桐昆股份(601233):Q3业绩短期承压 静待长丝下游需求复苏

2022-11-02 15:20:07 和讯  国海证券李永磊/董伯骏
  事件:
  10 月28 日,公司发布2022 年三季报:2022 年前三季度,公司实现营业收入471.89 亿元,同比-6.27%;实现归母净利润19.35 亿元,同比-68.59%;加权平均净资产收益率为5.32%,同比减少12.46 个百分点。
  销售毛利率5.79%,同比下降5.33 个百分点;销售净利率4.13%,同比下降8.14 个百分点。其中,2022 年Q3 实现营收173.37 亿元,同比-14.01%,环比+2.84%;实现归母净利润-3.66 亿元,同比-118.06%,环比-145.86%;平均净资产收益率为-0.99%,同比下降7.17 个百分点。销售毛利率1.94%,同比下降6.73 个百分点,环比减少4.77 个百分点;销售净利率-2.09%,同比减少12.18 个百分点,环比减少6.84 个百分点。
  投资要点:
  长丝下游需求疲软,Q3 业绩环比下滑
  2022 年前三季度,业绩出现同比下滑,主要由于产品价格上涨幅度有限,而原料价格同比增长较多。分产品来看,前三季度POY 实现营收305.09 亿,同比增长13.69%,销量425.24 万吨,同比+3.49%,单价为7174.56 元/吨,同比+9.85%;FDY 营收60.03 亿,同比+16.81%,销量76.72 万吨,同比+5.07%,单价为7823.91 元/吨,同比+11.17%;DTY 实现营收48.54 亿,同比持平,销量55.29 万吨,同比-2.86%,单价为8778.88 元/吨,同比+2.94%。而成本端,公司原材料大幅上涨,2022 年前三季度,PX 均价达7700.00 元/吨,同比+39.62%;PTA 均价达5484.64 元/吨,同比+33.52%。
  其中,2022Q3 单季度公司同比、环比均出现下滑。主要由于Q3 长丝下游需求持续疲软,长丝价格回落,分产品来看,2022Q3 POY 实现营收109.70 亿,同比+12.23%,环比+2.26%,销量154.10 万吨,同比+8.23%,环比+6.89%,单价为7118.95 元/吨,同比+3.69%,环比-4.33%;FDY 实现营收23.33 亿,同比+26.48%,环比+10.31%,销量29.95 万吨,同比+19.66%,环比+13.96%,单价为7789.41 元/吨,同比+5.79%,环比-3.21%;DTY 实现营收17.61 亿,同比-0.12%,环比+11.98%,销量20.80 万吨,同比+4.68%,环比+19.40%,单价为8464.49 元/吨,同比-4.59%,环比-6.22%。而公司Q3 使用的原材料部分是Q2 采购的高价原料,实际价差收窄,盈利承压。
  随着原油价格高位回落,涤纶长丝价差环比有所改善。据Wind,截至10 月30 日,POY 四季度价差达1324 元/吨,和Q3 平均价差相比+8%;FDY 四季度价差达1877 元/吨,环比+10%;DTY 价差2632元/吨,环比+2%。
  2022 年前三季度,公司经营活动产生的现金流量净额-44.68 亿元,去年同期为27.94 亿元,主要由于前三季度销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。2022Q3,公司经营活动现金流入净额为-0.24 亿元,同比减少104.87%。期间费用方面,2022Q3 公司销售/管理/财务费用率分别为0.14%/4.66%/0.72%,同比分别+0.04/+1.05/+0.30个pct,环比分别+0.003/+0.27/-0.17 个 pct。
  浙石化贡献投资收益,未来三大项目合计投资达1178 亿元公司参股并持有浙石化20%的股权,2022 年上半年,浙石化一期工程实现稳定满负荷运行,二期工程也于2022 年1 月全面投产,项目总体产量稳步攀升。受产品价差收窄影响,2022 前三季度,浙石化  为桐昆股份带来17.81 亿元的投资收益,同比-50%,Q3 化工品价格下滑,且高油价库存,浙石化盈利大幅收窄,为公司带来投资收益0.73 亿元,同比-94%,环比-89%。随着炼化产品价差逐步修复,浙石化二期持续转固,投资收益有望得到提升。同时,未来浙石化将作为实施主体建设140 万吨乙烯及下游化工装置、高端新材料、及高性能树脂项目,三个项目累计投资额达1178 亿元,累计将为浙石化带来净利润164 亿元。
  “PTA-涤纶长丝” 持续扩能,规模化优势显著公司是国内PTA-涤纶长丝龙头企业,截至2022 上半年,公司拥有PTA 产能420 万吨/年,聚酯聚合产能900 万吨/年,涤纶长丝产能950 万吨/年,位列行业第一。未来,公司将持续进行扩张,2022 年下半年、2023 年上半年,公司南通生产基地计划完成两套250 万吨PTA 投产。同时,下半年嘉通项目(洋口港聚酯一体化项目)还将有2 套30 万吨聚酯装置开车;恒阳聚纺一体化织造车间当前已经全面安装完毕,加弹机在7 月中旬开车,预计年底前聚酯和纺丝会一起开车;恒超二期聚纺一体化60 万吨项目计划在10 月底完成投产;宇欣聚纺一体化预计在三季度完成开车。随着新项目的陆续建成达产,公司PTA 及涤纶长丝规模优势持续增强。
  盈利预测和投资评级 基于前三季度长丝行业下游需求疲软,行业盈利空间压缩,下游需求静待复苏,长期产品价差仍需修复,我们下调公司业绩,预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为24.87、44.41、68.19 亿元,对应PE 为12、7、4 倍,截止至10 月30 日,长丝价差环比改善,公司作为长丝龙头,或将长期受益于行业格局优化,维持“买入”评级。
  风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、原油价格大幅震荡。
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(责任编辑:王丹 )

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