保利发展(600048)2022年10月销售点评：行业风险逐渐化解 公司价值显着低估

　　近期政策举措，主要是托底民营房企信用，但目的从来不是拯救某家企业，而是避免系统性风险。政策出台正有效托底房价持续下行这一根本风险。在2022年中期之前，民营企业竞争力的削弱，的确意味着公司拿地价格更低，竞争对手更少，市场份额更高。但2022 年下半年起，信用、交付、销售等问题交织在一起，行业已经面临整体下行风险，直接表现为新房销售持续同比下行和大多数城市房价下降这个意义上来说，政策有利于托底房价整体不断下行风险，这也是公司所面临的最大风险。
　　 公司2022 年前10 月销售表现好于行业。2022 年1-10 月，公司实现签约面积2181.7万平方米，同比减少23.8%；实现签约金额3631.1 亿元，同比减少21.1%。
　　2022 年10 月，公司实现签约面积261.2 万平方米，环比增加15.1%，同比减少17.9%；实现签约金额430.1 亿元，环比增加12.0%，同比减少13.9%。公司销售恢复情况好于行业。
　　 补充高质量土储，货值可持续性强。2022 年1-10 月，公司新增拿地总建面868万方，总对价1411 亿元，权益比66%。2022 年前十月，公司拿地销售比为39%，比去年的33%提升6 个百分点，公司积极把握土地市场机遇，着重补充高质量土地。在前10 月的新增土储中，有70%（按拿地金额算）位于一线及新一线城市，比去年同期的55%有明显提升，其中位于一线城市的新增土储占35%，比去年同期的14%提升21 个百分点。公司新增土储地货比高，一线城市占比高，潜在盈利能力和销售确定性都更强。过去行业的销售分化，主要来自于需求侧的偏好，但未来行业的销售分化，则主要来自于供给侧的拿地和开工结构，推动的企业货值差异。
　　 近期政策举措，主要是托底民营房企信用，但目的从来不是拯救某家企业，而是避免系统性风险。政策出台正有效托底房价持续下行这一根本风险。在2022年中期之前，民营企业竞争力的削弱，的确意味着公司拿地价格更低，竞争对手更少，市场份额更高。但2022 年下半年起，信用、交付、销售等问题交织在一起，行业已经面临整体下行风险，直接表现为新房销售持续同比下行和大多数城市房价下降。如果这种趋势持续下去，则公司市场份额的提高将毫无意义（因为新增土地储备的盈利状况会转差，行业可能会整体性亏损）。从这个意义上来说，政策有利于托底房价整体不断下行风险，这也是公司所面临的最大风险。
　　 双重融资优势。2022 年1-10 月，公司发行公司债券98 亿元，中期票据100 亿元，加权平均融资成本仅2.87%。截至三季度末,公司扣除预收账款后资产负债率为66%，现金短债比1.9x。我们认为，公司存在双重融资优势。一方面是良好经营和强劲股东背景所保证的信用优势，另一方面是不依赖于美元债市场，不受汇率波动影响的存量债务结构优势。
　　 风险因素：房地产行业销售恢复不及预期风险；公司部分三四线城市存量项目去化困难的风险。
　　 盈利预测、估值与评级：在行业弱复苏进程中，公司有望率先实现销售的恢复。
　　由于保持了良好的拿地和开工节奏，借助更强的开发能力，销售份额的提升更有望演变为利润份额的提升。我们维持公司2022/2023/2024 年2.29/2.63/3.09元的EPS 预测。公司当前PE 处于近十年的33%分位，PB 处于近十年的9%分位，估值仍处于低位。参考万科、招商蛇口等高信用企业2022 年7-15 倍PE的估值水平（基于中信证券研究部预测），考虑到近期地产行业性风险爆发的可能性在下降，我们给予公司2022 年10 倍PE 的估值，维持23 元的目标价和“买入”的投资评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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