绝味食品(603517)：至暗时刻已过 安全边际仍够 建议继续布局

　　[短Ta期bl：e_至Su暗mm时a刻ry]已 过。我们分别从今年和23年进行分析：
　　2022 年：Q3 环比有所改善、Q4 有望继续好转；收入：22Q3 受疫情反复影响，绝味同店依旧受损，收入较去年同期略增；展望Q4，有两个事情：一是世界杯，二是自然开店，预计收入与去年同期持平；全年收入展望个位数增长；
　　利润：Q3 成本压力依旧较大，利润增速环比改善；22Q4 去年成本压力较大、大幅开店补贴，预计Q4 利润大幅提升；全年利润预计实现6 亿左右，扣非4.5 亿元左右。
　　2023 年：收入展望积极、利润弹性可期；
　　收入：开店净开1500 家，同店收入疫情下公司经过一两年的尝试了，已经总结了一套提高同店的方式：1）精细化管理；2）营销活动做得更加巧妙一些。
　　利润：成本端：禽类养殖的周期，赚一年亏三年平一年，五年一周期，鸭附2 年一个周期，明年预计高位盘整预期有一定下行空间。费用端：补贴趋于正常；利润弹性可期。
　　中期：事件催化不断。未来我们认为面临几波事件催化，分别是：
　　世界杯催化：Q4 四年一次世界杯到来，这是20 年疫情以来全球狂欢的盛会，预计对公司销售和业绩有大幅提振，股价有望受益于事件催化驱动；
　　股权激励：提供公司收入未来指引，23 年相较于21 年收入增速19%、24 年同比+16.8%、25 年同比+20%；
　　估值切换：从22 年切换到23 年；
　　长期：发展逻辑坚挺。1）短期来看：公司依托核心竞争力，对成熟市场门店主动优化，成长市场空白区域门店开拓，依靠管理能力输出，主业有望持续稳步增长。2）中期来看，关注品牌势能提升。公司发展经历了“供应链-渠道-品牌”的三部曲，未来三年将进入第三步品牌势能打造，公司发展核心驱动力从渠道推力转变为品牌拉力。目前公司已聘用长沙知名品牌营销总监，后续动作值得期待。3）长期来看：公司致力于打造“美食生态圈”，一方面通过自主孵化餐饮类新项目，新模式不断试水，为公司主业贡献新的增长点，另一方面通过投资并购等方式，对外输出供应链及管理能力，如入股和府捞面、幸　　福西饼等，力求成为我国轻餐饮和特色餐饮的加速器。
　　业绩与估值：安全边际足够。我们从业绩和估值层面分析：
　　业绩层面：绝味鸭脖主业上市以来非疫情正常年份净利率在14-15%左右，若23 年经济恢复正常，按照公司目标收入预期达到79 亿元，公司净利率恢复到略低于历史平均水平13%（考虑到非鸭脖主业毛利率较低），则中性预期下23 年净利润为10.66 亿元，扣非10 亿元。
　　估值层面：历史来看，绝味上市以来最低估值为对应第二年29x，估值中枢为35-40x，当前对应第二年估值为32x，处于历史较低水平。
　　若按照达美乐披萨成长后期估值体系，13%收入增长、20%的利润增速，稳定在40x 左右，我们给予绝味23 年40x 估值，目标市值400e-450e。
　　盈利预测与评级：维持“买入”评级。我们预计2022-2024 年收入增速分别为4%、16%、17%，净利润增速分别为-34%、66%、24%，对应EPS为1.06 元、1.75 元、2.18 元/股。我们认为在当前环境下公司经营至暗时刻已过、长期发展逻辑坚挺、股价事件催化不断、安全边际足够，我们按照2023 年业绩给予40X 估值，一年目标价70 元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料等成本快速上升；食品安全问题；
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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