大全能源(688303)2022年三季报点评：业绩符合预期 盈利大幅提升

公司2022Q1-3 实现营业收入246.77 亿元（+197.2% YoY），归母净利润150.85亿元（+237.2% YoY），其中Q3 硅料销量3.31 万吨，单吨净利再创新高，达到16.8 万元。受硅料供不应求拉动，公司多晶硅价格和盈利维持高位，同时得益于产销规模增长，未来业绩有望进一步提升。上调公司2022-24 年EPS 预测至9.57/8.86/6.41 元（原预测为9.13/6.94/5.29 元），现价对应PE 为5/6/8倍；给予公司目标价71 元（对应2023 年8 倍PE），维持“买入”评级。
业绩大幅增长，盈利能力进一步提升。公司2022Q1-3 实现营业收入246.77 亿元（+197.2% YoY），归母净利润150.85 亿元（+237.2% YoY），对应毛利率74.0%（+6.7pcts YoY）；其中22Q3 实现营收83.37 亿元（+119.8% YoY，+1.5% QoQ），归母净利润55.60 亿元（+140.5% YoY，+6.7% QoQ），毛利率80.9%（+6.0pcts YoY，+4.1pcts QoQ）。公司22Q3 业绩持续高速增长，主要得益于硅料价格高企且新产能释放，迎来量价齐升。
单晶硅片用料提升至99.9%，N 型硅料稳定出货。公司2022Q1-3 多晶硅产销量分别达10.01/10.95 万吨（+58.9%/+71.9% YoY），Q3 单晶硅片用料产量占比持续提升，9 月单晶比例达创历史新高的99.9%，同时N 型硅料稳定供应，目前已成为国内高纯N 型硅料的主要供应商之一。公司22Q1-3 硅料产量分别为3.14/3.53/3.34 万吨，销量分别为3.88/3.76/3.31 万吨，其中Q3 因部分产线例行停产检修影响，产销量均略有下滑。公司预计Q4 产量3.0-3.2 万吨，受产能例行检修影响环比或有下降。公司规划包头一期10 万吨高纯多晶硅+1000 吨半导体多晶硅项目将于23Q2 建成投产，届时公司硅料总产能将达21 万吨以上，我们预计公司2023 年硅料产量将达19 万吨左右。
硅料吨利润再创新高，预计短期价格下行空间有限。受硅料供不应求拉动，公司2022Q1-3 硅料ASP 为224.02 元/kg（+72.7% YoY），其中22Q3 达249.24元/kg；公司22Q1-3硅料生产成本和现金成本分别为58.58、53.28元/kg（+37.4%/+44.8% YoY），其中Q3 分别为48.07、42.84 元/kg（-5.1%/-6.2% QoQ），成本随原材料价格下降有所回落。我们测算公司22Q1-3 硅料平均吨净利达13.8万元，其中Q3 达16.8 万元（+20.9% QoQ）；我们预计Q4 硅料价格回落幅度有限，公司整体仍有望维持高盈利，单价和盈利要实现明显下降，需待到2023年硅料行业产能充分释放之后。
完善产业布局，打造光伏硅+有机硅+半导体硅三轮驱动。公司稳步推进包头“30万吨/年高纯工业硅项目+20万吨/年有机硅项目+20万吨/年高纯多晶硅项目+2.1万吨/年半导体多晶硅项目”。我们预计，公司随着新项目落地，1）加快高纯多晶硅扩产，有助于巩固和扩大公司在光伏硅料业务的市场份额；2）向上游垂直一体化延伸将进一步保障公司工业硅原料供应，优化成本控制能力；3）横向业务拓展有利于优化公司主营业务结构，减少对光伏硅单一主业的过度依赖和行业波动对整体盈利水平的影响，实现产品结构多元化，提升综合竞争优势和盈利能力，逐步达成光伏硅、有机硅和半导体硅的三轮驱动。
风险因素：光伏装机低于预期，硅料价格大幅下降，多晶硅行业竞争加剧，公司产能释放不及预期，硅料成本下降不及预期。
盈利预测、估值与评级：基于硅料价格涨幅和公司2022 年前三季度出货量超预期，我们上调公司2022-24 年净利润预测至204.6/189.4/137.1 亿元（原预测值为195.2/148.3/113.0 亿元），对应EPS 预测分别为9.57/8.86/6.41 元（原预测为9.13/6.94/5.29 元），现价对应5/6/8 倍PE。考虑行业可比公司（通威股份、特变电工、合盛硅业）基于Wind 一致盈利预期的2023 年平均PE 约8 倍，给予公司目标价71 元，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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