登海种业(002041)：预收款创历史新高 高成长通道愈发顺畅

　　公司22Q3 营收同比增长，但归母净利同比下滑，主要系退货较多、制种成本高增。货源充足、预收款创历史新高为22Q4 和23Q1 业绩奠定坚实基础。粮食安全再获政策强调，生物育种产业化临近，玉米种业高景气度延续。公司发展迎战略机遇期。此外，公司强势品种依旧稳健，支撑未来业绩高增预期。基于公司品种优势、成长潜力，我们维持2022-2024 年EPS 预测为0.40/0.57/0.70元。参考可比公司估值水平，综合考虑行业情况，给予公司2022 年68 倍PE，对应目标价27 元，维持“买入”评级。
　　 三季度收入高增，归母净利较大下滑。公司发布2022 年三季报，22Q3 实现营业收入1.24 亿元（同比+ 26.46%），归母净利润16.78 万元（同比-98.56%），扣非归母净利润亏损1459 万元（同比-213.34%）。2022 年前三季度营收5.64亿元（同比+10.01%），归母净利润1.12 亿元（同比-3.81%）。受上一销售季退货较多、制种成本高增等因素影响，本季度业绩承压。
　　 预收款创历史新高，奠定业绩坚实基础。2021 年以来，国内玉米价格持续高位，农户种植意愿高涨，提振优质玉米种子需求。截至三季度末，公司合同负债达8.66 亿元，同比增长6.78%。其中，22Q3 合同负债单季增长6.69 亿元，预收款创历史新高。本季公司制种面积大幅增加，叠加今年气象条件优于去年，种子单产水平有所恢复。我们预计，公司将有充足货源投放市场，种子提价也可对冲成本增量，为22Q4 和23Q1 业绩奠定坚实基础。
　　 粮食安全再获强调，高成长通道愈发顺畅。“二十大”报告提出农业强国，强调确保国家粮食安全。我们预计，未来五年种业与生物育种板块将持续获得强政策支持。我们认为，公司未来高增预期再获强化。一是，生物育种产业化打开公司高增通道。公司多个主推品种均已完成性状导入工作。一旦生物育种产业化放开，公司有能力抢先推出主推品种的转基因版本，维护并提升市场份额。
　　二是，玉米价格持续高位维持种子旺盛需求。今年2 月以来，受全球玉米库存低位、极端气候频发、俄乌局势再度升级等因素综合影响，玉米价格持续高位。
　　玉米种植收益向好，有力提振优质玉米种子需求。玉米种业景气度有望持续。
　　三是，强势品种表现依然稳健，驱动公司业绩持续增长。登海605 市场表现稳健，有望恢复并突破1500 万亩历史最好成绩。同时，公司有节奏、有计划地持续向市场推广新品种，并接受市场检验，有望形成高质量的品种梯队，为公司业绩持续增长提供后劲。
　　 风险因素：玉米价格波动风险；自然灾害风险；公司新品种推出不达预期；生物育种产业化进展不达预期；种业知识产权保护力度不及预期。
　　 盈利预测、估值与评级：公司22Q3 营收实现同比增长，但归母净利同比下滑，退货较多、制种成本高增使本季度业绩承压。预收款创历史新高，叠加充足货源，为公司22Q4 和23Q1 业绩奠定坚实基础。综合考虑国家粮食安全政策支持、生物育种产业化临近、玉米种业景气度持续、公司强势品种表现稳健，我们维持2022-2024 年EPS 预测为0.40/0.57/0.70 元。参考可比公司（荃银高科、隆平高科）2022 年平均PE 水平72 倍（Wind 一致预期）、行业成本上涨因素、公司品种优势，我们给予公司2022 年68 倍PE，对应目标价27 元，维持“买入”评级。
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