CGT CDMO处于技术驱动的新兴发展期，瓶颈在于药物商业化能力有待验证且范围有待扩展、技术迭代太快、人才较为紧张等。

　　光大保德信基金表示，目前国内CXO受益于两方面，一是海外产业链转移，二是国内医药创新。我们认为这两方面都在发展当中，目前CXO行业依然处于快速增长阶段，其中小分子、大分子业务已经可以比肩全球行业龙头，细胞与基因治疗的CXO仍处于起步阶段，较国际龙头有一定差距。

　　“当前CXO行业面临着业绩高增是否可持续性压力，产能快速扩张未来如何消化，海外大单减少等不确定性风险。除此之外，中国CXO企业研发生产过程中需要使用的仪器设备及相关耗材还高度依赖进口，这也是当前CXO公司面临的重要瓶颈。”谭国超表示。

　　在CXO本身仍存较多问题的背景下，展望未来，各机构仍乐观看好CXO。

　　王乐乐表示，仍然看好国内CXO发展前景，由于不少CXO企业是在香港上市的，投资者可以关注沪港深创新药相关领域。国内用药需求持续提升、医药研发创新导向、工程师红利、产业升级或将持续驱动行业发展。

　　陈铁林认为，国内CXO行业凭借工程师红利，具备强有力的成本优势，在全球范围竞争力强，产能转移大趋势有望持续；国内龙头企业持续全球化布局，一方面可以满足更多客户需求，另一方面也可以在一定程度上对冲潜在地缘政治风险的影响；前沿生物技术布局是未来的大方向，细胞基因治疗CXO有望成为下一个风口，国内也涌现了一批超前布局的优秀公司如药明生物、康龙化成、博腾股份、和元生物，金斯瑞等。

　　谭国超谈及CXO，他称其为企业医药研发产业的“最强辅助”，“伴随着药物研发的浪潮，人才、产能、订单有望继续保持快速增长。中国的工程师红利、产能优势仍然具备。但未来行业内大概率也会出现分化，头部企业的能力建设愈发完备，品牌影响力逐步形成，在全球竞争中凸显出来，成为全球龙头；同时也存在一部分缺乏核心优势的中小企业会在恶劣的市场环境中逐步被淘汰，行业集中度进一提升。”他表示。

　　光大保德信基金认为，尽管目前二级市场表现波动较大，但国内CXO的业绩依然相对稳健。创新是医药行业发展的原动力，无论是海外还是国内，发展的方向一定是持续创新，研发投入的费用将持续增加；第二，中国高素质生物医药人才队伍强壮，工程师优势长期保存；第三，国内基础建设以及配套设施完备，具备持续承接全球创新工作的能力。

　　一位关注医药领域的市场人士向和讯财经直言，“首先我们认为未来复杂化和冲突化将是国际关系的常态，想完全消除海外风险不太可能。短期CXO概念虽受到美国压制，但并不影响其根本逻辑，这个产业发展一方面需要大量人口、病例基础，另一方面需要大量高素质人才，即工程师红利，从这两方面来看，中国都占据比较强的优势。”

　　目前中国医药行业处在医药研发创新1.0浪潮中，从国内医药创新趋势来看，未来5年将逐渐从研发立项、早期临床开发阶段过渡进入到临床后期开发和落地兑现阶段，CXO全产业链整体持续保持高景气，细分产业链中临床CRO和CDMO的内需将进一步提振。目前国内CXO行业景气度高，中报业绩靓丽，且头部公司订单饱满，长期发展向好的基本面没有改变。