中国平安(601318)：投资端承压 渠道+产品改革持续深化

10月27日，中国平安发布2022Q3 业绩报告。2022 前三季度公司实现归母营运利润1232.88 亿元，同比+3.83%（Q3 单季同比+2.79%，环比-10.27%），主要得益于银行业务（同比+25.82%）和寿险及健康险业务（同比+17.37%）对营运利润的正向贡献；前三季度公司实现归母净利润764.63亿元，同比-6.34%（Q3 单季同比-31.48%，环比-59.13%），低于预期，主要受资本市场延续震荡对短期投资拖累影响。公司年化营运ROE 达19.9%，保持相对稳定。公司净/总投资收益率分别为4.2%、2.7%，分别较去年同期保持一致和-1.0pct。
投资要点
1.寿险扎实推进“渠道+产品”改革，margin 持续承压、NBV 降幅收窄截至2022Q3，寿险及健康险业务归母营运利润为864.86 亿元，同比+17.4%（Q3 单季同比+16.17%，环比-4.29%），主要剔除了短期投资波动（-341.61亿元）和折现率变动引起的保险合同负债影响（-113.25 亿元）。截至2022Q3，寿险及健康险业务NBV 实现258.48 亿元，同比-26.6%（Q3 单季同比-19.97%，环比-10.15%），降幅有收窄。NBV margin 持续承压，需求收缩、供给冲击、预期转弱“三重压力”下，居民对长期保障型产品的需求萎缩，导致margin 较去年同期-4.9pct 至25.8%。NBV 首年保费为1000 亿元，同比-12.9%。
公司坚持推进“渠道+产品”改革。寿险坚定推动代理人队伍高质量转型，持续深化与平安银行的合作，积极探索社区网格化及下沉渠道。业务品质持续改善，13 个月保单继续率同比提升超17pct。产品方面，公司持续创新和升级产品体系，增额终身寿险“盛世金越”显著贡献保费增量，并发挥长期资金保值增值优势；持续深耕重疾市场，以少儿重疾产品“少儿守护百分百加护”重点加强分市场开拓。公司开门红将于11 月开启，或对寿险保费增长带来提振作用，随着后续保障型产品的回温，有助于NBV 及margin 的改善。
2.队伍结构持续优化，高质量转型效果显现
截至2022Q3，个人寿险销售代理人数量48.82 万人，同比-18.7%，下滑幅度有所缓和。平安寿险实施代理人队伍分层精细化经营，坚定推动代理人队伍高质量转型，代理人质态显著改善。1）钻石队伍方面，进一步深化绩优经营策略，Q3 钻石队伍人均首年保费是整体队伍的4.8 倍；2）新人队伍方面，平安实行“优+”增员升级，以优增优，逐步提升优质新人占比，Q3 新人“优+”占比同比+10.3pct，队伍产能持续提升。受此影响，代理人渠道人均NBV 大幅改善，同比+22%。
银保与其他渠道人力方面：1）平安寿险与平安银行深化融合，银保优才队伍坚持严选增优，引入高学历经营人才，目前已招募超1000 人，超九成拥有本科学历，助力银保渠道转型升级；2）其他渠道则以探索社区网格化经营模式为主，实现线上线下联动深耕经营。截至2022Q3，平安寿险成功在25 个城市试点社区网格化经营模式，已组建超4000 人的高素质精英队伍。
3.产险保费受非车业务带动增长提速，保证保险业务拖累COR车险回暖持续带动产险增速发展，非车险业务增速翻倍。截至2022Q3，公司产险原保险保费收入2220.24 亿元，同比+11.4%。其中车险业务原保险保费收入1456.92 亿元，同比+7.5%，占产险总保费收入的65.6%；非车险业务原保险保费收入572.17 亿元，增速最快，同比+21.3%，占产险比重提升，业务结构优化。公司COR 受证保险业务赔款支出同比上升影响，整体COR 较去年同期+0.6pct 至97.9%，较H1 上浮0.6pct，承保实现盈利。公司通过强化业务管理与风险筛选，整体风险可控。
4.总投资收益承压，不动产投资风险稳健可控截至2022Q3，公司保险资金投资组合规模超4.29 万亿元，较年初+9.6%。
受资本市场波动、利率中枢下移等因素影响，保险资金投资组合投资收益率有所承压，年化总投资收益率2.7%，年化净投资收益率4.2%，分别较去年同期-1.0pct 和持平。
公司持续强化资负联动，积极配置国债、地方政府债等长久期资产，优化资负久期匹配；持续强化投后管理，以保障公司投资价值最大化。公司投资组合中债权计划及债权型理财产品占比为10.4%，较年初-1.3pct；不动产投资余额为2,065.07 亿元，在总投资资产中占比4.8%，其物权投资主要是有持续稳定回报的商办收租型物业，风险稳健可控。
估值与投资建议
公司围绕“4 渠道+3 产品”的改革战略，依 托集团医疗健康生态圈，持续打造“保险+服务”差异化体系，将“专业价值”品牌理念不断贯穿到综合金融+医疗健康等各个领域。公司CFO 职务有所调整，整体经营管理层继续保持稳定。推进改革的过程曲折而艰难，改革前景未来可期。我们认为改革需要时间，让投资者多点耐心，看好公司长远发展前景。
我们假定2022-2024 年市场保费平均增速保持相对稳定，公司负债端边际改善，代理人队伍质态提升，投资收益稳健，开门红对业绩有所提振。预计公司2022-2024 年的EPS 分别为5.28/6.10/6.79 元，对应的PE 分别为7.13/6.17/5.55 倍，给与“维持”评级。
风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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