IPO观察|达利凯普客户集中度较高，为第一大客户的“代工厂”？

　　日前，拟在创业板上市的大连达利凯普科技股份公司（下称“达利凯普）更新了招股书并对深交所三轮问询进行了回复。

　　从深交所第三轮问询来看，问询重点涉及研发费用低于同行、董事、高管等人员是否具有专业背景、控股股东设置多层持股架构的原因、专利数量和机构是否覆盖核心技术和生产工艺过程等问题。

　　据悉，达利凯普是一家从事射频微波瓷介电容器的研发、制造及销售的企业。2021年6月，达利凯普就向深交所提交了创业板IPO申请。但经历了漫长的1年半时间的等待中，达利凯普的上市状态仍处于已问询阶段，能否顺利IPO还是未知。

　　研发费用率低于竞争对手，原始取得发明专利仅有2项

　　近年来，以5G通讯、医疗设备、轨道交通、军工等为代表的产品主要下游产业快速发展，对射频微波 MLCC 的需求亦逐步提升。我国是射频微波MLCC 产品的主要市场之一，市场规模占射频微波 MLCC 全球总体市场规模比例较高。但是，当前我国国内市场的主要射频微波 MLCC 供应商仍为国外企业，中国企业在国内市场占有率较低。

　　不过，在国内市场，近三年以来，达利凯普业绩虽然呈现逐年增长的态势，2020年、2021年、2022年上半年，达利凯普的营收分别为：2.16亿元、3.5亿元、2.85亿元 ；扣非后净利润分别为：7087.96万元、9913.27万元、1.1亿元。

　　但与同行业公司相比，还存诸多差距。根据招股书，与达利凯普存在部分相似产品和业务，且有公开数据的公司有火炬电子(603678)、三环集团(300408)、风华高科(000636)。

　　以2022年上半年为例，三环集团的营收为28.94亿元，宏达电子(300726)的营收为11.03亿元，火炬电子的营收为19.6亿元，风华高科的营收为21.18亿元，鸿远电子(603267)的营收为13.9亿元。达利凯普的营收才仅为2.85亿元。

　　毛利率的情况也并不乐观。2019、2020年、2021年，达利凯普主营业务毛利率分别为：63.77%、60.2%、55.88%，呈现逐年下滑的趋势。2022年上半年，达利凯普的毛利率有所提高，为59.79%，但还不及2020年、2021年的毛利率水平。

　　相较于同行，达利凯普的研发投入也并不多。2019年、2020年、2021年、2022年上半年，达利凯普的研发费用分别为：958.31万元、987.09万元、1543.88万元、837.82万元，研发费用率分别为：5.93%、4.57%、4.36%、2.94%，远低于竞争对手平均水平。同一时期，竞争对手平均值却高达7.12%、7.78%、7.14%、9.21%。

　　值得注意的是，达利凯普核心技术均形成于报告期外，其中，配方类技术形成于2012-2014年，电容器结构设计技术形成于2012年。根据招股书，达利凯普拥有专利技术16项，其中，发明专利6项，实用新型专利10项。然而，截至问询函回复出具日，达利凯普就有4项为受让取得的发明专利，而不是靠自研产生，也就是说，达利凯普依靠原始取得的发明专利仅有2项。

　　除核心技术受质疑外，达利凯普董事、监事、高管中，仅有一人具备MLCC技术背景，其余均为财务、投资或者企业管理背景。

　　作为国家级高新技术企业，研发能力、技术实力就是企业的底气，但从发明专利、研发投入、董监高从业背景来看，达利凯普明显“底气不足”。

　　客户集中度较高，是第一大客户PPI的“代工厂”？

　　除此之外，达利凯普的客户集中度相对较高，在国内MLCC进出口逆差较大的背景下，境外销售规模逐年提升也引起了监管注意。

　　一方面，报告期内，达利凯普主营业务收入中境外销售金额分别为7600.7万元、9818.8万元、1.69亿元和1.815亿元，占主营业务收入比例分别为47.04%、45.49%、47.79%和63.6%，境外销售规模逐年增长。

　　分行业来看，达利凯普境外销售收入主要应用领域包括射频电源行业、综合行业（贸易型客户）、医疗行业等。报告期各期，射频电源行业收入分别为4408.07万元、6709.06万元、1.13亿元，占比最高。

　　对此，达利凯普解释称，公司外销占比较高主要为国外射频微波MLCC应用市场发展较为成熟、市场规模较大背景下，内外销业务并重形成的销售机构特点，不存在因国内市场壁垒、技术门槛、客户认证等因素制约公司开展国内业务的情况。

　　另一方面，报告期内，达利凯普对前五大客户销售收入总额分别为：7662.02万元、9842.98万元、1.65亿元、1.64亿元，占营收的比重分别为：47.42%、45.6%、46.64%和57.59%。这也意味着客户集中度较高，存在销售客户较为集中风险。

　　其中，报告期内，达利凯普的第一大客户均为Passive Plus Inc.(以下简称“PPI”)，该客户销售收入分别为：4338万元、5566.61万元、7929.88万元和9391.62万元，占营收的比重分别为：26.85%、25.79%、22.37%和32.91%。因此，达利凯普还存在第一大客户稳定性的风险。

　　然而，在业务模式上，达利凯普更像是第一大客户PPI的“代工厂”。与达利凯普的业务类似，射频微波MLCC产品为 PPI 向其下游客户提供的电子元器件产品之一。

　　PPI作为掌握筛选测试技术的生产企业在采购达利凯普的产品后，根据其客户的特定要求对达利凯普的产品进行筛选测试，在达利凯普产品基础上实现技术加成，二次生产的产成品以PPI的品牌进行销售。

　　相比“代工厂”带来的收入，提高自身品牌的知名度才是重中之重。但在目前的情况下，这并非易事。

　　持股结构复杂，实控人运营参与程度不高

　　在股权结构上，达利凯普设置了多层持股结构，同样也引起了监管的注意。其是否存在股权代持或者影响其他控制权的安排，多层投资机构持股结构对达利凯普股权结构稳定性又是否存在重大不利影响呢？

　　根据招股书，赵丰为达利凯普的实际控制人，依次通过丰年同庆、丰年永泰和丰年致鑫间接控制公司47.26%的股份，股权控制层级相对较多。

　　除控股股东丰年致鑫外，其他持有达利凯普5%以上股份的主要股东有磐信投资、达利凯普的董事长、总经理刘溪笔及共创凯普（刘溪笔担任执行事务合伙人）和吴继伟。

　　然而，虽然赵丰是达利凯普的实际控制人，但在公司运营方面参与度并不高。但不可否认的是，实际控制人若不直接参与公司经营管理，或会导致公司控制权不稳定。

　　此外，复杂的股权体系下，达利凯普关联方宁波丰年君盛投资合伙企业（有限合伙）持股10.6310%的企业北京东远润兴科技有限公司与达利凯普存在客户供应商重叠。报告期内，该公司向重叠客户销售金额分别为720.95万元、916.86万元、2979.50万元、765.9万元。对此，深交所也要求说明交易价格公允性，是否存在利益输送情形。

　　招股书中，达利凯普也坦言，虽然控股股东丰年致鑫除持有公司股权外未开展其他业务，丰年同庆、丰年永泰和丰年致鑫主要业务为投资管理。

　　但公司任一层级直接或间接控股股东因股份转让、减持、公司治理变化等原因可能导致公司控股股东或实际控制人发生变更、治理结构出现重大不利影响的情形。

　　综合来看，近年来，达利凯普的业务快速发展，但与国内外同行业企业相比，其差距仍然明显。作为半导体电子行业的新秀，不断提高自身的技术实力至关重要。在综合实力相对薄弱的情况下，上市也是最为关键的一环。招股书中，达利凯普拟募资4.76亿元，投建于高端电子元器件产业化一期项目、信息化升级改造项目、营销网络建设项目以及补充流动资金等。

　　但从目前的上市进度来看，经历了三轮问询之后，其还存在着研发费用率低于竞争对手、核心技术能力受质疑、董高监人员技术背景较少等问题，达利凯普能否IPO闯关成功还存诸多不确定性。