德赛西威(002920)22Q3点评：收入符合预期 盈利表现承压 看好Q4收入高增/盈利改善

业绩简述：22Q3 公司实现收入37.04 亿（同/环比分别+66.8%/13.4%），毛利率约23.3%，同环比分别-0.6/0.7pcts。归母净利润/扣非归母净利润分别为1.71/1.57亿，同比分别+40.6%/32.2%（扣非增速低于利润增速主因系21Q3“公允价值变动损益+交易性金融资产处置损益”损失约700 万，22Q3 收益约539 万），归母净利率为4.6%（同环比分别-0.9/1.6pcts），单Q3 销售商品、提供劳务收到的现金约34.05 亿（同比+66%），经营活动现金流量净额为0.37 亿（去年同期为负）。
收入符合预期，盈利表现不及预期（预期为35-38 亿收入，2.5-2.8 亿利润）。
毛利率环比承压的可能原因：我们推测核心原因可能是22Q3 收入贡献的主力仍来自座舱，而8155 域控平台主要在Q4 上量，组装屏起量（屏幕总成毛利率稍低）及丰田项目迅速爬坡叠加理想One 停产，820A 高端订单损失部分收入，导致座舱业务毛利率环比承压所致。此外，“缺芯”、地缘政治等因素引致的原材料压力预计也对毛利带来了一定负面影响。智驾版块，高价值量的ipu 04 22Q3 开启交付，Q3 为产能爬坡初期，毛利率预计不高，或许也一定程度稀释了毛利。
利润率承压的可能原因：除毛利率同环比小幅下滑外，从费用项来看：22Q3 管理费用/财务费用环比分别增加0.22/0.14 亿（财务费用增加主要原因是汇兑损益与3.2 亿新增长期借款的利息支出）。22Q3 研发费用接近4.5 亿，费用率达12.1%，环比22Q2 的高基数继续提升（+0.7pcts），绝对规模环比增加0.75 亿，与市场普遍预期的22Q3 研发费用率环比改善的预期相背离，是拖累公司利润表现得另一大核心原因。22 Q3 公司拟量产项目的定制开发及预研项目开发需求旺盛，“校招+社招”人员扩张预计较为快速，再者22Q3 公司座舱业务需求预计饱满，预计有开新规格屏的需要，也可能带来一定的费用端压力。22Q3 公司“信用减值+资产减值损失+公允价值变动损益”损失约3300 万，环比22Q2 的3700 万其实变化不大。另一方面，22Q3 西威存货环比增加了约8 亿（环比+30%），备货力度非常大，在上游供应链紧俏程度参照Q2 的背景下，8 亿备料中非原材料的规模可能较大，不排除有部分产成品/在途商品收入确认节奏稍慢，拉低了公司表观收入水平，进而拖累了费用率/利润率表现。
22Q4 收入端仍乐观，毛利改善的确定性也较强，人员增速预计也将放缓：首先，西威的高端产品Q4 有望进一步放量（例如8155 座舱、ipu 04/02 等），22Q4 收入同比高增的情况下，毛利环比显著改善的确定性较强。此外，22Q4 公司人员增速有望放缓，净利率的改善预计也将较为明显。
坚定看好公司业务的高成长性及经营品质，维持“买入评级”：考虑到22Q3 公司利润端有所承压，但收入端增速仍旧向好，调整盈利预期，预计22-24 年公司实现营收143.7/205.4/293.9 亿元，净利润分别为11.0/17.3/26.4 亿元，对应EPS 为1.99/3.12/4.76 元。给予公司22 年85-90x 目标P/E，对应目标价168.79-178.71元，维持“买入”评级。
风险提示：疫情导致国内燃油车/新能源车景气度持续下行；高端座舱/智驾产品落地/产能爬坡进程迟滞；座舱业务竞争加剧；行业缺芯情况恶化等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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