腾讯音乐(TME.N)：音乐订阅基本盘稳固 降本增效助力利润释放超预期

　　事件：公司发布3Q22 财报，实现营收73.65 亿元（yoy-5.6%,qoq+6.7%），下滑放缓略超市场预期；毛利润24.0 亿元（yoy+4.1%），对应毛利率32.6%，同比增加3.0pct，环比增加2.8pct，系内容成本持续优化所致；由于整体经营效率提升，销售费用大幅下滑，经调整净利润14.11 亿元，超出市场预期，对应经调整净利率19.2%（yoy+5.5pct，qoq+3.7pct）。
　　点评：订阅付费基本盘稳固，增长引擎逐步切换至在线音乐。在线音乐业务收入34.3 亿元，同比增长18.8%，占总收入比例同比上升9.6pct 至47%，系会员订阅收入稳健增长及数字专辑创收所致。1）会员订阅业务收入22.5 亿元（yoy+18.3%），公司持续提升优质音乐内容供给，深化与YG 娱乐以及王菲、王源等唱片公司和艺人合作，并提供新歌首发30 天权益；3Q 订阅付费用户规模再创新高，单季新增260 万人至8530 万人；由于公司减少价格促销并推出超级会员，ARPPU 环比微增3.5%至8.8 元。2）其他音乐服务收入11.8 亿元（yoy+19.2%，qoq+53.2%），主要得益于周杰伦新歌发行带动，截至3Q22末周杰伦数字专辑《最伟大的作品》总销量破700 万，总销售额破2 亿；疫情修复后广告主需求有所释放，但转授权收入仍受协议到期影响有所下滑。
　　社交娱乐业务压力仍存，挖掘演出开发变现机遇。1）社交娱乐业务收入39.4亿元，同比下降20%，占比下滑至53%，系宏观环境、短视频平台竞争影响；社交娱乐ARPPU 同比增长8.2%至177.3 元，而付费用户同比下降26%至740万人；预计未来直播业务压力仍存，但随赛道出清后逐步企稳。2）“TME live+知名艺人”的巨大流量预计增加广告招商收入，3Q 共举行32 场线上线下演出活动。3）携手百事公司及其虚拟偶像团体TEAM PEPSI 在TMELAND 举办沉浸式虚拟3D 演出，虚拟现实政策下虚拟演出有望迎来新机遇。
　　盈利预测、估值与评级：腾讯音乐为国内规模最大的在线音乐娱乐平台，付费用户和ARPPU“两条腿走路”支撑订阅业务稳健增长；公司内容丰富度领先，版权获取优势凸显，独立音乐人生态体系持续完善，原创音乐与版权内容实现协同；公司致力于探索多元变现方式，广告商业化进程有望加速，音频直播与海外产品拓展稳步推进。我们小幅上调22-24 年营业收入预测至283/300/322 亿元（与上次预测+1.0%/+1.3%/+1.2%）；考虑到成本结构优化及运营效率提升超预期，上调22-24 年经调整净利润预测至48.1/52.3/57.8 亿元（与上次预测+21.3%/+18.9%/+18.7%），维持“增持”评级。
　　风险提示：用户增长放缓、用户付费率提升不及预期、内容获取成本持续上升、监管政策趋严、行业竞争加剧。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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